固定收益日报：通胀压力不大，利率中枢或仍有下行空间

证 券 研2023年06月09日 究 报通胀压力不大，利率中枢或仍有下行空间 告—固定收益日报 投资要点 分析师：黄海澜S1050523050002huanghl@cfsc.com.cn ▌通胀压力不大，利率中枢或仍有下行空间 6月9日，国家统计局公布数据显示，中国5月CPI同比上涨0.2%，略高于4月的0.1%；5月PPI同比下降4.6%，显著低于4月的-3.6%。 CPI同比虽较前值小幅上行，但食品和非食品走势分化。5月食品CPI同比自0.4%升至1%，而非食品同比自0.1%降至0%，二者差距扩大。食品中，禽肉类、食用油和鲜果价格分别上涨5.6%、3.6%和3.4%，涨幅均有回落；猪肉价格由上月上涨4.0%转为下降3.2%；鲜菜价格下降1.7%，降幅比上月收窄11.8个百分点。非食品中，服务价格上涨0.9%，涨幅回落0.1%，其中飞机票、旅游和交通工具租赁费价格分别上涨14.7%、8.0%和5.1%，涨幅均有回落；工业消费品价格下 1、《PMI走弱，利率曲线或进一步下移》2023-06-01 相关研究 固定收益研究 降1.7%，降幅扩大0.2个百分点，其中汽油、燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降11.3%、5.1%和3.3%。 PPI同比回落，其中生产资料价格同比自-4.7%回落至-5.9%，下跌1.2个百分点；生活资料价格同比自0.4%降至- 0.1%，下跌0.5个百分点。行业中，石油和天然气开采业价格下降19.1%，降幅扩大2.8个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业价格下降16.8%，降幅扩大3.2个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业价格下降15.1%，降幅扩大3.7个百分点；煤炭开采和洗选业价格下降13.1%，降幅扩大3.8个百分点；有色金属冶炼和压延加工业价格下降8.4%，降幅收窄 0.2个百分点。汽车制造业价格下降1.1%。另外，文教工美体育和娱乐用品制造业价格上涨4.5%，电力热力生产和供应业价格上涨1.6%，纺织服装服饰业价格上涨1.0%。 往后来看，工业品供需或仍存压力。目前全球供应链压力指数已经降至历史低位，中国Q1工业产能利用率也降至近年来较低水平，工业品存在产能压力，工业品价格或持续承压。如果用“加权贷款利率-（CPI同比+PPI同比）/2”来度量的实际利率水平，自2021Q4以来就趋于上升，2023Q1该利率已经升至疫情以来较高水平，实际利率不低，利率中枢或在震荡中延续下行。 ▌风险提示 海外经济超预期上行。 正文目录 1、通胀压力不大，利率中枢或仍有下行空间3 2、风险提示5 图表目录 图表1：CPI食品和非食品同比走势分化（%）3 图表2：核心CPI和服务同比下行（%）3 图表3：PPI同比下行（%）4 图表4：中国和全球PMI新订单双双低于荣枯线（%）4 图表5：需求与工业品价格（%）4 图表6：全球供应链压力指数降至历史新低（%）4 图表7：工业产能利用率处于低位（%）5 图表8：CPI服务同比与失业率负相关（%）5 图表9：通胀持续低位，实际利率偏高（%）5 1、通胀压力不大，利率中枢或仍有下行空间 6月9日，国家统计局公布数据显示，中国5月CPI同比上涨0.2%，略高于4月的 0.1%；5月PPI同比下降4.6%，显著低于4月的-3.6%。 CPI同比虽较前值小幅上行，但食品和非食品走势分化。5月食品CPI同比自0.4%升至1%，而非食品同比自0.1%降至0%，二者差距扩大。食品中，禽肉类、食用油和鲜果价格分别上涨5.6%、3.6%和3.4%，涨幅均有回落；猪肉价格由上月上涨4.0%转为下降3.2%；鲜菜价格下降1.7%，降幅比上月收窄11.8个百分点；粮食和水产品价格基本稳定。非食品价格由上月上涨0.1%转为持平。非食品中，服务价格上涨0.9%，涨幅比上月回落0.1个百分点，其中飞机票、旅游和交通工具租赁费价格分别上涨14.7%、8.0%和5.1%，涨幅均有回落；工业消费品价格下降1.7%，降幅扩大0.2个百分点，其中汽油、燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降11.3%、5.1%和3.3%。 PPI同比回落，其中生产资料价格同比自-4.7%回落至-5.9%，下跌1.2个百分点；生活资料价格同比自0.4%降至-0.1%，下跌0.5个百分点。行业中，石油和天然气开采业价格下降19.1%，降幅扩大2.8个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业价格下降16.8%，降幅扩大 3.2个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业价格下降15.1%，降幅扩大3.7个百分点；煤炭开采和洗选业价格下降13.1%，降幅扩大3.8个百分点；有色金属冶炼和压延加工业价格下降8.4%，降幅收窄0.2个百分点。汽车制造业价格下降1.1%。另外，文教工美体育和娱乐用品制造业价格上涨4.5%，电力热力生产和供应业价格上涨1.6%，纺织服装服饰业价格上涨1.0%。 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比% CPI:服务:当月同比% 图表1：CPI食品和非食品同比走势分化（%）图表2：核心CPI和服务同比下行（%） CPI:当月同比%CPI:食品:当月同比% 25 20 15 10 5 0 (5) (10) CPI:非食品:当月同比% 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 2015/112016/122018/12019/22020/32021/42022/52015/112016/122018/12019/22020/32021/42022/5 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表3：PPI同比下行（%）图表4：中国和全球PMI新订单双双低于荣枯线（%） PPI:全部工业品:当月同比%PPI:生产资料:当月同比% 20PPI:生活资料:当月同比% PMI:新订单全球制造业PMI:新订单 60 1555 1050 5 45 0 (5)40 (10) 2015/112017/32018/72019/112021/32022/7 35 2013/12014/32015/52016/72017/92018/112020/12021/32022/5 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 往后来看，工业品供需或仍存压力。目前全球供应链压力指数已经降至历史低位，中国Q1工业产能利用率也降至近年来较低水平，工业品存在产能压力，工业品价格或持续承压。如果用“加权贷款利率-（CPI同比+PPI同比）/2”来度量的实际利率水平，自2021Q4以来就趋于上升，2023Q1该利率已经升至疫情以来较高水平，实际利率不低，利率中枢或在震荡中延续下行。 图表5：需求与工业品价格（%）图表6：全球供应链压力指数降至历史新低（%） 120 115 110 105 100 95 PPI:定基指数全球:摩根大通全球制造业PMI 6060 58 5556 54 5052 50 4548 46 4044 42 全球:摩根大通全球制造业PMI 美国:全球供应链压力指数(GSCPI) 5 4 3 2 1 0 (1) (2) 903540(3) 2009/12011/12013/12015/12017/12019/12021/12023/11998/12001/12004/12007/12010/12013/12016/12019/12022/1 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表7：工业产能利用率处于低位（%）图表8：CPI服务同比与失业率负相关（%） 美国:全部工业部门产能利用率% 欧元区19国:制造业产能利用率:非季调% 87中国:工业产能利用率% 3.0 2.5 CPI:服务:当月同比%城镇调查失业率% 6.5 822.0 1.5 77 1.0 5.5 720.5 0.0 67 (0.5) 62 1990/51994/21997/112001/82005/52009/22012/112016/82020/5 (1.0) 2018/112019/112020/112021/112022/11 4.5 资料来源：Wind，华鑫证券研究资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表9：通胀持续低位，实际利率偏高（%） 实际利率:加权贷款利率—(CPI同比+PPI同比)/2% 存款利率:1年(整存整取) 利率:1年MLF 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) 2008/92010/92012/92014/92016/92018/92020/92022/9 资料来源：Wind，华鑫证券研究 2、风险提示 海外经济超预期上行。 ▌固定收益组介绍 潘捷：所长助理、固定收益和大类资产配置首席分析师，2023年5月加入华鑫证券研究所。 黄海澜：6年固定收益研究经验，从事固定收益和大类资产配置研究，2023年 5月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—0% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。