组件出货延续高增，盈利能力持续提升

投资要点 事件：公司发布]2023年一季度实现营业收入204.8亿元，同比增长66.2%；实现归母净利润25.8亿元，同比增长244.5%，业绩超市场预期。 组件出货延续高增，盈利能力持续提升。23Q1，公司电池组件出货量11.70GW（含自用152MW），同比增长71.3%。其中组件海外出货量占比约58%，分销出货量占比约30%。预计23Q1组件交付均价仍处高位，公司通过垂直一体化业务布局成本控制良好，加上运输费用下降等原因，23Q1盈利能力持续提升。 23Q1公司综合毛利率19.11%，同比提升4.3pp，环比提升1.5pp。23Q1组件单位盈利测算在0.22~0.23元/W，环比22Q4提升约0.05~0.06元/W。受利息收入增加、融资费用减少及汇兑损失减少等因素影响，报告期财务费用6165万元，同比减少70.9%。公司确认投资收益1.7亿元，同比增长68.3%，主要系参股硅料投资收益增加和锁汇交割收益减少综合所致。此外，本期存货跌价准备转回，资产减值损失冲回1.4亿元。 一体化率提升，N型电池、海外产能持续加码。截至2022年底，硅片、电池、组件产能分别达40GW、40GW、50GW。公司持续推进产能布局，在鄂尔多斯高新区投资新建设年产20GW硅片、30GW电池项目，提升公司新产品生产能力。2023Q1邢台5GW组件项目顺利投产，此外各在建项目按计划推进，按照公司未来产能规划，2023年底公司组件产能超80GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，一体化率进一步提升。目前公司N型电池规划产能近100GW，预计2023年末N型电池产能将达到近40GW。海外产能方面，越南已形成4GW硅片、电池、组件一体化产能，预计2023年底一体化产能提升至5GW，美国亦有2GW组件产能在建。 一体两翼布局：保供降本，拓展业务场景。公司以主产业链光伏产品事业群为依托，不断完善组织架构。设立智慧能源事业部，加大下游光伏应用的投入，不断扩大光伏电站开发建设规模，同步探索多种光伏发电应用场景的开发，包括BIPV、储能等业务。设立光伏新材事业部，加强光伏辅材和设备的研发力量，包括光伏拉晶设备、光伏热场系统、光伏导电材料、光伏封装材料等业务，为主产业链快速发展保障供应的同时，持续降低成本贡献力量。 盈利预测与投资建议。公司2023年一季度业绩超预期，上调2023~2025年归母净利润预测为99.0亿元、121.1亿元、142.4亿元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍。公司作为组件龙头，深耕一体化战略，N型电池产能持续加码，美国高盈利市场出货顺利，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机波动风险；海外贸易政策风险；汇率波动风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：公司产能稳步扩张，出货量稳步提升，2023~2025年组件出货量分别为60GW、80GW和100GW； 假设2：随着硅料价格下降，电池组件毛利率持续回升，预计2023~2025年毛利率分别为16.85%、17.89%、18.29%； 假设3：电站及其他业务收入及毛利率水平保持稳定。 基于以上假设，我们预测公司2023~2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率