美国经济新闻和货币政策对新兴市场的溢出效应

美国经济新闻和货币政策对新兴市场的溢出效应 菲利普断,罗伯托·广场和盖伦谢尔 WP/23/107 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。 基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 2023 可能 ©2023年国际货币基金组织(imf)wp/23/107 国际货币基金组织的工作论文 财务部门 美国经济新闻和货币政策对新兴市场的溢出效应由菲利普·恩格勒、罗伯托·皮亚扎和盖伦·谢尔编写 授权供保罗梅达分布 2023年5月 基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表这些研究以征求意见并鼓励辩论。基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 文摘:摘要：当美国经济打喷嚏时，新兴市场会感冒吗？我们表明，美国的经济新闻，而不仅仅是货币政策，会影响新兴市场的金融状况。有关美国就业的新闻影响最大，其次是有关COVID-19大流行期间经济活动和疫苗的新闻。相反，有关通货膨胀的新闻平均影响有限。美国经济新闻国际传播的一个关键渠道似乎是国际投资者的风险认知或风险厌恶情绪。我们还表明，美国经济新闻的一些传播独立于美国的货币政策反应而发生。最后，我们扩展了美国和新兴市场的金融状况对美国货币政策意外的不同反应的证据，这取决于美国股价的反应。 冻胶分类数字:E43E52,F3,F42G14,G15。关键词:溢出效应;经济新闻;新兴市场;财务状况。作者的电子邮件地址: 工作底稿 美国经济新闻和货币政策对新兴市场的溢出效应 由菲利普·恩格勒、罗伯托·皮亚扎和盖伦·谢尔编写，1 1作者要感谢RefetGürkaynak与我们分享数据，并对本作品的早期草稿提供有用的意见。我们还要感谢ChrisErceg，CanSever以及英格兰银行，欧洲中央银行，欧洲投资银行和国际货币基金组织（IMF）的研讨会参与者提出的有益建议。AnantaDua和ChanphengFizzarotti提供了出色的研究支持。本文中的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执董会或基金组织管理层的观点。 内容 1. 2. 2.1. 2.2. 3. 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. 4. 4.1. 4.1.1. 4.1.2. 4.2. 4.2.1. 4.2.2. 4.2.3. 4.2.4. 4.2.5. 5. 1.介绍 当美国经济打喷嚏时，新兴市场会感冒吗？答案取决于美国经济为什么打喷嚏。换句话说，这取决于美国从什么样的经济新闻中传出 ，例如，美国的货币政策公告已被证明几乎立即影响新兴市场的金融状况.1，2然而，人们对其他类型的新闻的国际影响知之甚少，无论是关于就业、经济活动还是通货膨胀，3鉴于它们对美国金融状况的强烈而直接的影响，我们预计它们也会对新兴市场的金融状况产生有意义的影响。 事实上，我们在这篇文章中表明，美国经济新闻确实对新兴市场的金融状况产生了有意义的影响。有关美国就业或经济活动好于预期的消息立即降低了新兴市场政府发行的美元计价债券的信用利差。它还立即提高了新兴市场本币政府债券的利率。好于预期的就业消息导致新兴市场货币兑美元贬值。有关开发针对导致COVID-19的病毒的疫苗的积极消息降低了美国的金融市场波动性和新兴市场的信贷利差。相比之下，有关美国通胀的消息对美国本身的金融状况影响较小，因此不会立即蔓延到新兴市场的金融状况。在我们的样本中，通胀意外的平均影响可能较弱，因为它们反映了成本推动和需求拉动冲击的混合，每种冲击都将金融状况拉向不同的方向。此外，美国的通胀预期可能已经足够锚定，使得任何冲击都过于短暂，无法推动金融市场。 我们发现，风险，而不是贸易或投资组合平衡，是美国经济新闻立即传播到新兴市场的机制的更合理的解释。风险较高的新兴市场在有关美国就业或耐用品订单的消息好于预期后，信贷利差将进一步下降。这种行为表明，某些类型的经济新闻会降低对风险的看法或对风险的厌恶。最重要的风险类型是外部风险，如外债和货币波动以及通货膨胀，而不是财政风险的衡量标准。然而，并非所有新闻都通过风险渠道明确传播。例如，有关美国零售销售的消息似乎对高风险和低风险的新兴市场产生了类似的影响。 贸易渠道的证据在两个方面是有限的。首先，新兴市场汇率仅受美国就业新闻的影响，而不受有关美国经济活动或通胀的其他新闻的影响。其次，虽然好于预期的美国就业消息确实使与美国贸易关系更深的新兴市场的货币贬值幅度较小，但这种影响估计不准确。我们没有找到投资组合平衡渠道的证据。如果投资组合平衡渠道运作，我们预计信贷利差将在与美国金融联系更深的新兴市场或政府债券往往与美国国债走势更密切的新兴市场做出更强烈的反应。但是，这两种模式都没有出现。 1我们遵循国际货币基金组织对新兴市场经济体的定义，即由未被归类为发达国家或低收入发展中国家的所有成员国组成。这种分类与文献中使用的私营部门公司生产的分类略有不同。附录提供了更多详细信息。 2文献中的部分论文包括Albagli等人（2019），Bauer和Neely（2014），Curcuru等人（2018），Hausman和Wongswan（2011），Hoek等人（2022），Iacoviello和Navarro（2019），Kalemli-Ozcan（2019），Gilchrist，Yue和 Zakrajsek（2019）。这些文件表明，美国货币政策影响着新兴市场以美元计价的债券的信贷利差、本币债券的收益率、长期债券收益率相对于预期未来短期利率的溢价、股票价格、汇率和资本流动。 3美国经济新闻已被证明会溢出到发达经济体的股票和外汇市场（Andersenetal. 2003;贝克尔等人，1995;埃尔曼和弗拉茨舍尔，2003年;旺斯旺，2006;阿尔伯克基和维加，2009年）。 我们完善了分析，以考虑美国经济新闻对货币政策预期未来演变的潜在影响。文献早就认识到，美国利率对新兴市场金融状况的影响取决于美国利率的任何变化是由美国经济新闻还是货币政策推动的.4因此，我们检查保持美国利率不变是否会减少我们估计的美国经济新闻溢出效应。 我们发现，有关美国零售销售的消息似乎影响新兴市场的短期债券收益率，而不受其对美国未来货币政策的影响，从而排除了零售销售新闻的货币政策渠道。然而，对于美国就业新闻，无法从统计学上区分其对长期新兴市场债券收益率的影响在多大程度上是通过货币政策的预期起作用的。这一发现澄清了Hoek等人（2020年）的结果，即美国利率在美国就业数据公布的日子里溢出到新兴市场利率，可能只是反映了就业新闻，因此可能与美国货币政策无关。 我们的论文还包含了一些关于美国货币政策对新兴市场的溢出效应的结果。其中许多证实了现有的发现，5但我们为这些文献贡献了三个新结果。 首先，我们扩展了新兴市场债券收益率随着时间的推移对美国货币政策变得更加敏感的发现（Albaglietal.，2019）。我们表明 ，这种增长主要是由全球金融危机和欧元区危机推动的。因此，随着时间的推移，敏感性的提高似乎只是表明金融危机中的溢出效应更高，并且可能不是由深化全球一体化或债务上升等长期趋势驱动的。 其次，我们发现美国货币政策的国内和国际影响取决于美国股价是像往常那样向货币政策相反的方向移动，还是朝着同一方向移动 。我们表明，这些差异反应不仅发生在新兴市场的利率和汇率中，如Hoek等人（2022）所发现的那样，还发生在新兴市场的信贷利差 、期限溢价和投资组合流动中。虽然其中许多发现可以用“信息效应”来解释，根据“信息效应”，美国货币政策公告揭示了有关经济状况的新信息（Jarocinski和Karadi，2020年），但新兴市场利率的反应更难与这种解释相协调。为此，我们根据与经济压力条件相关的测量误差提供了另一种解释。 第三，我们没有发现证据表明灵活的汇率制度有助于使新兴市场免受美国货币政策意外的影响。该证据基于高频事件研究，补充了Iacoviello和Navarro（2019）的低频递归识别证据，以及Corsetti等人（2021）关于欧元区的证据。这个有趣且有些令人费解的证据值得进一步探讨。 本文的其余部分结构如下。第2节总结了本文中使用的数据和方法，细节推迟到附录。第3节介绍了从美国到新兴市场的溢出效应估计，并分析了传播渠道。第4节结束。 4例如，参见国际货币基金组织（2014年）、Matheson和Stavrev（2014年）、Hoek等人（2019年）。 5具体而言，我们的结果证实，美国货币政策的意外影响本币债券收益率、美元计价债券的信用利差、股票价格、汇率和新兴市场的资本流动。他们还证实，美国货币政策对新兴市场本币政府债券收益率的影响主要通过期限溢价起作用，而不是通过预期的未来短期利率。 2.分析方法 2.1.识别新闻事件 我们使用八种类型的美国经济新闻数据：非农就业、首次失业保险索赔、零售销售、GDP预估、耐用品订单、核心CPI通胀和核心PPI通胀。在每一天发布每个指标的新数据时，都会将公布的值与上周五由ActionEconomics或彭博社进行的市场调查的普遍预期中值之间的差异构建为惊喜。我们的数据还包括美国金融变量的高频变化，从每次联邦公开市场委员会（FOMC）公告前5分钟到之后15分钟。美国经济新闻惊喜来自Gürkaynak等人（2020），美国货币政策惊喜来自Gürkaynak等人（2005）背后的更新数据集.6我们将美国货币政策意外定义为美国国债收益率的变化，期限为2年期，在FOMC公告周围的这些狭窄窗口中。2年期债券的选择遵循Gertler和Karadi（2015年）以及Hanson和Stein（2015年），使我们能够捕捉前瞻性指引和资产购买的影响。此后，Gilchrist等人（2019年）、Albagli等人（2019年）和Hoek等人（2022年）在关于新兴市场溢出效应的文献中也使用了同样的方法。 我们还构建了一个衡量标准，衡量2020年4月1日至III期试验结果最终公布之日（辉瑞-BioNTech为11月18日，莫德纳为11月30日）之间有关COVID-19疫苗开发的新闻。该指标是根据股票价格得出的指数，从两家主要疫苗制造商的每日库存回报回归中获得，Moderna和BioNTech，与MSCI美国医疗保健指数的回报率相对照。对于每家公司，如果残差分别落在其历史分布的底部或前10个百分位数，我们将每日残差编码为-1（负面新闻）或1（正面新闻），否则为零（无新闻）.8然后，如果两家公司的新闻指数之和分别为负或正，我们定义一个整体每日疫苗新闻指数，该指数等于-1或1，否则，索引将设置为零。 我们的回归仅在新闻发生的日子进行估计。货币政策行动的事件日是FOMC宣布日，而经济新闻的事件日是每个经济指标的发布日，不包括任何属于货币FOMC公告日的日子。同样，对于基于指数的COVID-19疫苗衡量标准，我们仅考虑观察到新闻事件（+1或-1）的57天。 根据国际货币基金组织的定义，我们的样本包括2000年1月至2020年5月期间的60个新兴市场。据我们所知，这是用于研究美国新闻对新兴市场溢出效应的最大经济体样本。附录更详细地讨论了样本，定义了每个变量的构造并提供汇总统计信息。 6我们感谢RefetGürkaynak为我们提供他关于经济新闻的数据集。 7当我们在初步宣布III期试验结果的当天（辉瑞-生物科技为11月9日，莫德纳为11月16日）结束样本时，我们获得了非常相似的结果。 8我们还根据两家公司网站上发布的新闻稿列表考虑了一种完全不同的约会方法。这种方法对疫苗新闻对美国或新兴市场金融变量的影响没有产生任何具有统计学意义的结果。缺乏回应可能是因为新闻稿所包含的信息在大多数情况下，市场已经预料到并纳入股票价格。 2.2.估计方程 我们估计以下模型对真实新闻、疫苗新闻和货币政策意外的影响￿￿新兴市场的金融状况: 𝑦𝑐,𝑡+1