有色月报：悲观情绪或现转机 铜博士或持续震荡为主

黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口 Page1 铜 悲观情绪或现转机铜博士或持续震荡为主 2023年5月28日 国信期货有色月报 国信期货研究 主要结论 2023年有色以来消费情况可总结为一句话：“弱现实、强预期、情绪过头、 依赖更多政策支持”。现实情况是2023年有色下游企业正度过持续偏弱的终端负反馈，尽管有色板块的“铜博士”“小仙侣”股票及期货价格不乏上演冲高回落式的“弱现实强预期”题材炒作行情，但阶段性上涨主要因投资者对全球货币政策流动性缓和与中国经济政策刺激预期的提前下注，这种短期透支政策预期的躁动情绪是否能持续？需要依赖国内外经济政策更多发力，尤其是国内外宏观货币政策宽松和产业支持政策更多利好来推动。 分析师:顾冯达 从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618 邮箱:15068@guosen.com.cn 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 2023年“躁动的不是树，不是风，是人心！是市场的资金！”尽管通过统计历年中国“周期躁动”行情中可以发现，躁动行情持续性往往乏力，后续依赖政策和真实消费接力支持。具体来看，2023年国有色、建材等大宗周期品出现“周期躁动”行情体现在有色、建材及化工等周期板块的相关股票及期货价格集体出现各类投资者提前布局做多的主要逻辑在于我国经济恢复性增长预期、行业传统消费旺季前的补库预期，然而随后二季度有色需求旺季开启之下不及预期，一句话总结有色金属今年旺季预期兑现情况来说：“资金屡战屡败不放弃，企业做好压力冲击准备”。 从有色板块来看，在2023年中国逐步走出疫情影响的当下，经济复苏和 有色消费增长预期在年初盖过了2023年悲观的海外经济忧虑，然而近阶段有色金属电解铝等行业也面临“低库存、紧平衡”产业链现状下在季节性累库超预期中下被弱化，有色金属年初反弹在预期之内，但反转尚难确认，因其供需平衡容易受到市场未来预期变化影响，顺周期资产难逆宏观而行。作为全球经济复苏预期的必需品，铜铝等有色金属在货币政策宽松、经济增长低位复苏的背景下，具备极强的价格上涨的空间和动力，但在货币政策收紧和海外经济增长失速威胁下，整体趋势呈现将受限承压，仅仅相比其他品种具有较强的价格韧性和弹性，预计有色板块在宏观变化与供需预期多空交织下宽幅震荡为主。 从市场策略操作角度来看，2023年以来铜铝等大宗商品大起大落，此前因宏观政策预期改善刺激推动下短期累计涨幅已回吐大半，预计6月铜等有色金属市场大概率将维持宽幅振荡，强周期行业及新材料行业都正处于重大政策密集出台前后的观察期，市场在宏观和重大行业政策从决策到落实需要时间和过程中或再现价格泡沫，股债汇及商品等资产价格在高度不确定性下高波动似乎成为新常态，投资者警惕上半年末市场可能在重大敏感节点顺周期性资产再度超高造成的价格泡沫风险，建议短线箱体震荡思路操作为主，产业客户强化套期保值锁定5月旺季转弱后预期差变化引发的价格异动风险。 一、热点:“有色视角跟踪市场焦点” 1、美国债务上限大限临近，实质性转机终于出现 根据外媒报道，当地时间5月27日，美国白宫和共和党谈判代表已就债务上限问题达成初步协议。晚些时候，美国共和党籍众议院议长麦卡锡发推称，“我刚刚与美国总统通完话，在他近数月浪费时间并拒绝交涉之后，我们达成了一项适合美国人民的原则性协议”。 债务上限，即美国财政部可以承担的国家债务数额，美国国会于1917年首次引入这个概念，目的是为了更容易为第一次世界大战中的动员工作提供资金。一个多世纪以来，美国的债务上限一直在不断提高，自1960年以来已经提高了78次。布鲁金斯学会刊文指出，要理解债务上限，就必须先明确一点：提高债务上限与增加政府支出无关，而是给决策者们过去的选择买单。选民们——甚至部分议员——经常错误地认为，提高债务上限就是创造更多赤字，但事实上，目前正在胶着进行的债务限制辩论是关于国会是否应该授权政府借款以支付国会已经授权的支出。 如果债务达到上限，财政部会使用几种会计手段来推迟清算日，但这些手段通常只会持续几个月。如果美国政府不能借钱来帮助支付所有到期的账单，它将不得不暂停支付部分退休金，暂扣或削减军人和联邦工作人员的工资，或推迟支付利息，这将构成违约。国会两党议员、商业团体及华尔街公司都已经对联邦政府违约的前景发出了警告，称违约将给金融市场和美国经济带来灾难性后果。投资者失去信心的话，可能会引发对美国国债的大规模抛售，这反过来又会导致更广泛的金融混乱。 尽管海内外多数金融机构认为两党终将最后几天达成协议，但如果美国政府重演最后一刻才解决危机的戏码，甚至出现“玩脱手”导致的短暂或技术性违约风险为避免潜在的风险损失，全球市场资金也开始用脚投票表达不满，甚至造成金融乱象。此外，美国其他的债务偿付若不能按时进行，比如社保福利的拖欠发放，也可能损害经济。例如2011年，美国就达到了公共债务接近违约的危机点，财政部有数日无力支付某些福利，这导致美国信用评级下调，股市大跌，借贷成本也随之上升。 从市场定价角度来看，资金用脚投票表面市场罕见认为美国公司债竟比美国国债还安全，这折射出美债市场已陷入了混乱，市场定价因风险事件扭曲。数据显示，24日全球大量机构资金低价抛售美国国库券，导致部分即将到期的美国国库券收益率在隔夜一举升破6%大关，远高于美联储当前5%-5.25%的联邦基金利率目标区间。与此同时，机构资金正溢价用高溢价抢夺市场各类常见的看跌期权和微软强生等高评级的企业债券，导致公司债券收益率已明显低了于同期美国国库券收益率 目前华尔街普遍将此次债务上限之争与2011年奥巴马政府时期相比。彼时美国两党在争论数月后直到债务违约日期前的最后几个小时才达成了提高债务上限的协议，这一动荡局面导致美国主权信用评级被下调。根据机构统计，现代美国历史上，还没有出现真正违约的情形。债务上限事件及其潜在的违约风险，主要是通过两党谈判进程等诸多不确定性因素影响资本市场，违约风险通常在“X“日前1个月左右才会被完全计入资产价格。据悉，除本次外，1976年以来美国政府债务共有22次触及法定上限，每次债务上限触及后均得到了上调或暂停，只是经历的时间长短不同。1990年之前，债务上限触及后往往会立刻上调；但1990年之后，债务上限僵局的持续时间明显延长，2010年之后则更加显著，这也从侧面反映了美国党争日益激烈化。2010年后的9次债务上限僵局，最短持续2个月，最长持续8个月，平均持续4个月，本 轮到目前为止已持续了4个月。 回顾历史，除2011年、2013年外，其余几次债务上限危机阶段，市场波动相对较小。今年跟2011年、 2013年相似，美国政治撕裂，国会两院分别由两党控制。2011年8月与2013年10月是距离违约最近的两次，也是对市场影响较明显的两次。据悉，除本次外，1976年以来美国政府债务共有22次触及法定上限，每次债务上限触及后均得到了上调或暂停，只是经历的时间长短不同。1990年之前，债务上限触及后往往会立刻上调；但1990年之后，债务上限僵局的持续时间明显延长，2010年之后则更加显著，这也从侧面反映了美国党争日益激烈化。2010年后的9次债务上限僵局，最短持续2个月，最长持续8个月，平 均持续4个月，本轮到目前为止已持续了4个月。 “美债上限问题看似是美国驴象党争内斗闹剧，其背后实质是美国政党愈发将政府信用和全球金融市场系统性危机视为威胁对手的武器，将政党利益凌驾于美国乃至全球金融稳定最低基本保障之上。”国信期货研究咨询部主管顾冯达表示。 2、今年以来有色金属市场有何特点和新变化？ 2023年有色以来消费情况可总结为一句话：“弱现实、强预期、情绪过头、依赖更多政策支持”。现 实情况是2023年有色下游企业正度过持续偏弱的终端负反馈，尽管有色板块的“铜博士”“小仙侣”股票及期货价格不乏上演冲高回落式的“弱现实强预期”题材炒作行情，但阶段性上涨主要因投资者对全球货币政策流动性缓和与中国经济政策刺激预期的提前下注，这种短期透支政策预期的躁动情绪是否能持续？需要依赖国内外经济政策更多发力，尤其是国内外宏观货币政策宽松和产业支持政策更多利好来推动。 2023年“躁动的不是树，不是风，是人心！是市场的资金！”尽管通过统计历年中国“周期躁动”行情中可以发现，躁动行情持续性往往乏力，后续依赖政策和真实消费接力支持。具体来看，2023年国有色、建材等大宗周期品出现“周期躁动”行情体现在有色、建材及化工等周期板块的相关股票及期货价格集体出现各类投资者提前布局做多的主要逻辑在于我国经济恢复性增长预期、行业传统消费旺季前的补库预期，然而随后二季度有色需求旺季开启之下不及预期，一句话总结有色金属今年旺季预期兑现情况来说：“资金屡战屡败不放弃，企业做好压力冲击准备”。 从有色板块来看，在2023年中国逐步走出疫情影响的当下，经济复苏和有色消费增长预期在年初盖 过了2023年悲观的海外经济忧虑，然而近阶段有色金属电解铝等行业也面临“低库存、紧平衡”产业链现状下在季节性累库超预期中下被弱化，有色金属年初反弹在预期之内，但反转尚难确认，因其供需平衡容易受到市场未来预期变化影响，顺周期资产难逆宏观而行。作为全球经济复苏预期的必需品，铜铝等有色金属在货币政策宽松、经济增长低位复苏的背景下，具备极强的价格上涨的空间和动力，但在货币政策收紧和海外经济增长失速威胁下，整体趋势呈现将受限承压，仅仅相比其他品种具有较强的价格韧性和弹性，预计有色板块在宏观变化与供需预期多空交织下宽幅震荡为主。 3、透过今年市场，对5月旺季尾声有何预期和市场表现？ 从市场策略操作角度来看，2023年以来铜铝等大宗商品大起大落，此前因宏观政策预期改善刺激推动下短期累计涨幅已回吐大半，预计二季度铜等有色金属市场大概率将维持宽幅振荡，强周期行业及新材料行业都正处于重大政策密集出台前后的观察期，市场在宏观和重大行业政策从决策到落实需要时间和过程中或再现价格泡沫，股债汇及商品等资产价格在高度不确定性下高波动似乎成为新常态，投资者警惕二季度市场可能在重大政策会议前后顺周期性资产再度超高造成的价格泡沫风险，建议短线箱体震荡思路操作为主，产业客户强化套期保值锁定5月旺季最强时点预期差变化引发的价格异动风险。 图：2023年“黑天鹅”、“灰犀牛”齐至，多因素叠加影响有色产业链 数据来源：国信期货整理 图：2023年以来全球经济乱局困局变局中，中国产业转型突破面临多重考验 数据来源：国信期货整理 二、铜市趋势分析展望 1.自然资源:全球精矿紧缺缓和然矿山供应扰动较大 从有色板块来看说，海外滞涨忧虑甚至欧美局部经济衰退风险加大背景下，股市以及大宗商品等主要风险资产偏向于承压下跌，而对于有色等大宗商品市场而言，滞涨周期的前期阶段由于通胀上行明显，会拉动所有主要有色矿业资源品齐涨，但随着通胀对于消费能力的侵蚀加大抑制实际需求，那么对于需求主导型的商品将承压，而有色金属板块各品种正面临相同宏观因素下内外短周期错配与分化。 从产业结构来看，我国有色等实体制造业结构性转型持续面临五大威胁：资源自给率不足，经济增速下滑、加工产能过剩、地缘政治对抗、创新技术不足。在本轮变局中，中国遭遇区域贸易割裂、地缘政治冲突加剧与产业洗牌升级转型的复杂局面，在世界各国新一轮科技创新与先进制造业军备竞赛的格局下， 中国有色金属为代表的实体行业必须抓资源、去过剩、调结构、稳内需、促创新，加速产业升级节奏，在百年变局寻求突破机遇！中国作为全球制造业第一大国，也是有色矿业资源进口第一大国，过去几年由于国内矿业资源不足和冶炼加工产能过剩，我国相关产业链面临海外资源“卡脖子”问题突出。 图：产业链主要影响因素分析——铜上游供应弹性小于下游消费弹性 数据来源：WIND，国信期货 在此背景下，我国企业顶住压力持续践行“扩展海外资源投资