新股覆盖研究：国科军工

2023年06月02日 公司研究●证券研究报告 国科军工（688543.SH） 新股覆盖研究 投资要点 下周三（6月7日）有一家科创板上市公司“国科军工”询价。 国科军工（688543）：公司专注于导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品及弹药装备的研发、生产与销售，以军用产品为主，辅以少量民用产品业务。公司2020-2022年分别实现营业收入5.74亿元/6.72亿元/8.37亿元，YOY依次为86.53%/17.08%/24.50%,三年营业收入的年复合增速39.57%；实现归母净利润0.63亿元/0.75亿元/1.11亿元，YOY依次为381.28%/19.02%/46.55%，三年归母净利润的年复合增速103.24%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入1.46亿元，同比增长134.74%；实现归母净利润0.09亿元，同比增长219.49%。根据初步预测，2023年1-6月公司预计实现净利润3,900万元至4,800万元，同比变动 -9.17%至11.78%。 投资亮点：1、公司深耕国防科技工业领域数十年，是国内少数同时覆盖导弹固体发动机动力模块与弹药装备两大军品市场、且处于领先水平的科研生产企业之一。在导弹固体发动机动力领域，公司子公司航天经纬前身为我军第一代海防固体导弹发动机推进剂研制生产企业，拥有丰♘的技术储备；截至目前，公司多款产品已应用于我军现役多型号导弹及火箭弹。同时，公司围绕弹药装备领域也建立了自有技术体系，目前是我军首型某类火箭弹近炸引信等多款行业首创产品的承制生产单位。截至2022年末，公司拥有军方主 要定型批产产品24型、型号研制任务24项；订单方面，公司已签署未交付的导弹固体发动机动力与控制板块订单达3.96亿元、弹药装备板块订单达3.80亿元。伴随着全球地缘争端加剧，我国实战化训练的强度和频次持续提升，对装备特别是军工消耗品的需求将进一步增强，或利好以公司为首的武器装备供应商。2、公司积极进行炮射防雹增雨弹等产品的民品业务拓展，有望进一步丰富收入结构。报告期内，公司以炮射防雹增雨弹产品为试点，生产的炮射防雹增雨弹系行业首型B级弹，广泛应用于我国各地防雹减灾等，具备消雹效果好、性价比高、安全可靠性高等优势。目前，公司是炮射防雹增雨弹产品国内仅有的四家定点生产企业之一，自2018年开始销售，2020-2022年间公司炮射防雹增雨弹产品已累计实现销售收入约1.33亿元。3、公司“统筹规划建设”募投项目现已提前建设并实现部分转固，预期推动公司业绩稳步向好。2022年末较2020年末，公司固定资产金额增加44,154.73万元，增幅达198.65%；主要系报告期间，公司提前进行统筹规划建设项目A区、B区和技改项目B建设，目前土建工程部分已基本完成并陆续开始投入使用。伴随着上述项目建设能力的逐步释放，公司科研生产能力有望获得较大提升，进一步巩固其行业领先地位。 同行业上市公司对比：选取中天火箭、长城军工、洪都航空、以及中兵红箭为国科军工的可比上市公司；从上述可比公司来看，2022年可比公司的平均收入规模为42.29亿元，可比PE-TTM(剔除业务领域差距较大的洪都航空和中兵红箭，以及因业绩波动造成市盈率偏高的长城军工/算数平均)为58.61X，销售毛利率为20.64%；相较而言，公司营收规模未及同业均值，但毛利率水平处于同业的中高位区间。 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）110.00流通股本（百万股）12个月价格区间/ 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告智翔金泰-新股专题覆盖报告（智翔金泰）-2023年第105期-总第302期2023.6.2康力源-新股专题覆盖报告（康力源）-2023年第103期-总第300期2023.6.2威士顿-新股专题覆盖报告（威士顿）-2023年第102期-总第299期2023.6.2致欧科技-新股专题覆盖报告（致欧科技）-2023年第104期-总第301期2023.6.2海看股份-新股专题覆盖报告（海看股份)-2023年第101期-总第298期2023.6.1 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2020A 2021A 2022A 主营收入(百万元) 574.4 672.5 837.2 同比增长(%) 86.53 17.08 24.50 营业利润(百万元) 74.4 93.2 129.8 同比增长(%) 335.25 25.29 39.25 净利润(百万元) 63.4 75.4 110.5 同比增长(%) 381.28 19.02 46.55 每股收益(元) 0.63 0.75 1.00 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、国科军工4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点7 （四）募投项目投入7 （五）同行业上市公司指标对比8 （六）风险提示9 图表目录 图1：公司主要产品序列研产情况4 图2：公司收入规模及增速变化5 图3：公司归母净利润及增速变化5 图4：公司销售毛利率及净利润率变化5 图5：公司ROE变化5 图6：2021年国防开支预算（单位：亿美元）6 表1：公司IPO募投项目概况8 表2：同行业上市公司指标对比8 一、国科军工 公司长期深耕国防科技工业领域，专注于导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品及弹药装备的研发、生产与销售，以军用产品为主，辅以少量民用产品业务；产品涵盖各种导弹、火箭弹固体发动机动力模块、安全与控制模块，多型主战装备的主用弹药、特种弹药及其引信与智能控制产品，广泛应用于防空反导、装甲突击、火力压制、空中格斗、空面（地、舰）与舰舰攻防等作战场景。 充分利用国有军工企业“混改”所带来的管理机制创新，公司建立起以技术创新为导向的科研生产经营模式；截至报告期末，公司主要产品序列研产情况如下： 图1：公司主要产品序列研产情况 资料来源：公司招股书，华金证券研究所 公司产品与技术历获国家国防科工委、兵器工业部、航天航空工业部、工业和信息化部及中国兵器工业集团有限公司等国家、省部级各等级奖项；并在多次对外防御作战中因表现突出、保障有力而受到表彰，参加了包括“抗日战争胜利70周年”、“建军90周年”、“建国70周年” 及“建党100周年”等在内的多次阅兵、专项展示、军事演习任务和重大活动保障。 （一）基本财务状况 公司2020-2022年分别实现营业收入5.74亿元/6.72亿元/8.37亿元，YOY依次为86.53%/17.08%/24.50%,三年营业收入的年复合增速39.57%；实现归母净利润0.63亿元/0.75亿元/1.11亿元，YOY依次为381.28%/19.02%/46.55%，三年归母净利润的年复合增速103.24%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入1.46亿元，同比增长134.74%；实现归母净利润0.09亿元，同比增长219.49%。 2022年，公司主营收入按产品类型可分为三大板块，分别为弹药装备(5.19亿元，62.11%）、导弹固体发动机动力与控制产品（3.06亿元，36.58%）、以及受托研制产品（0.11亿元，1.31%）。2020年至2022年间，弹药装备始终是公司的核心产品及主要收入来源，其销售收入占比维持在 60%以上；此外，近年来，公司来自导弹固体发动机动力与控制产品的销售收入实现较快增长，由2020年的1.03亿元增至当前的3.06亿元。 图2：公司收入规模及增速变化图3：公司归母净利润及增速变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 图4：公司销售毛利率及净利润率变化图5：公司ROE变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司主要产品包括导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品、弹药装备产品等；公司归属于国防军工行业。 根据国务院新闻办公室的数据，我国2019年、2020年和2021年的国防预算分别为1.19万亿元、1.27万亿元、1.36万亿元，相较于前一年国防预算的增长幅度分别为7.5%、6.6%、6.9%，均高于同期GDP增速。我国国防预算2015年之前连续五年保持两位数增长，自2016年起，由于受到军改等因素的影响，国防预算的增长幅度进行了一定程度的放缓，维持在6.6%-8.1%的区间，但仍高于同期GDP增速。报告期内，我国的国防预算保持了较为稳定的增长，预计未来仍将保持这一增长势头。 与其他主要国家相比较，根据中国国防部、世界银行及GlobalFirepower排行榜（世界最著名最权威的军事排行榜之一）的统计数据，在国防预算支出总额方面，美国长期保持领先，而中国也稳居世界第二。2021年世界国防支出预算总额约为1.94万亿美元，其中美国国防预算总额为7,405亿美元，占比38.17%，约为中国的3.5倍。中国国防预算总额约为2,090亿美元， 占比10.77%。为保卫国家主权、安全与发展利益，我国国防建设将持续加强，预期国防预算稳步增长，我国的军工行业必将迎来稳定高速的发展。 图6：2021年国防开支预算（单位：亿美元） 资料来源：公司招股书，华金证券研究所 2016年中央军委发布了《关于深化国防和军队改革的意见》，并明确提出“优化军种比例，减少非战斗机构和人员，压减军官岗位，优化武器装备规模结构，减少装备型号种类，淘汰老旧装备，发展新型装备”的目标。2019年《新时代的中国国防》“加大淘汰老旧装备力度，逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系”。随着军改进程的不断推进，各项措施陆续落地，军队体制改革大幅优化了组织、管理体系，军方在不断裁减冗员的同时需保证综合战斗能力不断提高，因此，装备减少型号、旧装备淘汰等进一步激发了对现代先进军事装备的需求，未来中国武器装备费用有相对提高的趋势。 目前，我国装备费占国防预算的比重已经从2010年的33.2%增长至2017年的41.1%，装备投入复合增速达到13.44%。2018年至2021年，国防费用仍不断保持稳定高速增长，这表明随着军改推进，机关非战斗部队逐步精简，国防支出的重心向加大武器装备建设方向发展。但同时对比美国军费结构，我国军队装备经费仍有较大提升空间，装备订购费预期有持续增长的趋势。 1、导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品领域 导弹（火箭弹）以其远距离、精确制导的打击能力，已成为现代及未来战争争夺制海权、制空权和对地攻击的核心装备。导弹（火箭弹）产品作为尖端武器装备，各国对其核心技术都进行了严格保密及封锁，我国导弹（火箭弹）固体发动机的发展，完全是独立科研探索，尤其对科研生产企业的研发制造能力提出极高要求。因此，国内只有少数企业具备导弹（火箭弹）固体发动机科研生产能力，承担我军战术、战略级导弹（火箭弹）产品的研制生产任务。固体发动机动力模块行业领域的核心技术发展方向主要包括高效复合固体推进剂材料、新型隔热材料及安全制备工艺技术等。 随着现代作战模式变革，远程化、精确化、智能化弹药需求将快速增长。我军对导弹、火箭弹的需求量将进一步扩大，“十四五”期间，预计导弹（火箭弹）固体发动机作为中远程导弹核心动力，其需求将大幅增长。 2、弹药装备领域 新中国成立以来，我国弹药产品跟随武器系统的发展经历了仿制、仿研和自主研制发展与创新等阶段，从二十世纪九十年代开始，通过自主研制，我国弹药装备水平逐步迈入世界一流行列。为了适应现代化战争的需要，弹药正在朝着远程化、精确化智能化、高效毁伤以及一弹多能等方向快速发展，是武器系统更新最快、发展最活跃的领域。弹药领域的核心关键技术指标主要围绕射程提升、精度提升、威力提升以及精确控制等方面开展。在强军背景