成战略转型，北京MEMS规模量产线进展顺利

公司战略转型为半导体企业，聚焦 MEMS 和 GaN 领域。公司 2020 年开始剥离了原有航空电子业务以及导航业务，2Q22 完全转型为一家半导体企业，聚焦MEMS 芯片制造、GaN 外延材料生长与器件设计，下游应用领域包括通信、生物医疗、工业科学、消费电子等。2022 年公司营收 7.86 亿元，同比减少15.37%。其中 MEMS 晶圆制造占比 48%，MEMS 工艺开发占比 42%；境外收入占比 75%。2022 年毛利率为 31.18%，研发费率 44%。在高研发投入及成本扰动下，公司 2022 年归母净利润出现亏损，亏损金额为 0.73 亿元。 Silex 在全球纯 MEMS 代工企业中收入排名第一，收购园区为扩产提供条件。 公司 2016 年以 7.50 亿元的对价全资收购瑞通芯源，其子公司 Silex 是全球领先的 MEMS 芯片制造商，2019-2021 年在全球纯 MEMS 代工企业中营收排名第一。Silex 在瑞典拥有 8 英寸厂 FAB1 和 FAB2，2022 年产能 8.40 万片，产能利用率为 46.56%，良率为 70.97%。2023 年公司收购 Silex 所在的半导体生产制造园区，可为瑞典当地的产能扩充发展提供现实条件。根据 Yole 的预测，2026 年全球MEMS 市场规模将达182 亿美元，2020-2026 年CAGR 为7.2%。 北京 FAB3 厂规划月产能 3 万片，BAW 滤波器联合产线已实现通线。公司北京 8 英寸晶圆厂 FAB3 的定位属于规模量产线，设计产能 3 万片/月，自 2Q21实现正式生产，2022 年产能为 8.25 万片，产能利用率为 16.90%，良率为72.69%，2022 年底月产能增至 1 万片。其中公司与武汉敏声以共同购置设备的方式合作建设北京 8 英寸 BAW 滤波器联合产线已于 2022 年底实现通线，该产线初期建成的产能为 2000 片/月，后可扩展至 1 万片晶圆/月的水平。 除 BAW 滤波器外，EMS 气体传感芯片及 MEMS 生物芯片均已开始小批量试生产。 预计 2021-2027 年 GaN 器件市场规模的 CAGR 为 59%，公司积极布局。根据Yole 的预测，2021-2027 年全球 GaN 功率器件市场规模将高速增长，CAGR 为59%，2027 年达到 20 亿美元。公司通过参股公司聚能创芯开展 GaN 业务，GaN外延片和器件已正式对外销售。根据公司 2023 年 6 月 2 日公告，聚能创芯将获得外部 2.8 亿元增资，增资完成后不再纳入公司合并报表范围，但公司将始终关注并重视第三代半导体产业及相关业务。 盈利预测与估值：我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 0.33/0.87/1.42亿元，由于芯片制造企业产能利用率波动较大，我们采用 PB 估值，给予最新 PB 3.60-3.80 倍估值，对应股价 24.65-26.02 元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；产品研发不及预期；客户导入不及预期；市场竞争加剧；产能释放不及预期；产能利用率和良率爬坡不及预期。 盈利预测和财务指标 完全转型为半导体公司，持续加大研发投入 2016 年收购 Silex，2022 年非半导体业务剥离完成 公司自 2020 年开始剥离非半导体业务，已完全转型为半导体公司。北京赛微电子股份有限公司成立于 2008 年 5 月 15 日，总部位于北京，于 2015 年 5 月 14 日在深圳证券交易所创业板挂牌上市。2016 年公司通过发行股份以以 7.50 亿元的对价全资收购瑞通芯源，其子公司 Silex 是全球领先的 MEMS 芯片制造商；2018年开始涉足 GaN 业务。为了转型为半导体企业，公司近年来陆续剥离了原有的航空电子业务和导航业务，自 2022 年第二季度起不再从事惯性导航业务。 图 1：公司历史发展 公司以半导体业务为核心。一方面重点发展 MEMS 工艺开发及晶圆制造业务，一方面积极布局 GaN 材料与器件业务，致力于成为国际化知名半导体科技企业集团。 公司目前的主要产品及业务包括 MEMS 芯片的工艺开发及晶圆制造、GaN 外延材料生长与器件设计，下游应用领域包括通信、生物医疗、工业科学、消费电子等。 公司业务遍及全球，服务客户包括全球 DNA/RNA 测序仪巨头、光刻机巨头、新型超声设备巨头、网络通信和应用巨头、红外设备巨头以及工业和消费细分行业的领先企业等。 图 2：公司发展战略 研发投入持续增加，2022 年研发费率超 40% 公司的实际控制人是杨云春先生，持有公司 25.10%的股份。截止 2022 年底公司共有四个全资子公司，两个控股子公司。Silex Microsystems AB 是注册在瑞典的公司，为赛莱克斯国际间接控股的全资子公司，从事微机电系统（MEMS）产品工艺开发及晶圆制造业务，2021 年 Silex 的营收位于全球 MEMS 纯代工厂第一位。 公司实际控制人和第一大股东是杨云春先生，截至 2023 年 3 月 31 日，持股比例为 25.81%，截至 2023 年 5 月 18 日，持股比例为 25.10%。 图 3：公司股权结构（截止日期：2023 年 3 月 31 日） 公司研发团队经验丰富。截至 2022 年底，公司拥有博士 42 名，硕士 207 名，合计占公司总人数的 26.95%；公司研发及技术人员合计 384 名，占公司总人数的41.56%；公司外籍员工合计 380 名，占公司总人数的 41.13%。在 MEMS 领域，公司核心技术团队均是资深专业人士，服务公司多年且经验丰富，CEO、首席技术专家和核心产品组经理从业时间均超过 10 年；在 GaN 领域，公司核心技术团队从业经验丰富，具备把握市场机遇、推动产品落地及产业化的能力。 公司重视技术和产品的研发投入。近年来，公司大力推进 MEMS 工艺开发技术、MEMS晶圆制造技术、GaN 材料生长工艺技术、GaN 器件及应用设计技术等的研发。 2020-2022 年，公司研发费用分别高达 1.95 亿元、2.66 亿元、3.46 亿元，占营业收入的比重分别高达 25.54%、28.69%、44.01%。2022 年公司研发投入总额占营业收入比重较上年继续扩大，原因在于，在外界非商业因素干扰公司瑞典 FAB1＆FAB2 与北京 FAB3 技术交易的背景下，北京 FAB3 进一步加大投入，继续自主探索相关生产诀窍，积累开展 MEMS 业务所需的基础工艺及专用工艺，以通过本土自主可控技术，为下游客户提供工艺开发及晶圆制造服务。 图 4：公司员工构成（截至 2022 年 12 月 31 日） 图5：公司研发费用及研发费率 MEMS 晶圆制造和工艺开发成为主要收入来源 2018-2021 年公司营收呈上升趋势，2022 年营收下降发生亏损。公司 2022 年营收 7.86 亿元，同比下降 15.37%；归母净利润 2018-2021 年逐年增长 CAGR 32.25%，2021 年达到 9.29 亿元，2022 年亏损 0.73 亿元。2023Q1 公司营收 1.91 亿元，同比增长 10.07%；归母净利润 0.15 亿元，同比下降 34.65%。 图 6：公司营业收入（亿元） 图7：公司归母净利润（亿元） 2022 年公司已完成非半导体业务的剥离。2020 年开始公司开始逐渐剥离公司非半导体业务，2020 年公司 MEMS 晶圆制造及 MEMS 工艺开发业务占公司总营收的88.85%，2022 年公司主营业务基本仅有 MEMS 工艺开发及 MEMS 晶圆制造，已经彻底转型为半导体公司。公司 MEMS 工艺开发业务毛利率在 2018-2021 年呈上升趋势，2021 年毛利率为 80.53%，在 2022 年下降至 41.19%。公司 MEMS 晶圆制造业务毛利率在 2018-2021 年维持在 27%左右，在 2022 年下降至 18.18%。 图 8：公司分产品收入占比 图9：公司主营产品与业务毛利率 公司在国外的营收占比大。分地区看，公司 2019-2022 年在国外的营收占总体营收均在 70%以上，2022 年国外营收占总营收 74.6%。从毛利率看，2019-2022 年国外地区的毛利率稳定在 50%左右，国内的毛利率波动较大，2020 及 2022 年均为负。2022 年，国内的毛利率为-24.2%。 图 10：公司分地区收入占比 图11：公司分地区毛利率 自公司 2022 第二季度完全转型后，公司主要费率保持稳定。公司 2022 年管理费率保持在 20%左右，主要因股权激励费用、并购中介费用增加所致。2022Q2 以来公司毛利率稳定在 30%左右，公司净利率波动较大，4Q22 为-40.63%，2022 年欧洲供应链紧张程度加剧、欧元区通货膨胀高企，瑞典及北京 MEMS 产线均持续添购设备、扩大招聘，这些因素推高了 MEMS 业务的成本费用，其中结构占比较大的直接人工上升了 12.64%，制造费用上升了 11.63%。 图 12：公司主要费率 图13：公司净利率及毛利率 自 2016 年开展 MEMS 业务以来资本支出持续增加，2022 年投入 13.19 亿元。2016年公司完成了对瑞通芯源 100%股权的收购并间接控股了全球领先的 MEMS 芯片制造商瑞典 Silex 及其他相关公司，主要业务新增“MEMS 工艺开发及 MEMS 晶圆制造”。2018 年公司继续推进瑞典产线的升级改造，并全面推进北京“8 英寸 MEMS国际代工线建设项目”的建设。2018 年开始，公司在投入瑞典、北京产线扩产外，开始对第三代半导体材料制造项目（GaN）持续投入。2021-2022 年公司持续在瑞典及北京 MEMS 产线新增生产设备。 图 14：公司购建固定资产等支付的现金 MEMS 芯片制造是核心业务，实现境内境外双循环 MEMS 下游应用广阔，消费是最大下游市场 MEMS 是指用微电子加工的方法精密制造的机械装置，其实质是将机械系统微型化。MEMS 是微电路和微机械按功能要求在芯片上的一种集成，基于光刻、腐蚀等传统半导体技术，融入超精密机械加工，并结合力学、化学、光学等学科知识和技术基础，使得一个毫米或微米级的 MEMS 具备精确而完整的机械、化学、光学等特性结构。MEMS 器件目前被广泛应用于消费电子、汽车电子、工业与通讯、生物与医疗等行业。受益于 5G 通信、人工智能、移动互联网（智慧城市、智慧医疗、智慧安防）、光电通信、自动工业控制等市场的高速成长，MEMS 行业发展迅速。 图 15：MEMS 工艺开发过程示意图 MEMS 产品主要可以分为 MEMS 传感器和 MEMS 执行器。其中传感器是用于探测和检测物理、化学、生物等现象和信号的器件，而执行器是用于实现机械运动、力和扭矩等行为的器件。MEMS 产品目前以 MEMS 传感器为主，MEMS 执行器中，射频器件市场规模最大。因此，MEMS 的大规模应用主要集中在传感器和射频器件。 图 16：2020 年全球 MEMS 市场结构 消费是 MEMS 最大的下游应用市场。根据 Yole 统计，2020 年全球 MEMS 行业市场规模为 121 亿美元，预计 2026 年市场规模将达到 182 亿美元，2020-2026 年均复合增长率为 7.2%，呈现逐年稳步上升的态势。消费市场的 MEMS 营收将由 2020 年的 71.3 亿美元增长至 2026 年的 112.7 亿美元，CAGR 7.9%。通信市场的 MEMS 营收增速最快，2020-2026 年 CAGR 16.9%。汽车市场的 MEMS 营收将由 2020 年的 14.7亿美元增长至 2026 年的 21 亿美元，CAGR 6%。 图 17：全球 MEMS 市场规模 公司旗下的瑞典代工厂 Sil