权益策略周报（期权）：上周波动率异常情况分析

中信期货研究|权益策略周报（期权） 2023-05-27 上周波动率异常情况分析 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 上周市场弱势运行，多数标的三连阴，期权升波不及预期，创业板ETF期权周内降波，本文对此简要分析。 中信期货商品指数走势 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113240 112 220 111 110200 109180 108 107160 106140 105 120 104 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 中信期货商品指数走势 Fetching...Fetching...中信期货商品指数 117240 115220 113200 111180 109160 107140 105120 103100 -1-0-1-0-2-0-2-0-2-0-2-0-2-05-1-0-1-3-13-2-2 8481282607141926090 -1-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-07-0-0-0-0-09-0-1 2112233445566788890 22222222222222122222122 0111111111111111111 0000000000000000000 22222222222222022222022 中信期货十年期国债期货指数 中信期货商品指数 113 中信期货沪深300股指期货指数 240 112 111 110 109 108 107 106 220 200 180 160 140 105 120 104 103 100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 摘要： 策略推荐:波动率异常运行解读 股指方面，进入5月日股大幅跑赢A股及港股，其中隐含日特估逻辑（大量低PB个股），那么中特估现阶段能否复制日特估的逻辑，我们倾向谨慎。其一，外资撤离A股、港股，但流入日股，其二，从历史经验来看，热门主题ETF热销可能是情绪阶段过热的信号。若中特估无法成为短期风口，依然建议资金坚守抗跌成长，优先关注科创50、TMT，中证1000次之。成长占优逻辑如下，其一，以科创50为代表的指数换手率见底，其二，AI芯片需求旺盛，或强化AI主题，其三，期权市场出现反转信号。故现阶段持有成长胜率较高。 期权方面，上周标的弱势运行，多数标的周中三连阴，上证指数周度下跌2.16%，周五成长风格相关标的情绪有所回暖，推测目前市场底部基本确认。从上周五成交价位的成交量分布来看，虚值认购端的博弈主要在成长题材。偏度指数方面，上证50相关品种、创业板ETF期权、深证100ETF的偏度处在局部低位，结合目前多数品种成交额PCR/成交量PCR均在1.4以上，预计周初均会有所反弹 上周除创业板ETF期权外，其余品种周度波动率均有所上涨，尽管升波幅度和时效性均不及预期，同时出现波动率的上涨幅度与标的的涨跌幅部分背离。基于上述现象，我们认为理由有三：1）末日轮分散近月资金力量，对HO、IO和上证50ETF期权和沪深300ETF期权波动率同日对比可知；2）情绪脆弱，市场等待买点进一步确认，出现当日表现平淡，而翌日波动率补涨情况；3）创业板ETF波动率下跌或受卖权压制：从标的本身来看，创业板ETF本周触及近1年新低，但场外资金却持续进场，创出新高。而期权端上周该品种持仓量PCR均在0.6附近波动率，暗示市场积极卖认购。同时成交量PCR在1附近窄幅波动，推测场内或有双卖策略的持续压制。 风险因子：1）债务上限 策略回顾：底部逐渐确认 上周标的弱势运行，多数标的周中三连阴，上证指数周度下跌2.16%，周五成长风格相关标的情绪有所回暖，推测目前市场底部基本确认。周度策略保护看跌为主，低波环境下买权防御，整体平均收益为-0.01%，日度策略周内由看多转向防御，整体平均收益率为-7.79%。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任 一、策略回顾与推荐：底部不悲观 上周策略跟踪：成长风格情绪修复 我们在上周的策略报告中推荐周度看跌保护策略。上周标的弱势运行，多数标的周中三连阴，上证指数周度下跌2.16%，周五成长风格相关标的情绪有所回暖，推测目前市场底部基本确认。周度策略保护看跌为主，低波环境下买权防御，整体平均收益为-0.01%。我们认为当前市场是较好的买点，因此操作建议下周策略偏进攻。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略周内由看多转向防御，整体平均收益率为-7.79%。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 05月22日 情绪分化，积极布局 05月23日 短线可进攻成长 05月24日 尾盘抄底暗示市场不悲观 05月25日 短期升波仍缺乏契机 05月26日 情绪偏积极 资料来源：Wind中信期货研究所 图表2：周度策略表现图表3：周度策略表现 1.05 上证50ETF期权沪市300ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权 1.05 中证1000股指期权沪市500ETF期权深市500ETF期权创业板ETF期权 1 0.95 05-2205-2305-2405-2505-26 0.95 05-2205-2305-2405-2505-26 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表4：期权日观点策略跟踪图表5：期权日观点策略跟踪 1.2 上证50ETF期权沪市300ETF期权 中证1000股指期权 深市500ETF期权 沪市500ETF期权 创业板ETF期权 1.2 深市300ETF期权 中金所300指数期权 0.7 05-2205-2305-2405-2505-26 资料来源：Wind中信期货研究所 0.7 05-2205-2305-2405-2505-26 资料来源：Wind中信期货研究所 股指观点：中特估与日特估为何背离 进入5月日股大幅跑赢A股及港股，其中隐含日特估逻辑（大量低PB个股），那么中特估现阶段能否复制日特估的逻辑，我们倾向谨慎。其一，外资撤离A股、港股，但流入日股，其二，从历史经验来看，热门主题ETF热销可能是情绪阶段过热的信号。若中特估无法成为短期风口，依然建议资金坚守抗跌成长，优先关注科创50、TMT，中证1000次之。成长占优逻辑如下，其一，以科创50为代表的指数换手率见底，其二，AI芯片需求旺盛，或强化AI主题，其三，期权市场出现反转信号。故现阶段持有成长胜率较高。。 期权观点：波动率运行不及预期 上周标的弱势运行，多数标的周中三连阴，上证指数周度下跌2.16%，周五成长风格相关标的情绪有所回暖，推测目前市场底部基本确认。从上周五成交价位的成交量分布来看，虚值认购端的博弈主要在成长题材，例如创业板ETF期权、深市100ETF期权均有各个程度的虚值认购布局。偏度指数方面，上证50相关品种、创业板ETF期权、深证100ETF的偏度处在局部低位，结合目前多数品种成交额PCR/成交量PCR均在1.4以上，预计周初均会有所反弹。 上周除创业板ETF期权外，其余品种周度波动率均有所上涨，尽管升波幅度和时效性均不及预期，同时出现波动率的上涨幅度与标的的涨跌幅部分背离。基于上述现象，我们认为理由有三： 1）末日轮分散近月资金力量：而加权波动率的计算会自动排除临近到期的期权合约影响：以HO和上证50ETF期权为例，上周二上证50指数下跌1.55%，当月合约临近到期的上证50ETF期权加权波动率仅上涨0.66%，而HO加权波动率上涨2.76%，对比沪市300ETF期权和IO仍有相似的情况。 2）情绪脆弱，市场等待买点确认：上周三多数品种下跌仍然超1%，而此时书各个品种的期权端波动率表现极为克制，除了上述末日轮原因外，股指期权仍有升波幅度过低的情况,全品种升波均值约0.7%。连续两日大跌调整市场情绪相对脆弱，结合市场上对宏观经济数据以及对美国债务上限问题的担忧，市场等待利空出尽信号确认。翌日，标的调整幅度收窄，期权波动率端补涨，更进一步拆分可以发现平值以及浅虚端认购期权波动率提升较大，期权市场基本完成对底部的确认。同时此轮升波仍然是极端行情下博弈的结果，因此建议波动率卖方可在下周止盈离场。 3）创业板ETF波动率下跌或受卖权压制：从标的本身来看，创业板ETF本周创出近1年新低，但场外资金却持续进场，本周份额升至163.09亿份，创出新高。而期权端上周该品种持仓量PCR均在0.6附近波动率，暗示市场积极卖认购。同时成交量PCR在1附近窄幅波动，推测场内或有双卖策略的持续压制。风险因子：1）债务上限 二、主要策略跟踪：熊市价差占优 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周标的弱势运行，多数标的周中三连阴，上证指数周度下跌2.16%，周五成长风格相关标的情绪有所回暖，推测目前市场底部基本确认。上周，熊市价差整体占优，受到标的大幅调整影响，周内波动率提升明显，做多波动率策略在后半周有较大盈利空间。 图表6：上证50ETF期权策略表现图表7：沪市300ETF期权策略表现 1.5 1.3 1.1 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.5 1.3 1.1 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 0.90.9 0.70.7 0.5 0.3 05-2205-2305-2405-2505-26 0.5 0.3 05-2205-2305-2405-2505-26 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表8：深市300ETF期权策略表现图表9：中金300指数期权策略表现 1.6 1.4 1.2 1 0.8 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.6 1.4 1.2 1 0.8 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 0.60.6 0.4 05-2205-2305-2405-2505-26 0.4 05-2205-2305-2405-2505-26 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表10：中金1000指数期权策略表现图表11：沪市500ETF期权策略组合表现 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 05-2205-2305-2405-2505-26 05-2205-2305-240