大宗商品配置周报：市场继续反弹，静待政策落地

期货研究报告|商品研究 市场继续反弹，静待政策落地 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年06月12日-2023年06月16日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年06月18日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：工业品短期反弹动力衰减，可能会进入震荡等待下一次驱动。 1.我们在5月底较为准确地提示了商品要企稳反弹，且铁矿等部分品种反弹弹性可能较大。当下，仍旧处于情绪修复时期，但依靠纯预期的上涨动能有所衰竭。在二十大报告“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”的战略指导下，会持续有扩大内需的政策释放出来；不过“防止宏观经济大起大落”、“维护金融安全”等要求政策进出要有战略定力。市场不能按照过去的思维去猜测政策的释放力度。 2.经济呈现明显的结构化。一是服务业整体表现强于制造业；二是制造业中，技术密集型的新兴产业强于资源密集型的传统产业。而这样的结构性修复又可能会反过来降低政府出台支持传统资源密集型产业的意愿。一定程度上说，经济预期好转与商品价格走强的联结度有所下降。 3.海外因素对商品来说依旧是利空点。从去年初至今，加息预期是在不断上修的；而降息预期是不断后移的。两个月前，还在预期11、12降息两次，但现在已经在预期年内不再降息，且在7月再加息一次。市场可能仍低估了底层逻辑改变对于美国短期经济的强有力支撑，逆全球化和俄乌冲突导致了美国的高通胀与低失业。此外，美国当下处于去库周期，距离下次补库恐怕还有一年左右的时间。 4.2022年6月以来商品市场呈现一个多月的趋势和三个多月的震荡，我们认为5月中下旬结束趋势进入新一轮震荡。而年内的两个重要时间窗口 是7-8月和12月，可能会存在新的驱动。7月底需要关注月底的政治局会议和7月28日的议息会议。 板块逻辑：短期企稳，但上涨弹性有限。 1.有色：无论从大政经格局巨变还是短期衰退交易都长期推荐贵金属，黄金经过短期调整后，多头可重新入场。锡、铜、铝等也具备长期多头配置价值，只是由于具备强工业属性且面临全球衰退风险，中期承压，短期随宏观情绪变化。 2.黑色：由于地产需求崩塌、铁水产量见顶，且铁矿供应有望宽松、煤炭供应持续宽松，钢矿和煤炭中期整体走势偏弱，其中煤炭从年初开始就推荐作为空配品种。短期来看，主要随宏观情绪企稳而波动，供需无实质改善。 3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。原油、煤炭拖累板块估值，烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而下游需求负反馈，能化依旧是工业品中较弱的板块，价格整体跟随原料端波动。原油供给扰动，北美出行旺季到来，相较煤炭的明显累库和水电恢复，关注多油系空煤系的机会。 4.农产品：生猪现货价格估值进入低位区间，行业产能缓慢持续去化，但仍受供应周期压制寻底；油脂端，短期大幅上涨，因豆类天气升水及美生柴政策利多预期共振。难言持续性，且行且珍惜。后期关注6月21EPA政策及美豆天气；蛋白粕，短期跟随外盘大涨，近强远弱。主要驱动一是跟随外盘天气风险升水，二是近月期现回归。阶段性交易天气市，暂难评估持续性。 风险提示： 金融系统恐慌，俄乌冲突升级。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.中长逻辑：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属。2.短期逻辑：劳动力市场强劲，通胀粘性依旧，短期难见美联储降息。 4 基本金属 1.中长期：维持看好，上行的幅度还需要关注国内需求恢复力度，美国和非美经济对比，美联储态度。2.短期：欧美银行危机带来的避险情绪回落，国内旺季逐渐落地。 3 黑色 原料 1.中长期：观测钢材需求底部；制造业边际订单（内需+出口）情况。 2.短期：钢材需求有一定韧性，钢厂维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁水产量企稳，后续产量以稳为主；煤炭价格企稳，焦炭酝酿提涨铁矿显性港存显著增加，库存拐点出现较早，且厄尔尼诺现象有利于矿山生产发货。 2 成材 1.中长期：钢材产能充分，观测钢材内外需边际情况。 2.短期：建材需求疲软、板材需求存在韧性，上周钢材出口（中国出口以板材为主）数据远超市场预期，市场对板材需求已经向上修正。板材库存拐点在即。海外钢价连日下行，出口窗口关闭。市场情绪连续四周改善，目前乐观人数占比已经极高。 2 化工 油品 1.中长期:全球衰退下供需紧张有望逐渐缓解，但供给不确定性太高，低库不存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期:全球库存低位，供应继续减少，需求预期改善，但仍受经济衰退影听向，油价震荡偏强为主。 3 烯烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润，月间反套为主。2.短期:产业链库存健康，基差偏弱，估值中性，供需环比转弱，短期宏观小清绪有所缓和，震荡为主，往上受制于进口窗口压制。 2 芳烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看原油等成本本端。2.短期:库存回升，基差走弱，供需环比转弱，盘面震荡为主(跟随成本波云动)，高供应制约上方空间。 2 建材类 1.中长期;供需双增，竣工端预期好转，产业利润将逐步修复:纯碱处于扩立周期，供需双增，逐步去利润为主。 2.短期:V库存仍处于高位，出口窗口打开，供需仍偏弱，短期宏观情绪缓和震荡为主;玻璃库存持稳，产销尚可，供需持稳。震荡为主;纯碱库存小幅去化，出口放量，检修装置偏多，短期震荡为主。 3 农产品 油脂 1.中长期：棕榈步入季节性增产，不过利空预期基本已交易，后期关注预期差。2.短期：油脂大涨，市场交易美生物柴油利多预期及豆类天气风险升水。 3 养殖原料 1.中长期：处于扩产周期，而需求无亮点，重心下移，扰动在天气因子。玉米跟国际联动增强，依赖进口补缺口，远期增产预期，美玉米重心下移，国内替代品价格走低，国内价格重心下行。 2.短期：蛋白粕上涨，近强远弱。主要驱动是继续跟随国际美豆天气风险升水及近月期现回归。美玉米干旱天气担忧带动期价上涨，国内跟随美 玉米反弹。 2 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，期价区间震荡。鸡蛋产能逐步恢复，价格重心下移。2.短期：供应压力下降，需求逐步好转，政策提振，磨底阶段；鸡蛋受梅雨季节及蔬菜替代影响，价格偏弱运行。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2023/3/312023/4/72023/4/142023/4/212023/4/282023/5/52023/5/122023/5/192023/5/262023/6/22023/6/92023/6/16 1 黑色,1.49% 中证1000,2.43% 有色,1.73% 美元兑人民币,0.59% 美元兑人民币,0.56% 农产品,0.6% 美元兑人民币,0.57% 黑色,2.09% 美元兑人民币,0.44% 黑色,2.53% 黑色,4.88% 创业板,5.93% 2 能化,1.42% 创业板,1.98% 中债综合,0.17% 农产品,0.39% 中债综合,0.22% 金融债,0.23% 金融债,0.24% 创业板,1.16% 农产品,0.34% 有色,1.46% 农产品,1.73% 有色,3.51% 3 创业板,1.23% 中证500,1.97% 金融债,0.16% 中债综合,0.13% 金融债,0.22% 中债综合,0.22%中债综合,0.21% 能化,1.07% 金融债,0.12% 中证1000,1.22% 有色,0.8% 农产品,3.31% 4 沪深300,0.59%沪深300,1.79% 信用债,0.12% 有色,0.11% 信用债,0.12% 信用债,0.13% 信用债,0.16% 美元兑人民币,1.05% 中债综合,0.12% 中证500,1.16% 美元兑人民币,0.69% 沪深300,3.3% 5 中证500,0.47% 能化,0.78% 中证1000,-0.32% 信用债,0.1% 农产品,0% 美元兑人民币,-0.25% 黑色,-0.4% 中证1000,1.02% 信用债,0.09% 能化,0.85% 金融债,0.19% 中证 1000,2.67% 6 金融债,0.14% 农产品,0.54% 美元兑人民币,- 0.38% 金融债,0.07% 沪深300,-0.09% 沪深300,-0.3% 能化,-0.6% 有色,0.9% 中证1000,- 0.85% 美元兑人民 币,0.29% 中债综合,0.18% 中证500,2.3% 7 中证1000,0.11% 信用债,0.1% 中证500,-0.52% 沪深300,-1.45% 中证500,-0.15% 有色,-0.34% 创业板,-0.67% 中证500,0.42%中证500,-1.34% 沪深300,0.28% 信用债,0.11% 黑色,2.23% 8 中债综合,0.11%中债综合,0.07% 沪深300,-0.76% 能化,-2.26% 创业板,-0.7% 中证500,-0.65% 农产品,-1.56% 沪深300,0.17% 有色,-1.59% 创业板,0.18% 能化,-0.05% 能化,2.08% 9 信用债,0.1% 美元兑人民币,0.06% 创业板,-0.77% 中证500,-2.81% 中证1000,-0.74%中证1000,-1.04% 中证500,-1.76% 信用债,0.05% 创业板,-2.16% 金融债,0.15% 沪深300,-0.65% 中债综合,0.1% 10 美元兑人民 币,0.08% 金融债,0.05% 能化,-0.79% 黑色,-3.18% 有色,-1.81% 黑色,-1.29% 中证1000,-1.77% 中债综合,0.01% 沪深300,-2.37% 中债综合,0.11% 中证500,-1.57% 信用债,0.05% 11 农产品,-0.01% 有色,-0.02% 农产品,-1.79% 中证1000,-3.51% 能化,-3.76% 创业板,-2.46% 沪深300,-1.97% 金融债,-0.01% 能化,-3.28% 信用债,0.1% 中证1000,-1.97% 金融债,0.02% 12 有色,-0.34% 黑色,-4.29%黑色,-2.96% 创业板,-3.58% 黑色,-3.76% 能化,-2.9% 有色,-4.27% 农产品,-0.31% 黑色,-4.78% 农产品,-1.01% 创业板,-4.04% 美元兑人民币,-0.1% 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数 能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10 过去一周 过去一个月 年初至今 跌幅前10 过去一周 过去一个月 年初至今 棕榈油指数 10.89 2.74 -13.69 强麦指数 -7.41 -7.71 -5.60 菜油指数 10.54 3.93 -21.67 工业硅指数 -2.08 -11.17 -29.89 焦煤指数 10.37 0.78 -25.26 苹果指数 -1.10 0.26 7.03 豆油指数 9.71 4.08 -13.72 原油指数 -0.92 6.76 -6.32 沪镍指数 8.97 1.75 -25.79 鸡蛋指数 -0.55