北交所个股研究系列报告：节水灌溉工程企业研究

1 润农节水（830964） 北交所个股研究系列报告：节水灌溉工程企业研究 摘要 公司主营业务为水灌溉材料和设备的研发、制造和销售，以及为节水灌溉项目提供从节水灌溉材料、设备到工程设计、施工、安装、调试、技术支持的一站式服务。公司客户以政府部门为主，非政府客户的下游也基本为政府项目。公司收入主要来自于节水工程，占比约为70%。 公司销售区域主要在华北和西北，2018年至2022年这两大区域销售占比合计分别为94.36%、85.6%、87.11%、91.46%和77.11%。从具体的省份来看，公司的业务主要集中在河北、内蒙古地区，因为上述地区的节水灌溉市场相对成熟、市场规模巨大。 2018年至2022年，公司收入总体上保持增长趋势，年复合增长率为10.98%。2018年至2022年公司毛利率和净利率均呈下降趋势分别下降了7.79和3.57个百分点，对公司盈利能力影响较大。2022年公司净利润同比下降14.82%。 一、公司收入总体保持增长，净利率和毛利率下降 三、2022年新增喷灌、滴灌市场规模约为220亿元 目前中国水资源利用效率较低，全国仍有一半左右的耕地面积没有灌溉设施，属于“靠天吃饭”，接近一半的耕地灌溉面积仍在使用落后的灌溉方式，对节水灌溉需求较大，政府已出台多项措施促进节水灌溉发展。 经过多年发展，中国节水灌溉和高效节水灌溉面积均明显增长，2020年底中国节水灌溉面积达到37,796千公顷，预计2022年中国节水灌溉面积将达到6.5亿亩（43,333.33千公顷）。2020年中国高效节水灌溉（包括喷灌、微灌、管道输水灌溉等）面积23,190千公顷，预计2022年中国高效节水灌溉面积将达到4亿亩（26,666.67千公顷）。 2020年底中国喷灌、滴灌面积已达到177,240.00千亩，为完成国家规划预计 2021年，2022年每年新增喷灌、滴灌建设面积约为11,760千亩和11,000千亩，按照2000元/亩计算则2021年和2022年喷灌、滴灌市场规模分别为235.2亿元和220.00亿元。 2018年至2022年公司应收账款余额平均水平为4.46亿元，且占营业收入比例在 79%以上，处于较高水平。公司应收账款账龄较长，一年以内应收账款占比仅为50%左右，1-2年应收款占比在20%以上，2-3年应收款占比在10%以上。 2022年底公司前五大应收账款欠款方主要为地方政府部门，欠款金额合计 107,115,376.75元，占公司应收账款余额比例为20.7%。较高的应收账款和较长账龄对公司现金流现成较大压力。2018年和2020年公司经营活动产生的现金流净额分别为-4,415.48万元和-4,683.70万元。 二、应收账款较高，账龄较长，现金流承压 节水灌溉行业技术壁垒不高，是一个充分竞争的市场。据不完全统计，全国有超过500家生产节水灌溉设备的企业，但是绝大多数企业规模小、产品质量参差不齐，真正实现专业化生产的企业不超过10家，行业竞争较激烈。 目前国内节水灌溉行业正逐渐形成区域化竞争格局，大禹节水为国内规模最大的节水灌溉企业，润农节水为华北地区最大的节水灌溉企业之一。 2 公司基本情况 1.1主营业务 1.2公司产品 1.3财务分析 3 1.1主营业务 节水工程销售收入占比较大，核心销售区域在华北和西北，客户主要为政府部门 润农节水成立于2011年6月8日，2014年7月挂牌新三板，2020年07月27日北交所上市。 公司主营业务为节水灌溉材料和设备的研发、制造和销售，以及为节水灌溉项目提供从节水灌溉材料、设备到工程设计、施工、安装、调试、技术支持的一站式服务。公司收入主要来自于节水工程，占比约为70%。公司节水材料和节水工程产品毛利率呈逐年下降趋势，2018年至2022年分别下降了8.64个百分点和8.27个百分点。 公司销售区域主要在华北和西北，2018年至2022年这两大区域销售占比合计分别为94.36%、85.6%、87.11%、91.46%和77.11%。公司客户主要包括各级地方政府及大型农业企业等，公司政府项目一般通过招投标方式获取。 图表1：公司各产品主营业务收入占比和毛利率情况（%）图表2：公司销售区域分布情况 产品 收入占比 毛利率 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 节水材料 48.53% 38.55% 32.19% 23.42% 30.12% 26.05% 27.57% 27.63% 24.84% 17.41% 节水工程 51.04% 61.45% 67.81% 76.58% 69.88% 30.64% 28.02% 25.20% 26.12% 22.37% 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 华北地区 49.24% 49.48% 53.00% 58.72% 41.11% 西北地区 45.12% 36.12% 34.11% 32.74% 36.00% 东北地区 3.38% 3.02% 0.45% 1.30% 1.35% 东南地区 0.19% 0.32% 0.01% 0.01% 4.78% 国外 0.68% 1.11% 2.83% 2.65% 6.30% 华中地区 0.08% 0.01% 西南地区 1.39% 9.96% 9.61% 4.50% 10.45% 图表3：2020年至2022年公司前五大客户情况（万元） 2020年 2021年 2022年 客户 销售金额 占比 客户 销售金额 占比 客户 销售金额 占比 宝丰县农业农村局 1,834.86 3.57% 客户一 8,867.92 15.06% 客户一 4,229.36 6.41% 开鲁县农牧局 1,651.38 3.21% 客户二 4,823.75 8.19% 客户二 2,468.70 3.74% 舞钢市城乡开发建设投资 1,594.62 3.10% 客户三 2,018.35 3.43% 客户三 2,107.86 3.19% 珙县农业农村局 1,459.53 2.84% 客户四 1,844.87 3.13% 客户四 1,949.42 2.95% 唐山港兴实业总公司 1,449.54 2.82% 客户五 1,600.44 2.72% 客户五 1,768.68 2.68% 合计 7,989.92 15.54% 合计 19,155.33 32.53% 合计 12,524.02 18.97% 1.2公司产品 公司主要产品为节水灌溉设备，还能够独立承接大型节水灌溉施工等项目 公司的主要产品为节水灌溉设备，包括滴灌系统、输水管材、节水灌溉控制系统和喷灌系统四大类。 公司还能够独立承接大型节水灌溉施工等项目，提供从节水灌溉设备，到工程设计、预算编制、施工安装、调试、售后服务的整体解决方案。 图表4：公司产品介绍 产品类别 产品名称 图例 用途 滴灌系统 内镶贴片式滴灌带 直接铺设在耕地上面或埋于地下，灌溉水从滴灌带内镶的滴头均匀滴出，可降低土壤板结，增强土壤透气性，利于根系发育；水肥同施，提高肥料利用率，省工、省肥。 压力补偿式滴灌管 具有良好的地形适应能力，适用于山地、丘陵滴灌灌溉。 地埋式滴灌管 该产品具备更强的防泥沙堵塞能力，主要用于各类多年生作物的地埋式滴灌灌溉工程。 输水管材 PVC管材 在节水灌溉系统中主要埋入地下作为主要输水管道，同时可作为饮用水给水管道，适宜温度范围大。 PE管材 一般埋入地下作为主要输水管道，广泛应用于农田水利灌溉输水，排涝；市政工程，住宅小区地下埋地排水、排污管道等。 PP管材 在节水灌溉系统中主要埋入地下作为主要输水管道，适宜温度范围大。 节水灌溉控制系统 自动控制器 根据灌溉管理人员输入的灌溉程序（灌水开始时间、延续时间、灌水周期等）向电磁阀发出电信号，开启及关闭灌溉系统。 过滤系统 用于水源过滤，分离水中的砂石和石块，或者消除水中的藻类、漂浮类、有机物等杂质。 施肥器 使易溶于水并适于根施的肥料、农药等在施肥罐内充分溶解，然后再通过滴灌系统输送到作物根部。 自动配方施肥机 使易溶于水并适于根施的肥料、农药等在施肥罐内充分溶解，然后再通过滴灌系统输送到作物根部。施肥机选择可根据设计流量和灌溉面积的大小，肥料和化学药物的性质而定。 喷灌系统 卷盘式喷灌机 由水力驱动装置驱动绞盘转动，缠绕软管牵引喷头车边行走边喷洒，可改善灌溉条件，节水、节能，同时还能增产增收。 中心支轴式喷灌机 大面积的喷灌，可适用于谷类、蔬菜、棉花、甘蔗等各种经济作物的灌溉。 平移式喷灌机 可以沿田地做往复平移运动，形成矩形的灌溉区域，具有土地利用率高的特点。 1.3财务分析 公司收入总体上呈增长趋势，净利润有一定波动，毛利率和净利率呈下降趋势 2018年至2022年，公司收入总体上保持增长趋势，年复合增长率为10.98%。公司净利润具有一定波动性，2022年同比下降14.82%，主要原因为毛利率很低的直销节水产品占比上升及疫情原因导致工期延长施工成本上升所致。 2018年至2022年公司毛利率和净利率均呈下降趋势分别下降了7.79和3.57个百分点，对公司盈利能力影响较大。2018年至2022年公司期间费用率下降了4.45个百分点。 5.89 6.60 5.14 4.35 4.65 6.80 1.22 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年Q1 营业收入(亿元) 营业收入同比增长率(%) 6.99 12.04 14.60 10.42 61.23 图表6：公司收入情况 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 销售毛利率(%) 销售净利率(%) 7.51 20.88 图表8：公司毛利率和净利率情况（%） 图表7：公司净利润情况 0.48 0.51 0.55 0.58 5.22 0.50 -7.57 -14.82 0.11 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年Q1 净利润(亿元) 净利润同比增长率（%） 6.26 8.10 6.05 图表9：公司期间费用率情况（%） 28.67 27.85 25.9925.82 11.08 10.99 10.76 9.88 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 9.54 10.54 10.70 12.10 13.99 1.3财务分析 公司应收账款余额较高，账龄较长，对现金流压力较大 2018年至2022年公司应收账款余额平均水平为4.46亿元，且占营业收入比例在79%以上，处于较高水平。这一方面是因为工程收入占比持续增加，公司工程施工存在一定季节性，下半年是公司工程施工旺季，该时点按照客户提供的完工进度确认单确认的收入金额较大。另一方面是因为公司客户以政府部门为主，非政府客户的下游也基本为政府项目。而政府部门受制于财政预算、内部审批、资金拨付速度等因素，回款速度较慢。而部分地区因其地方政府财政资金周转紧张，导致回款速度进一步变慢。 公司应收账款账龄较长，一年以内应收账款占比仅为50%左右，1-2年应收款占比在20%以上，2-3年应收款占比在10%以上，对公司现金流形成较大压力。 2022年底公司前五大应收账款欠款方主要为地方政府部门，欠款金额合计107,115,376.75元，占公司应收账款余额比例为20.7%。 2022年 2021年 2020年 账龄 金额 占比 金额 占比 金额 占比 1年以内(含1年) 2.26 43.39% 2.75 52.42% 2.49 52.33% 1-2年 1.30 24.95% 1.20 22.85% 1.31 27.45% 2-3年 0.81 15.56% 0.63 11.94% 0.57 11.98% 3-4年 0.44 8.41% 0.41 7.74% 0.31 6.52% 4-