深度报告：聚焦“两智一新”，构建增长新动能

聚焦“两智一新”，构建增长新动能 —良信股份（002706.SZ）深度报告 2023年6月2日 武浩电力设备与新能源行业首席分析师 孙然电力设备与新能源行业研究助理 S1500520090001010-83326711 wuhao@cindasc.com S150012207002718721956681 sunran@cindasc.com 聚焦“两智一新”，构建增长新动能 2023年6月2日 证券研究报告公司研究深度报告良信股份(002706.SZ)投资评级买入上次评级 47.00%27.00% 7.00% -13.00% 良信股份沪深300 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元） 10.55 52周内股价 10.37-17.36 波动区间(元)最近一月涨跌幅(％) -6.57 总股本(亿股) 11.23 流通A股比例(％) 81.11 总市值(亿元) 118 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 报告内容摘要: ⯁深耕低压电器领域二十余载。公司深耕低压电器领域二十多年，专注终端电器、配电电器、控制电器、智能家居等领域，业务覆盖信息通讯、新能源、建筑地产、电网、工控、工业建筑等8大行业，30多个细分行业。管理层技术 背景雄厚，公司多数高管曾在低压电器制造企业天水二一三厂任职，天水二一三厂作为施耐德电气在中国的合作方，曾参与低压电器技术转让领域合作。从近年来业务来看，配电电器和终端电器贡献公司主要收入和利润，受下游房地产行业不景气影响，公司近年来业绩增速有所放缓，2022年收入为41.57亿元，同比增长3.23%，归母净利润为4.22亿元，同比增长0.77%。2022年公司开始在智能配电、智慧人居及新能源等高容量市场发力，2023Q1初见成效，实现收入9.32亿元，同比增长16.29%，归母净利润为0.85亿元，同比增长17.84%。 ⯁千亿赛道持续扩容，低压电器行业增速有望稳健增长。从行业来看，2021年低压电器国内市场规模约千亿，低压电器下游市场中建筑和工业项目行业占比较大，二者占比合计超过50%。近年来受房地产行业不景气影响，行业 增速有所放缓。低压电器市场存在较大的周期性和波动性，新能源领域或将成为主要增长极。进入23年以来，随着数据中心、新能源（光伏等）、通信等领域投入的加大，这些领域有望成为低压电器市场的主要增长极，同时工业有望进入复苏周期，有望带动低压电器行业增速回暖。 ⯁国产替代正当时，“两智一新”行业带来新机遇。低压电器行业是一个市场化程度较高的行业，形成了跨国公司与各国国内本土优势企业共存的竞争格 局。2021年我国低压电器行业市场中，份额占比前三的企业分别为施耐德、正泰电器和德力西，份额占比分别为14.7%、14%和7%。我们认为随着国内企业的进步，海内外品牌在基础性能上无明显差异，而国内企业性价比优势突出，未来国产替代速度有望加速。同时，从行业变化来看，新能源、智能配电、智慧人居等新领域异军突起，带来行业增长动能转化，国内企业在这些新领域和海外品牌站在同一起跑线，并具有更好的本地化运营能力，有望享受更大行业增量。 ⯁拥抱数字化，海盐基地建设完善公司产业链布局。公司持续拥抱“两智一新”领域，同时加大电气数字化系统建设，助力工业、公建、地产、商业、交 通、信息通讯、新能源、工控等行业配电数字化及低碳化转型。此外，作为浙江省“未来工厂”试点，公司海盐智能生产基地按照工业4.0标准进行规划，引进低能耗、低损耗设备，建立智能化工厂、智能化物流、智能化生产及智能化供应链。海盐基地的投产有望提升工厂生产效率，工厂智能化运营和供应链能力或将不断提升。 ⯁盈利预测与投资评级：我们选择公牛集团、宏发股份作为可比公司。我们预计公司2023-2025年归母利润为5.4、7.1、9.5亿元，同比增长27%、32%、35%，23-25年PE为22/17/12倍，与可比公司相比24/25年估值水平较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：原材料供应短缺风险；原材料涨价风险；需求下滑风险；公司新业务产能扩张不及预期；行业竞争加剧风险。 重要财务指标 单位: 百万元 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,027 4,157 5,241 6,459 8,233 同比(%) 33.5% 3.2% 26.1% 23.2% 27.5% 归属母公司净利润 419 422 536 706 954 同比(%) 11.5% 0.8% 27.1% 31.7% 35.2% 毛利率(%) 35.2% 30.6% 32.6% 32.9% 33.2% ROE(%) 19.0% 11.3% 13.3% 15.9% 18.9% EPS（摊薄）（元） 0.37 0.38 0.48 0.63 0.85 P/E 28.31 28.09 22.11 16.78 12.42 P/B 5.37 3.17 2.95 2.67 2.35 EV/EBITDA 33.32 29.87 14.04 10.86 7.90 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2023年6月1日收盘价 目录 公司核心聚焦6 一、良信股份：有电有良信7 1.1智能化高端低压电气系统解决方案专家7 1.2管理层技术出身，重视研发投入9 1.3业绩稳步增长，费用率持续优化13 二、“智能电网+新能源”齐头并进，低压电器国产化替代提速17 2.1千亿赛道持续扩容，“十四🖂”期间有望保持稳定增长17 2.2竞争格局较为集中，梯队明显20 2.3国产替代正当时，“两智一新”打开行业增长极22 三、拥抱数字化，焕新出发30 3.1产品优势不断凸显，与大客户合作关系牢固30 3.2布局“两智一新”，加速迈向数字零碳新征程32 3.3海盐基地迎来投产，“未来工厂”助力扬帆远航38 四、盈利预测、估值与投资评级41 盈利预测及假设41 估值与投资评级42 五、风险因素43 图表目录 图表1：公司发展历程7 图表2：公司低压电器产品分类8 图表3：公司成立以来获得多项荣誉（部分）9 图表4：公司股权结构10 图表5：公司实控人履历10 图表6：奋斗者2号员工持股计划的考核与归属安排11 图表7：公司研发投入费用及占比12 图表8：公司研发人员数量及占比12 图表9：公司主要研发项目（已上市）12 图表10：公司营收及同比增速13 图表11：公司归母净利润及同比增速13 图表12：公司各产品营收占比14 图表13：公司毛利率与净利率14 图表14：公司ROE与ROA14 图表15：公司分业务毛利率15 图表16：公司资产负债率15 图表17：公司各项费用率15 图表18：公司营运能力情况16 图表19：公司现金流情况（亿元）16 图表20：低压电器的主要分类及相关介绍17 图表21：低压电器行业产业链17 图表22：2016-2023E中国低压电器市场规模与增速18 图表23：2021年中国低压电器市场规模产品细分（工业项目）19 图表24：2021中国低压电器市场规模用户行业细分（亿元）19 图表25：中国低压电器用户行业市场规模变化（亿元）19 图表26：中国低压电器用户行业市场占比变化19 图表27：2020年中国低压电器产品市场结构19 图表28：2021年中国低压电器整体市场竞争格局（亿元）21 图表29：中国低压电器整体市场竞争格局变化（亿元）21 图表30：2011年与2022年中国低压电器市场份额TOP10（亿元，%）21 图表31：2021年全球低压电器分区域市场规模（亿元）22 图表32：中国低压电器行业部分相关政策一览表23 图表33：海内外品牌基础性能对比23 图表34：国产品牌塑壳断路器更具性价比24 图表35：内外资企业生产制造能力对比24 图表36：低压电器行业增速与全社会用电量增速具有强相关性25 图表37：智能配电技术概览及典型企业26 图表38：中国低压智能配电市场规模-2016-2026E（亿元）26 图表39：内外资企业智能配电技术概览27 图表40：2020-2060年我国电源装机总量及结构（亿千瓦）28 图表41：新能源车载电气系统解决方案示例28 图表42：充电桩系统解决方案示例28 图表43：我国新能源汽车销量（万辆）29 图表44：我国充电桩累计保有量（万台）29 图表45：公司5G专用1U微型断路器30 图表46：公司多年荣获下游客户优秀供应商等奖项30 图表47：公司打造多行业解决方案31 图表48：公司服务体系覆盖面广32 图表49：公司智能云配电系统32 图表50：公司智能云配电平台功能33 图表51：公司智能配电开关设备展示33 图表52：公司MagicLinkPower智慧管理平台34 图表53：公司NEA品牌柜实现智能管理34 图表54：公司获得多项安全认证34 图表55：公司MagicPanels系列产品35 图表56：公司智能家居全景图35 图表57：公司风电系统方案36 图表58：公司集中式光伏方案36 图表59：公司组串式光伏方案36 图表60：公司电力储能方案37 图表61：助力广汽埃安全球首发“超倍速电池技术”37 图表62：公司充电站配电系统解决方案37 图表63：公司OTS自动化生产线38 图表64：公司海盐未来工厂39 图表65：公司信息平台应用完善，数据互联互通39 图表66：杭州湾-海盐供应链与零部件基地40 图表67：公司供应链管理体系40 图表68：公司海盐基地项目成效40 图表69：公司业绩预期情况41 图表70：可比公司估值情况42 公司核心聚焦 我们认为：1）从行业来看，低压电器行业有望随着工业复苏、房地产回暖及新能源行业的发展，整体增速有所回升；2）从竞争角度来看，国产品牌性价比优势明显，整体份额有望持续扩张，同时有望把握“两智一新”行业发展，实现较快增速；3）公司作为低压电器行业领先企业，海盐基地的投产不仅有助于提升公司产业链布局，同时有助于提升公司运营能力实现降本增效。 一、良信股份：有电有良信 1.1智能化高端低压电气系统解决方案专家 公司是国内低压电器行业高端市场的领先企业之一。LAZZEN良信成立于1999年，创立之初便瞄准低压电器行业客户市场，以微/小型断路器作为切入点，成功打入低压电器行业市场并不断丰富产品线。公司坚持以客户为中心、以市场为导向，以较快的响应速度自主研发 并以较高的性价比向市场和客户提供行业内先进的产品，力行外资品牌替代，致力打造民族品牌。 公司发展历程可分为三个阶段： 1）创业崛起阶段（1999-2014年）：良信股份自创立之始，就立志打造国产中、高端低压电器品牌，鉴于创业初期资源有限，公司创业团队最终选择了市场应用面广、需求量大的终端电器产品小型断路器作为公司的主打产品。在投放市场后的数年中，该类产品逐 步受到中、高端客户的信赖，销售份额不断扩大，产品线不断丰富和提升，公司的经营业绩也逐年稳步增长。2014年于深交所中小板上市。 2）稳健增长阶段（2015-2019）：公司上市后进入发展新起点，行业领先和创新产品陆续上市，经营规模稳定增长。公司不断挖掘原有客户新的需求，同时积极拓展新的行业客户。为促进内部研发与外部市场形成有效联动，公司实行了产品线负责制，以前期导入 的IPD集成产品开发体系为牵引，逐步转变研发观念、优化研发模式、提高研发效率、降低研发成本。 图表1：公司发展历程 3）创新发展阶段（2020至今）：在这一阶段，公司积极推进数字化转型，制定了5年业务数字化建设规划指引。一方面，明确了未来良信股份公司集团化的ERP业务架构； 另一方面，通过升级“OA流程系统”，整合良信股份协同类工作的信息化工具，简化了人员操作流程并提高了办公协作效率。2022年，公司明确提出“两智一新”发展战略。 创业崛起阶段（1999