【资产配置快评】2023年第26期：6月美联储议息会议点评2023年第4期，Higher尚未结束，Longer才刚开始

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年06月15日 【资产配置快评】2023年第26期 Higher尚未结束，Longer才刚开始 6月美联储议息会议点评2023年第4期 投资摘要： IdontpaintthingsIonlypaintthedifferencesbetweenthings 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：01066500825 邮箱：niubokunhcyjscom执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：01066500830 邮箱：guozhonglianghcyjscom执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第25期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20230611 《校准经济基本面与市场预期的水位线差异 总量“创”辩第60期》 20230605 《资产配置快评2023年第24期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20230604 《资产配置快评2023年第23期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20230528 《四月数据是倒春寒还是拐点确认？总量“创”辩第59期》 20230522 HenriMatisse 16月议息会议，美联储宣布维持联邦基金利率区间不变，最新点阵图显示， 2023年美联储或再加息2次，2024年美联储或将降息3次。 2美联储上调美国经济增长预期，上调通胀预期，下调失业率预期，强调美联储致力于实现2的通胀目标。 3美联储过度收紧和收紧力度不够的风险是均衡的，讨论降息将是多年以外的事儿。 4下半年美国实际利率或重新上行，美股受益于通胀反弹风险下降，新兴市场或出现利率与汇率重估。 风险提示： 俄乌冲突持续加剧，中东爆发地缘政治冲突 经历3月份和5月份的中小银行动荡以后，美联储货币政策的收紧步伐暂时停下，以继续评估脉冲式信贷紧缩对于经济的实际影响，尤其是信贷紧缩和加息之间是否可以替代，所以6月美联储议息会议宣布，维持联邦基金区间在5525之间不变，但是议息声明中暗示7月份将恢复加息。受此影响，联邦基金利率下限（绝对值）同比增速从43降至35，美联储加息速度脱离了1981年4月以来的峰值。 最新点阵图显示，2023年美联储或再度加息2次，2024年美联储或将降息3次。18位公开市场操作委员会（FOMC）成员中，12位认为2023年底，联邦基金利率将不低于55，比今年3月份增加8位，6位认为将低于525，比今年3月份减少8位。同时， 10位预计2024年底，联邦基金利率中值将高于45，对应全年降息3次，比今年3月 份增加2位，另外8位认为将不高于425。 此外，美联储上调美国经济增长预期，上调通胀预期，下调失业预期。2023年GDP增长预期中值从04升至1，2024年GDP增长预期中值从12降至11；2023年核心PCE预期中值从36升至39，2024年核心PCE预期中值维持在26不变；2023年失业率预期中值从45降至41，2024年失业率预期中值从46降至45。 美联储主席鲍威尔的讲话中，首先重申了美联储抑制高通胀压力的坚定立场，致力于实现2的通胀目标，没有价格稳定的经济增长，也没有人从中获益。其次阐述美国当前通胀形势和前景，强调就业市场是当前通胀压力的主要支撑力量。最后谈及后续美联储货币政策展望，仍然认为美联储过度收紧和收紧力度不够的风险是均衡的。这些表述隐含了未来美联储货币政策的三个侧重点： 【1】更强硬的抗通胀立场从2022年11月份至今年5月份，美联储的抗通胀立场有明显软化，一方面是所谓的货币政策累积效应发挥需要时间的逻辑，一方面是中小银行陷入动荡以后，信贷紧缩代替加息的逻辑，这些逻辑使得美联储认为货币政策累积效应和信贷紧缩足以让美国通胀自动下行，但是4月份核心PCE反弹回到47高位，说明上述两种逻辑可能让美联储低估了通胀韧性或者是通胀反弹风险去年12月份以来，2023年核心PCE同比预测中值已经从31升至39。在6月份点阵图显示，今年还要继续加息两次的基础上，九月份的点阵图可能进一步削减2024年降息次数。 【2】更有信心兼顾抗通胀和软着陆美联储主席鲍威尔仍然坚持，可以在不引发明显的就业压力情况下，解决高通胀问题，毕竟就业市场仍然收紧，失业率处于极低水平。除非短时间内美国通胀水平出现第二轮走高，否则美联储将沿着此前所谓的“更高更久” （HigherforLonger）的策略试图平衡通胀压力和经济衰退风险。美联储并不会将私人部门实际融资成本直接推到触发衰退的水平，而是长期将联邦基金利率维持其认为的限制区间，既能对通胀形成压制，但又给私人实际融资成本上行以空间。截止4月份，计入最新的核心PCE同比跌幅，家庭部门和企业部门的实际融资成本距离触发衰退的水平还有至少200个基点。 【3】更明显的抵触讨论降息美联储主席鲍威尔谈及降息，表示讨论降息将是多年以后的事儿（TalkingAboutACoupleofYearsOut’forRateCuts），这几乎可以确认将2024年包含在内。尽管点阵图一直给出2024年降息的信号，但是2023年核心PCE同比预测中值逼近4，2024年美国经济增长预测中值11，失业率预测中值从41反弹至45，难以实现核心PCE同比回落到26的预测中值。因而2024年的降息信号更像是一种前置的风险管理措施，以远期宽松信号缓和短期货币政策收紧产生的金融环境过度收紧。 此前3月议息会议上，金融市场面临双重背离：一是信贷收缩压力与金融环境指数下行的背离；二是美联储点阵图与降息预期的背离。前者随着美联储增加年内加息次数而消 除，后者的背离还存在，只不过不是聚焦2023年，而是2024年。去年一季度至今年一 季度，美联储加息475个基点，却没有有效的压低商业银行净息差，后者将证券投资转成私人部门信贷，直接导致全面货币政策收紧只是产生了结构性信用收紧，这意味着美联储很可能要重新回到类似19941999年的利率路径。 大类资产配置层面：上半年美联储加息75个基点，但是10年期通胀保值债券（TIPS）利率没有继续上行，而是在1117之间横盘。上半年美国核心PCE已经反弹至年初高点47，下半年CPI同比也面临基数效应减弱带来的反弹风险，美联储或将继续推升美国实际利率，但是考虑到美国经济衰退预期持续修正，美国股市更多的受益于通胀反弹风险的走弱，而非估值的压力，美债利率上行压力不减。对于新兴市场来说，美国实际利率重新上行，将导致美国家庭耐用品需求再度承压，同时美国进口价格同比已经转负，其外需或陷入“量跌价低”的状态。这可能需要本地央行的货币宽松政策，驱动利率和汇率的重估，支撑内需和整体经济增长。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第名、水晶球卖方分析师第名、2015年新财富最佳分析师第名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 01063214682 zhangyujiehcyjscom 张菲菲 北京机构副总监 01063214682 zhangfeifeihcyjscom 刘懿 副总监 01063214682 liuyihcyjscom 侯春钰 资深销售经理 01063214682 houchunyuhcyjscom 过云龙 高级销售经理 01063214682 guoyunlonghcyjscom 蔡依林 高级销售经理 01066500808 caiyilinhcyjscom 刘颖 高级销售经理 01066500821 liuying5hcyjscom 顾翎蓝 高级销售经理 01063214682 gulinglanhcyjscom 车一哲 销售经理 cheyizhehcyjscom 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 075582828570 zhangjuanhcyjscom 汪丽燕 高级销售经理 075583715428 wangliyanhcyjscom 张嘉慧 高级销售经理 075582756804 zhangjiahui1hcyjscom 董姝彤 销售经理 075582871425 dongshutonghcyjscom 巢莫雯 销售经理 075583024576 chaomowenhcyjscom 春丽 销售经理 075582871425 wangchunlihcyjscom 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 02120572536 xucaixiahcyjscom 官逸超 上海机构销售副总监 02120572555 guanyichaohcyjscom 黄畅 上海机构销售副总监 021205722572552 huangchanghcyjscom 吴俊 资深销售经理 02120572506 wujun1hcyjscom 张佳妮 高级销售经理 02120572585 zhangjianihcyjscom 蒋瑜 高级销售经理 02120572509 jiangyuhcyjscom 施嘉玮 高级销售经理 02120572548 shijiaweihcyjscom 朱涨雨 销售助理 02120572573 zhuzhangyuhcyjscom 李凯月 销售助理 likaiyuehcyjscom 张玉恒 销售助理 zhangyuhenghcyjscom 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 075582756805 duanjiayinhcyjscom 周玮 销售经理 zhouweihcyjscom 世韬 销售经理 wangshitao1hcyjscom 私募销售组 潘亚琪 总监 02120572559 panyaqihcyjscom 汪子阳 副总监 02120572559 wangziyanghcyjscom 江赛专 资深销售经理 075582756805 jiangsaizhuanhcyjscom 汪戈 高级销售经理 02120572559 wanggehcyjscom 宋丹玙 销售经理 02125072549 songdanyuhcyjscom 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数1020； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在1010之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来36个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上； 中性：预期未来36个月内该行业指数变动幅度相对基准指数55；回避：预期未来36个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成