金融工程专题：中特估概念行情指标特征研究及红利成长低波策略构建

证券分析师 金融工程专题 中特估概念行情指标特征研究及红利成长低波策略构建 肖承志 资格编号：S0120521080003 邮箱：xiaoczteboncomcn 研究助理 路景仪 邮箱：lujyteboncomcn 相关研究 1《复盘历史上TMT行业二次配置时点》20230425 证券研究报告金融工程专题 深度报告 2023年6月01日 投资要点： 不同涨幅区间指标对比：中国特色估值体系自2022年11月提出以来备受关注。经测算发现：随着区间涨幅增加，指数区间换手率（累加）以及上一高点到当前最大回撤显著增大。区间涨跌幅区间换手率在（0，20）和（20，40）区段内 中位数、平均数的表现较为接近，平均每单位换手率推动指数上涨2837、 2949；区间涨跌幅区间换手率在（40，60）区段出现显著下降，平均每单位换手率推动指数上涨1320。中特估指数的历史上涨区间起终点的行业pe分位数、pb分位数通常较为接近，甚至一轮上涨行情结束后，区间终点的行业pe、pb分位数要低于区间起点，即中特估成分股的pe、pb在对应中信一级行业中的排名更加靠前，说明市场估值对过往的上涨行情并未起到显著推动作用。 中特估指数指标时序复盘：历史上涨区间的起终点pe、pb分位数并无显著差异，通常在上涨区间内，pe、pb分位数还会震荡下跌，直至行情结束回到起始点水平。本轮行情与历史上上涨行情存在显著差异，自2022年11月中特估概念提出以来， 作为本轮上涨的主要推动因素，中特估指数行业pe、pb分位数稳步上升，截止至2023年5月26日中特估指数行业pe分位数为4088，行业pb分位数为3215，处于历史相对高点。中特估指数30日滑动区间涨幅区间累加换手率底点与历史上涨区间起点较为接近，220日滑动区间涨幅区间累加换手率顶点与历史上涨区间终点较为接近，中特估指数220日滑动区间涨幅区间累加换手率近期在2023年5 月8日见顶1363，判断是该轮行情终点。2023年5月26日中特估指数30日滑动区间涨幅区间累加换手率为028，处于历史中部位置，当前回撤910，符合上涨水平，结合当前中特估概念相关政策，预计中特估成分股估值尚有进一步上调空间，当前时点可能为较合理的中特估指数二次配置时点。 依据近期市场表现总结：截止日期2023年5月26日前的（20230217，20230516）这轮行情与历史上涨区间（20161220，20170411）较为接近，当前时刻中特估指数行业pe分位数为4088，行业pb分位数为3215。目前 位于历史相对高点，但当前单位换手率能推动的有效上涨已不及历史行情水平，结合其他指标观测认为2023年5月8日可能处于本轮上涨区间的终点，在经历近期回撤调整后，相对同行业其他公司仍具有低估值特点，从估值角度上尚可认为存在空间。因此，我们认为长期来看，中特估还存在一定上涨空间，且当前时刻可能是合适的配置中特估概念股的时点。 红利成长低波中特估组合构建：pblf、营业收入ttm同比和股息率ttm因子，从中特估指数成分股中筛选低估值、高成长、高分红的成分股构建低波组合。自2020年12月31日至2023年5月26日，top20组合年化收益为2153，top30组合 年化收益为2401，分别超中特估指数成分股等权组合543和791。累计风险收益情况较中特估指数成分股等权组合更优。今年以来，超额收益分别为280和164。 风险提示：宏观经济变化风险；政策环境超预期变动风险；新冠疫情反复的风险；历史规律失效风险；指数系统性下跌风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1中特估指数5 11中特估指数简介5 12中特估指数近期表现5 13中特估指数成分股表现6 2上涨区间定义7 3上涨区间指标特征复盘7 31上涨区间定义7 32上涨区间复盘区间涨幅（0，20）9 321区间段特征9 322区间起终点特征9 33上涨区间复盘区间涨幅（20，40）10 331区间段特征10 332区间起终点特征10 34上涨区间复盘区间涨幅（40，60）11 341区间段特征11 342区间起终点特征11 35本轮复盘及不同涨幅区间指标对比11 4中特估指数指标时序复盘14 41中特估指数行业pe、pb分位数14 42中特估指数区间涨幅区间换手率时序14 5红利成长低波中特估组合构建15 51组合构建逻辑15 52回测结果16 6总结17 7风险提示17 信息披露18 图表目录 图1：中特估及中信一级行业股息率（近12个月）5 图2：中特估指数及沪深300指数净值6 图3：中特估指数成分股区间涨跌幅与基金持股比例6 图4：中特估指数历史上涨区间7 图5：细分二次上涨区间1（2016022920170906）8 图6：细分二次上涨区间2（2019010220190419）8 图7：细分二次上涨区间3（2020032320210913）8 图8：细分二次上涨区间4（2022080320230508）8 图9：中特估指数2023年2月17日到2023年5月16日净值13 图10：历史上中特估指数与近三月行情表现接近的上涨区间净值13 图11：中特估指数中信一级行业pe分位数时序图14 图12：中特估指数中信一级行业pb分位数时序图14 图13：中特估指数30日滑动区间涨幅区间累加换手率时序15 图14：中特估指数220日滑动区间涨幅区间累加换手率时序15 图15：中特估指数回测期内各期成分股数量16 图16：红利成长低波中特估组合净值16 表1：中特估指数历史上涨区间及区间内涨幅8 表2：中特估指数细分上涨区间9 表3：（0，20）涨幅上涨区间区段特征9 表4：（0，20）涨幅上涨区间起终点特征10 表5：（20，40）涨幅上涨区间区段特征10 表6：（20，40）涨幅上涨区间起终点特征10 表7：（40，60）涨幅上涨区间区段特征11 表8：（40，60）涨幅上涨区间起终点特征11 表9：不同涨幅区间指标对比11 表10：中特估指数当前成交占比、换手率、行业pe、pb分位数12 表11：行情指标对比13 表12：不同涨幅区间行业pe、pb分位数14 表13：红利成长低波中特估组合累计风险收益情况17 表14：红利成长低波中特估组合分年度风险收益情况17 1中特估指数 11中特估指数简介 中国特色估值体系（以下简称“中特估”）由中国证监会主席易会满在2022年11月金融街论坛年会上首次提出，以探索建立具有“中国特色”的估值体系，建设“中国特色现代资本市场”为目标。中特估所指企业包含央企、国企以及一些特殊行业的上市公司，涉及行业主要集中在建筑、通信、银行等传统领域，大多具有强现金流、高分红、低估值等鲜明蓝筹股特征。 万得中特估指数（8841681WI）是按中特估概念主题选取成分股，等权重加权编制的价格指数，目前包含79只成分股，其指数走势及指标特征能较好的反映中特估概念股的市场表现。 中特估指数及中信一级行业股息率（近12个月）如下图。中特估指数的股息率为459，远高于中信一级行业股息率平均值215。三十个中信一级行业中仅煤炭和银行股息率高于中特估指数股息率，说明中特估指数成分股具有高分红的特点。 图1：中特估及中信一级行业股息率（近12个月） 8 7 6 5 4 3 2 1 煤炭银行 中特估指数石油石化 钢铁建材家电 交通运输房地产纺织服装 非银行金融 建筑通信 商贸零售食品饮料综合金融轻工制造 电力及公用事业 基础化工 汽车有色金属 传媒机械 电力设备及新能源 电子医药 消费者服务 综合计算机农林牧渔国防军工 0 数据来源：wind，德邦研究所 截止日期：20230526 12中特估指数近期表现 中特估指数2022年10月以来持续走强，相较于同期沪深300指数偏弱的行 情走势，除22年12月以及近期出现一定程度回落外，整体呈现稳定上涨态势。 自2022年10月10日至2023年5月26日，中特估指数累计上涨3201，今年以来上涨2093，上涨幅度远超同期沪深300指数。 图2：中特估指数及沪深300指数净值 15 14 13 12 11 1 09 中特估沪深300 数据来源：wind，德邦研究所 截止日期：20230526 在中特估表现强势的情况下，我们通过复盘历史上中特估指数上涨行情下各指标的特征表现，为当前投资中特估概念提供参考。 13中特估指数成分股表现 我们统计了中特估指数成分股2023一季度基金持股比例和今年以来区间涨 跌幅。可以发现，中特估指数成分股普遍跑赢沪深300指数，大部分成分股涨幅落在0至40区间，其中中科曙光603019SH涨幅最大，为12647。从基金持仓来看，大部分成分股的基金持股比例在5以内，持股比例前三大的分别是中国海油600938SH、中国移动600941SH和华润三九000999SZ，均超过了10。从总市值来看，中特估指数成分股偏重大市值，200亿元以上的个股占成分股比例为9620。对于特大市值成分股的表现，中国石油601857SH、中国石化600028SH的区间涨幅也十分可观，均在40以上。 图3：中特估指数成分股区间涨跌幅与基金持股比例 数据来源：wind德邦研究所截止日期：20230526 注：绿色横线为沪深300指数20230101至20230526区间涨跌幅，散点图圆圈大小代表股票总市值规模大小。 2上涨区间定义 直观来看，每一轮行情的始末都是一个趋势拐点，趋势拐点包含顶点和底点，我们把从底点开始到顶点结束的区间定义为上涨区间。其中，底点和顶点的具体判定方式如下： 1底点：给定一个反弹级别u，若一个点P满足在P点右侧，至少存在一个点B使得B的价格大于P的价格乘以1u，同时在P点左侧，至少存在一个点A使得A的价格大于P的价格乘以1u，且P是A和B之间的最小值，我们称 P点为底点。 2顶点：给定一个反弹级别u，若一个点P满足在P点右侧，至少存在一个点B使得B的价格乘以1u小于P的价格，同时在P点左侧，至少存在一个点A使得A的价格乘以1u小于P的价格，且P是A和B之间的最大值，我们称 P点为顶点。 我们使用上述底点和顶点的定义方式捕捉中特估指数的上涨区间，并使用同样的方法对捕捉到的上涨区间进行细分，按照上涨幅度进行分类，分析历史上中特估指数上涨行情特征。 3上涨区间指标特征复盘 31上涨区间定义 自2015年1月1日至2023年5月26日，在反弹级别为20的参数下，可 较好捕捉到中特估指数的4个历史上涨区间。 图4：中特估指数历史上涨区间 资料来源：wind，德邦研究所 截止日期：20230526 中特估指数具体历史上涨区间及区间内涨幅如下表，上涨区间内区间涨幅在30到60之间，持续天数普遍较长，因此我们将上涨区间进一步细分，以研究不同涨幅的指标特征。 表1：中特估指数历史上涨区间及区间内涨幅 序号 上涨区间起点 上涨区间终点 区间终点收盘价 区间涨幅 持续天数 1 20160128 20170906 1478900 4558 587 2 20181018 20190419 1490423 3672 183 3 20200203 20210913 1848758 5254 588 4 20220426 20230508 2222318 5121 377 数据来源：wind，德邦研究所截止日期：20230526 使用同样的方法获取捕捉上涨区间内部的趋势拐点，划分出区间涨幅更小、持续天数相对更短的上涨区间如图。 图5：细分二次上涨区间1（2016022920170906）图6：细分二次上涨区间2（2019010220190419） 数据来源：wind，德邦研究所截止日期：20230526 注：绿点为细分上涨区间起点，红点为相对上涨区间起点的过去收盘价高点 数据来源：wind，德邦研究所截止日期：20230526 注：绿点为细分上涨区间起点，红点为相对上涨区间起点的过去收盘价高点 图7：细分二次上涨区间3（2020