短期业绩承压，战略转型进展顺利

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-08-31 收盘价(元) 16.64 流通股本(亿股) 2.11 每股净资产(元) 9.50 总股本(亿股) 2.13 最近12月市场表现  事件：公司发布2023年半年业绩报告，23H1实现营收5.82亿元（-35.11%），归母净利及扣非净利0.31亿元（-83.29%）、0.26亿元（-84.95%）。单季度来看，23Q2实现营收3.36亿元（-15.40%），归母净利及扣非净利-0.13亿元（-118.15%）、0.14亿元（-77.72%）。 美诺华 沪深300 19% 7% -5% -18% -30% -42% 短期业绩承压，主要受新冠、产能等影响：23H1公司业绩承压，主要是1）因国际政治经济环境的波动造成市场需求呈现阶段性收紧；2）本期新冠相关订单减少；3）燎原药业不再并表，且对原料药产能产生一定影响；4）产能扩建工作完成，并进入产能爬坡阶段：5）外汇套期保值业务产生的公允价值变动损益亏损。盈利能力来看，公司毛利率为30.34%（-11.92pct），净利率为5.92%（-16.99pct）。公司销售、管理、财务、研发费用率分别为3.47%（+1.84pct）、 13.70%（+3.44pct）、2.32%、（+1.69pct）、6.12%（+1.20pct）。 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师邹一瑜 SAC证书编号：S0160522100001 zouyy@ctsec.com 相关报告 1.《CDMO+制剂业务推进顺利，带动业绩高增》2023-04-06 2.《特色原料药业务稳健，CDMO、制剂两翼齐飞》2023-03-19 战略转型进展顺利，CDMO+制剂未来可期：CDMO业务方面，公司大客户认可度不断提高，与默沙东合作建设的专用车间正式投入使用，并在第一期合作基础上启动洽谈第二期项目，与KRKA拟定了多个制剂CDMO项目合作，并已有确定的落地项目。制剂业务方面，公司积极落实“技术转移+自主申报+国内MAH合作”的发展策略，把握集采带来的快速商业化放量机遇，23H1实现制剂业务销售收入1.09亿元（+28.24%）。制剂品种研发注册申报节奏加快，截止23H1累计已有15个制剂产品在国内获批上市，并布局了西格列汀二甲双胍片等专利到期的“重磅药物”。原料药业务方面，公司持续强化市场开拓工作，不断优化客户结构和产品结构，落实原料药多品类、多市场路线，加速新产品的研发注册，统筹布局各生产基地，新老产能有序更迭。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入16.89/20.63/25.36亿元;归母净利润2.40/2.88/3.78亿元。对应PE分别为14.81/12.34/9.40倍，维持“增持”评级。 风险提示：研发进度不及预期；产能建设进度不及预期；汇率波动风险。盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 1258 1457 1689 2063 2536 收入增长率(%) 5.43 15.80 15.95 22.12 22.94 归母净利润(百万元) 143 339 240 288 378 净利润增长率(%) -8.62 137.67 -29.22 20.04 31.21 EPS(元/股) 0.68 1.61 1.12 1.35 1.77 PE 52.22 15.99 14.81 12.34 9.40 ROE(%) 8.14 16.25 10.31 11.02 12.63 PB 3.07 2.64 1.53 1.36 1.19 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入1258.151456.981689.382062.992536.29成长性 减:营业成本788.93872.801065.291268.811509.48营业收入增长率5.4%15.8%16.0%22.1%22.9% 营业税费11.4914.5916.8920.6325.36营业利润增长率-8.7%115.7%-28.5%20.0%31.2% 销售费用29.2950.6259.1372.2088.77净利润增长率-8.6%137.7%-29.2%20.0%31.2% 管理费用167.83202.72236.51286.76350.01EBITDA增长率15.2%16.0%-18.5%27.9%32.6% 研发费用88.3198.16118.26144.41177.54EBIT增长率15.6%22.0%-15.5%39.8%42.5% 财务费用22.286.875.005.005.00NOPLAT增长率28.5%33.2%-21.4%39.8%42.5% 资产减值损失0.30-13.530.000.000.00投资资本增长率25.8%4.2%7.6%8.5%10.3% 加:公允价值变动收益-5.23-6.240.000.000.00净资产增长率11.4%9.8%11.9%12.7%14.8% 投资和汇兑收益27.61189.6384.4761.8950.73利润率 营业利润187.91405.32289.66347.70456.22毛利率37.3%40.1%36.9%38.5%40.5% 加:营业外净收支-7.61-21.160.000.000.00营业利润率14.9%27.8%17.1%16.9%18.0% 利润总额180.29384.16289.66347.70456.22净利润率12.6%25.2%15.3%15.0%16.0% 减:所得税22.2216.5531.8638.2550.18EBITDA/营业收入23.2%23.2%16.3%17.1%18.4% 净利润142.53338.75239.75287.79377.61EBIT/营业收入14.9%15.7%11.4%13.1%15.2% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金421.79791.94926.581287.431735.14固定资产周转天数246317255195146 交易性金融资产371.38217.38217.38217.38217.38流动营业资本周转天数16251897869 应收帐款210.19168.84131.91161.08194.56流动资产周转天数494475565563567 应收票据0.000.000.000.000.00应收帐款周转天数6142292928 预付帐款26.9115.4553.2663.4475.47存货周转天数268249420400400 存货579.69594.421225.811390.481654.22总资产周转天数116111071093980894 其他流动资产63.3759.1659.1659.1659.16投资资本周转天数940846785698626 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE8.1%16.2%10.3%11.0%12.6% 长期股权投资319.59300.11300.11300.11300.11ROA3.6%7.7%4.7%5.2%6.1% 投资性房地产21.8955.8155.8155.8155.81ROIC5.1%6.5%4.7%6.1%7.9% 固定资产848.421264.861182.471100.081017.69费用率 在建工程733.82502.88502.88502.88502.88销售费用率2.3%3.5%3.5%3.5%3.5% 无形资产181.92142.73142.73142.73142.73管理费用率13.3%13.9%14.0%13.9%13.8% 其他非流动资产63.9251.2051.2051.2051.20财务费用率1.8%0.5%0.3%0.2%0.2% 资产总额4001.504419.465057.265539.836214.55三费/营业收入17.4%17.9%17.8%17.6%17.5% 短期债务425.87465.28465.28465.28465.28偿债能力 应付帐款283.85307.26875.581042.861240.67资产负债率50.6%50.8%51.9%50.5%49.4% 应付票据105.21192.0614.5917.3820.68负债权益比102.2%103.4%108.0%102.1%97.5% 其他流动负债3.866.976.976.976.97流动比率1.481.391.501.661.80 长期借款303.00260.00260.00260.00260.00速动比率0.960.940.770.901.01 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数6.939.14——— 负债总额2022.992246.222626.222799.343068.02分红指标 少数股东权益227.0288.25106.30127.96156.38DPS(元)0.000.000.000.000.00 股本151.32213.38213.38213.38213.38分红比率 留存收益962.131270.611510.371798.162175.77股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% 股东权益1978.512173.242431.042740.493146.52业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)0.681.611.121.351.77 净利润158.07367.61257.80309.45406.03BVPS(元)11.579.7710.8912.2414.01 加:折旧和摊销103.76109.2682.3982.3982.39PE(X)52.216.014.812.39.4 资产减值准备0.6614.000.000.000.00PB(X)3.12.61.51.41.2 公允价值变动损失5.236.240.000.000.00P/FCF 财务费用22.499.510.000.000.00P/S4.33.82.11.71.4 投资收益-26.35-189.63-84.47-61.89-50.73EV/EBITDA21.317.513.99.86.5 少数股东损益0.000.0018.0521.6628.42CAGR(%) 营运资金的变动-28.40-20.13-205.55-31.00-40.71PEG—0.1—0.60.3 经营活动产生现金流量220.63276.9550.17298.96396.98ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-603.2550.2684.4761.8950.73REP 融资活动产生现金流量583.15-178.460.000.000.00 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代