商贸零售行业2023年中期投资策略：把握消费新浪潮，变革拥抱新成长

商贸零售行业2023年中期投资策略 把握消费新浪潮，变革拥抱新成长 民生证券商社行业首席分析师刘文正 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2023年6月27日 *请务必阅读最后一页免责声明 核心观点 分板块来看： •黄金珠宝：23Q2以来，五一假期“出行潮”带来客流量提升、母亲节与“520”等节假日推升黄金珠宝饰品的送礼需求，黄金珠宝消费市场表现良好，从社零数据及黄金珠宝品类的零售数据来看，2023年4月与5月，黄金珠宝品类零售额同比增速分别为44.7%与24.4%，高于社零总额同比增速18.4%与12.7%，黄金珠宝品类在可选消费中拥有突出表现。头部品牌深耕渠道，提升开店数量及单店绩效，同时布局“618大促”提升品牌曝光度，促进线上对线下的导流；古法金产品的创新与发展迎合“国潮”风的需求，IP联名产品推陈出新，顺应年轻群体对黄金产品的喜爱，建立品牌的差异化，提高品牌的影响力。我们认为受益于珠宝行业集中度上行，推荐渠道拓展与产品创新，品牌力有望不断提升的潮宏基、周大生、老凤祥、中国黄金及曼卡龙，建议关注菜百股份。 •跨境电商：23年以来，欧美地区零售行业去库存周期接近尾声，此外，“一带一路”、东盟国家的电商渗透率不断提升，海外电商需求逐渐释放。从供给端来看，GPT的问世为行业注入新活力，在智能客服、智能调价、智能仓储等方面赋能跨境电商卖家以及平台，助力企业降本增效。短期来看，我们看好GPT应用逐步落地的相关标的，推荐华凯易佰。 •百货零售：百货行业行至成熟阶段，当前规模增速放缓，市场以主题投资为主。23年以来，三年国改收官，进入新一轮国改周期，国资委提高对企业的盈利能力考核要求，此外，证监会3月发布鼓励消费基础设施REITs的措施，有助于自持优质物业的百货、超市盘活存量资产。我们认为受益于国改和REITs政策的标的有望逐步释放业绩，推荐国企改革+REITS+免税三条主线投资机会，推荐国改即将落地、释放业绩的重庆百货，建议关注百联股份。推荐三胎政策利好下，基于重度会员服务+数字化运营赋能+较强的仓网物流，市占率有望持续提升的母婴龙头孩子王。推荐短期受益于消费需求回补，中长期抖音渠道本地生活业务和加盟渠道的开展打开利润增长空间的博士眼镜。推荐积极布局近视防控赛道构筑第二增长曲线，较强的产品力、持续完善的产品矩阵、渠道开拓与品牌建设拉动业绩增长的国产镜片龙头明月镜片。 •医美：23年以来，随终端客流量恢复，医美行业景气度回弹。医美机构的成本端压力得以摊薄，盈利能力有所改善；轻医美发展势头良好，多样化材料推动行业持续上行。1）上游厂商方面：积极推荐产品矩阵丰富、持续接棒放量拉动增长的医美行业龙头爱美客，建议关注“海薇”、“娇兰”、“海魅”玻尿酸产品组合获得市场广泛认可，旗下欧华美科布局光电医美器械领域的昊海生科；外延并购京渝激光与为人光大，自研产品冷拉提丰富光电医美领域产品管线的普门科技；在重组人源化胶原蛋白领域具备领先优势的锦波生物。2）医美机构方面：积极推荐区域性医美机构龙头朗姿股份以及内生增长与外延收购并行，生美向医美持续导流的美丽田园。 •美妆：化妆品行业发展十余年，市场逐步饱和和竞争加剧，行业从高速增长阶段步入平台期，2023年以来行业呈现五大变化趋势：1）消费稳步复苏，美妆板块边际改善；2）渠道变革，直播电商崛起；3）消费者更注重情绪价值，内容营销重要性提升；4）护肤需求升级，科技产品高速发展；5）品牌增长分化，国货龙头加速崛起，产品力、品牌力或将超越渠道成为化妆品品牌的主要增长来源。看好国货医美美妆品牌，推荐巨子生物、珀莱雅、科思股份、贝泰妮、华熙生物、水羊股份、上海家化、福瑞达、青松股份、嘉亨家化；建议关注丸美股份。 风险提示： 1）宏观经济低迷的风险；2）行业竞争加剧的风险；3）市场推广不及预期的风险等 01 02 03 04 05 06 黄金珠宝：周期与成长兼备，龙头集中度持续提升 电商零售：供给端&政策变革，唤醒“沉睡”的传统零售 CONTENTS 医美：轻医美发展势头良好，多样化材料推动行业上行目 美妆：消费边际回暖，国货龙头加速崛起录 投资建议 风险提示 01. 黄金珠宝：周期与成长兼备，龙头集中度持续提升 证券研究报告 3*请务必阅读最后一页免责声明 图表：2022年我国珠宝行业市场规模（零售额计）突破8000亿元图表：2022年，国内黄金珠宝行业细分品类市场结构 12000 10000 我国黄金珠宝行业市场规模（亿元，左轴）同比增速（右轴） 40% 彩色宝石,4.00% 珍珠产品,3.00% 铂金及白银,1.00% 其他类,3% 8000 6000 4000 2000 0 20% 8159 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E -20% 翡翠产品,21.00% 钻石产品,11.00% 黄金产品,57.00% 资料来源：欧睿4数据，民生证券研究院 资料来源：中国珠宝玉石首饰行业协会，民生证券研究院 随政策逐步放开，叠加人均可支配收入水平提升，国内珠宝行业市场规模实现快速扩张。据欧睿数据，2008年我国珠宝行业市场仅2119亿元，经过多年的快速发展，至2022年已经达到8159亿元，期间CAGR达到10% 证券研究报告 *请务必阅读最后一页免责声明 根据中宝协对珠宝行业全品类综合统计，按销售额计算，2022年，黄金产品仍排名最高，占比57%，钻石产品、翡翠产品分别占比11%与21% 图表：国内黄金消费需求量及同比增速图表：国内黄金投资需求量及同比增速 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 我国黄金金条与金币消费量（吨，左轴）同比增速（右轴） 100% 50% 0% -50% -100% 800 700 600 500 400 300 200 100 0 我国黄金首饰消费量（吨，左轴）同比增速（右轴） 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：中国黄金协会，民生证券研究院资料来源：中国黄金协会，民生证券研究院 国内黄金市场形成了以消费为主、投资为辅的需求结构。消费需求占比长期在60%以上，投资需求次之，占比在30%左右 黄金需求周期来自于消费需求周期与投资需求周期的叠加。消费需求的可选属性较强，对金价的敏感度较低，投资需求对黄金价格的敏感度较高 •黄金价格持续上行趋势：23年以来，黄金价格震荡上行，避险与保值预期下，金价或将延续上涨趋势 •黄金珠宝零售额同比增速表现领先社零总额增速：23年5月黄金珠宝类零售额为266亿元，同比2022年5月增长24.4%，高于社零总额同比增速12.7%，与21年5月黄金珠宝零售额相比增长1.5%（而23年5月社零总额同比21年同期增长5.2%） 图表：上海黄金交易所价格（元/克）图表：金银珠宝类零售额（亿元） 460.00 440.00 420.00 400.00 380.00 上海黄金交易所:收盘价:黄金:Au9999（元/克） 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 零售额:金银珠宝类:当月值（亿元）YoY 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2023-01-03 2023-01-10 2023-01-17 2023-01-31 2023-02-07 2023-02-14 2023-02-21 2023-02-28 2023-03-07 2023-03-14 2023-03-21 2023-03-28 2023-04-04 2023-04-12 2023-04-19 2023-04-26 2023-05-08 2023-05-15 2023-05-22 2023-05-29 2023-06-05 2023-06-12 2023-06-19 资料来源：上海金交所，民生证券研究院资料来源：国家统计局，民生证券研究院 人均可支配收入带动人均珠宝消费向上，低线城市人口多+人均可支配收入增长更快，持续下沉有望打开更大空间 与发达地区相比，中国内地人均珠宝消费额偏低，中长期提升空间充足。中国内地人均珠宝消费额与美国、中国香港仍有较大差距，随着居民人均可支配收入提升与消费升级，人均珠宝消费额仍有提升空间 钻石类饰品在低线城市仍有较大发展潜力，随珠宝品牌布局深入有望打开更大市场空间。据世界珠宝协会与前瞻产业研究院，2021年，钻石渗透率在一线城市为61%，而在二线城市及三、四线城市分别为48%与37%，仍有提升空间 下沉市场的富裕家庭数量增加，推动珠宝首饰消费增长。2010-2018年三四线城市的宽裕小康和大众富裕家庭（年可支配收入达到14万至30万人民币）数量增加，占三四线城市人口的比例从2010年的3%上升至2018年的34%，富裕家庭数量CAGR达38%，高于一二线城市的23%。低线城市越来越多消费者的收入达到小康和富裕水平，将利好黄金珠宝消费需求提升 图表：不同种类饰品在各城市的渗透率（2021年） 一线城市二线城市三、四线城市 61% 48% 37% 80% 60% 40% 20% 0% 钻石渗透率（%）金饰渗透率（%）铂饰渗透率（%） 图表：低线城市富裕消费者占比有明显增加趋势 一二线 三四线 60% 55% 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：世界珠宝协会，前瞻产业研究院，民生证券研究院 201020112012201320142015201620172018 资料来源：麦肯锡全球研究院，立鼎产业研究院，民生证券研究院 “悦己”需求带来行业新增量 自戴用途在黄金饰品需求中占比较高，“悦己”需求有望打开新空间。根据《“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察》，2020年，自戴用途仍在目前黄金珠宝门店消费者购买黄金饰品需求中所占的比例最大，为32.1%，其次是占比28.1%的婚嫁需求，而以礼品馈赠和投资为主要目的购买黄金首饰的消费者分别占比18.96%与10.64%。对于“悦己”需求的重视将让黄金饰品消费摆脱对于婚庆需求的过度依赖，新兴需求将持续打开市场成长空间 随着生活水平的提高以及消费结构的转变，消费者更加注重消费的情感体验和取悦自我。近年来，年轻消费群体的时尚珠宝需求持续提升，自我表现、为心情买单成为他们重要的消费动因。“悦己消费”逐步成为主流。根据贝恩咨询，在钻石消费的场景中，46%的中国消费者选择购买钻石用于满足“悦己”需求，珠宝作为一种能够带来美丽和更高生活品质的消费品，拥有较大市场发展潜力 6% 10.2% 19.0% 28.1% 图表：2020年黄金珠宝门店消费者购买黄金首饰用途图表：2020年钻石消费主要用途 10. 32.1% 自戴婚嫁 礼物馈赠投资 其他 资料来源：《“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察》，民生证券研究院资料来源：贝恩咨询，民生证券研究院 产品端：黄金+”或引领未来黄金珠宝新趋势。“国潮”崛起，发掘并创新应用优秀传统文化，成为国内珠宝品牌于竞争中破局而出的机会。“黄 金+培育钻石”、“黄金+和田玉”等产品模式迎合中国人偏好黄金的消费习惯，丰富品类的同时提高产品定价，提升公司综合盈利能力 国内珠宝品牌加速产品迭代升级，古法金正当时。周大福推出古法“传承”系列，周大生推出生肖、麻将等国潮款式，中国黄金推出“故宫金”系列，在迎合中国人“重金”思想的同时将中国文化元素与潮流设计相结合，提高审美价值，适应年轻人的消费偏好与消费习惯。同时，时尚的设计与传统文化内涵结合提高产品附加值，有望提升品牌盈利能力，如周大福2017年推出的古法金系列，显著拉动其黄金产品销售占比 图表：2020年中国黄金首饰不同工艺占比图表：各品牌古法金产品