【资产配置快评】2023年第48期：11月美联储议息会议点评2023年第7期，Wait and See策略毫无新意

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年11月02日 【资产配置快评】2023年第48期 WaitandSee策略毫无新意——11月美联储议息会议点评2023年第7期 投资摘要： 货币政策有滞后性,货币政策错误也有滞后性 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第47期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-10-30 《底部突围——总量“创”辩第70期》 2023-10-24 《资产配置快评2023年第46期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-10-22 《资产配置快评2023年第45期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-10-16 《双节期间有哪些关注点——总量“创”辩第69 期》 2023-10-09 —题记 1.11月份议息会议，美联储继续暂停加息，议息决议声明添加金融环境收紧表述，没有排除未来进一步加息的可能性。 2.美国就业市场有所降温，但是失业率还是太低，美联储对于通胀朝着2% 下行的持续性缺乏信心。 3.单纯的金融环境收紧和长端美债利率上行是不够的，还需要在高位都持续一段时间，美联储并不清楚上述二者和加息之间的确切替代关系。 4.去年6月份以来，美联储加息一直未能抑制美国名义产出增长，这意味着基于2.5%的中性利率预测中值得到的利率限制区间可能过低。 5.三季度美国经济增长加快，企业盈利增速由负转正，美股或重拾升势；美欧经济基本面和货币政策差异拉大，推升美元，新兴市场股市需要更多的财政与货币刺激措施。 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 在9月份议息会议暂停加息以后，11月份美联储议息会议继续暂停加息，将联邦基金利率维持在5.25%至5.5%区间不变。本次议息会议声明以金融和信贷环境收紧 （tighterfinancialandcreditconditions）取代信贷环境收紧（tightercreditconditions），显示美联储又回到了货币政策传导滞后性的等等看（WaitandSee）的策略。 美联储主席鲍威尔讲话中，首先重申美联储致力于达成2%的通胀目标，但是会谨慎行事，不确定现有紧缩政策是否能够让通胀朝着2%持续推进；其次讨论金融环境收紧以及通胀经济前景，继续驳斥美国经济衰退和美联储降息的观点；最后阐述美联储后续的货币政策展望，强调本轮加息幅度已经很大，也谈及货币政策的实际信用收紧力度受限。上述阐述的内涵有以下三方面： 【1】重复9月份议息会议“谨慎行事”的表述——鲍威尔谈到，美联储已经加息525个基点，同时又快速的缩减资产负债表规模，基于面对的不确定性和风险，我们将会谨慎行事。美国经济处于强劲增长与就业增长放缓的状态，但是失业率仍然太低。夏季通胀水平的持续下行是不错的进展，但是需要看到更多的数据来判断通胀水平下行的持续性，想要通胀回到2%仍然有很长的一段路要走，最近几个月通胀数据向好，仅仅是我们树立通胀水平朝着2%持续前进的信心的开始。（afewmonthsofgooddataareonlythebeginningofwhatitwilltaketobuildconfidencethatinflationismovingdownsustainablytowardourgoal.） 【2】重提金融环境收紧与货币政策滞后性——金融环境收紧能够施压经济增长和通胀，所谓的金融环境收紧，需要满足两个条件：一是持续时间要足够长，这个已经有所体现（Tighterconditionsneedtobepersistent.Thatremainstobeseen）；二是长端美债利率上行不能只是美联储加息的结果，这个尚未体现出来（Longer-termratesthathavemovedupcan’tjustbeareflectionofexpectedpolicymoves.Thisdoesn’tappeartobethecaserightnow,though.）。无法确定处于何种水平的金融环境是有效限制性的水平，也没有信心已经处于这样的水平。基于当前的金融环境水平，美联储内部并不预计美国经济陷入衰退。长端美债利率维持在高位时间还不够长，因此无法纳入任何现实考量，金融环境收紧和加息之间的替代关系也不明确，美联储不认为也没有讨论降息。 【3】现有货币紧缩政策的政策风险仍然中性——想要达成2%的通胀目标，需要美国经济增长和就业增长回到更温和的速度。从供给侧来看，支撑美国经济强劲增长的原因有供应链干扰因素减弱、移民增长和劳动参与率的抬升，这与2%的通胀目标仍然不匹配。美联储加息幅度已经很大，但是尚未反映到债务重置成本上（theeffectsoftheFed’shikesarebeingseen.Butnotsomuchintermsoftherolloverofdebt.），后续的政策还是逐次会议，未来货币政策做的过多和做得不够的风险是平衡的（therisksofdoingtoolittleversusdoingtoomucharenowgettingmorebalanced.）。 美联储没有一次性加息至触发经济衰退，而是试图将利率加到限制水平并且维持足够久来达成抑制通胀/避免衰退的双重目的，其中的重点是利率的限制水平设定是正确的，这个限制水平又取决于中性利率预测中值。2022年6月份以来，美联储中性利率预测中值一直保持在2.5%，同期美联储加息500个基点，美国名义产出缺口占GDP比重从-0.13%升至1.3%，显然美联储的加息和缩表，不但没有抑制，反而促进了美国名义产出增长，这反过来证明美联储中性利率预测中值是错的，未来继续加息或削减降息次数的压力还在。 大类资产配置层面：三季度美国GDP年化环比增速触及2021年四季度以来最高， 可以说2022年以来的美国经济衰退预期及其引发的降息预期再度被证伪。同时，美股三季度财报过半，经过连续四个季度的负增长以后，企业盈利首度转正，这符合年初以来我们对于美股上涨，以反映经济基本面和企业盈利韧性的分析结论。考虑到近期实际利率是对经济增长韧性的确认，而非跟随美联储加息同步走高，所以对于美股的影响不具有趋势性和持续性。由于欧元区私人部门信贷供给收缩，M3同比跌破零加大了欧元区衰退的风险，也逐步拖累欧洲央行加息的空间，在美国和欧元区经济前景差异和货币政策差异双双拉大的背景下，美元大概率继续上行，这将对黄金和原油形成新的下行压力，新兴市场的股市和债市的流动性压力不减，需要这些经济体央行更多的宽松措施，稳定金融市场流动性和经济增长预期。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行