拟定增不超120亿收购新华三股权，增厚业绩提升估值

2023年05月27日 公司研究●证券研究报告 紫光股份（000938.SZ） 公司快报 拟定增不超120亿收购新华三股权，增厚业绩提升估值投资要点事件：紫光股份第八届董事会第二十八次会议审议通过，拟面向不超过35名特定对象，发行股票数量不超过本次发行前上市公司总股本的25%（含25%），即71,501.9968万股，且向特定对象发行A股股票的募集资金总额不超过1,200,000.00万元，用于收购新华三股权。 事件过程： 2016年5月，紫光股份通过紫光国际完成对新华三51%控股权的收购，另48%股份为HPE开曼持有，1%股份为IzarHoldingCo持有。2022年12月30日，经过双方多轮沟通，HPE开曼、IzarHoldingCo向紫光国际发出了《关于行使卖出期权的通知》。根据交易各方签署的《股份购买协议》，HPE开曼持有的新华三48%股权的交易作价为3,428,535,816美元，IzarHoldingCo持有的新华三1%股权的交易作价为71,464,184美元，紫光股份需通过紫光国际收购新华三49%股权合计作价35亿美元。故紫光股份向特定对象发行股票募集资金不超过120亿元系为了本次收购新华三49%股权的交易提供资金支持。 事件分析： 提升上市公司对新华三控制权，优质资产增♘上市公司盈利水平。本次交易前，上市公司通过紫光国际持有新华三51%股权，自2016年上市公司收购新华三控制权以来，新华三的资产质量、收入及利润规模均大幅提升。本次收购将有助于提高对新华三公司的控制权，推动公司巩固ICT行业领先地位，同时将最大限度提升上市公司归属于母公司股东的净利润规模，2022年，新华三营收为498.1亿元,贡献净利润为37.3亿元；若考虑新华三100%业绩并表，24年紫光股份利润有望达到 50.7亿元，进一步改善上市公司财务状况，带动总市值增加，从而巩固并提升上市公司的持续经营能力。 增强数字经济产业布局，加强资源/技术协同。公司是全球领先的云计算基础设施建设和行业智慧应用服务的供应商，在交换机、服务器、路由器、WLAN等主要ICT基础设施市场均占有较高的市场份额，在国内市场居于领先地位。新华三是数字化解决方案领导者，在ICT领域拥有众多专利技术，截至2023年3月末，累计国内已获授权的有效专利超过7,600项，海外已获授权的有效专利超过500项，且近90%为发明专利。在亚洲、欧洲、非洲、拉美等地区已设立17个海外分支机构，已认证海外合作伙伴1,500余家。本次上市公司通过收购新华三股权，将持续优化自身业务，进一步增强数字经济产业布局，发挥协同效应，提升核心竞争力妥善解决新华三卖出期权行权事宜，保障上市公司经营稳定性。本次交易，上市公司拟由全资子公司紫光国际以支付现金的方式向HPE开曼购买所持有的新华三 计算机|通用计算机设备Ⅲ 投资评级增持-B(维持)股价(2023-05-26)29.38元交易数据总市值（百万元）84,029.15流通市值（百万元）84,029.15总股本（百万股）2,860.08 流通股本（百万股）2,860.08 12个月价格区间34.01/15.46 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益3.4929.474.47绝对收益0.7524.2370.92 分析师李宏涛 SAC执业证书编号：S0910523030003lihongtao1@huajinsc.cn 相关报告紫光股份：需求+技术+治理三频共振，数字基座龙头曙光在前-紫光股份年报点评2023.4.3 48%股权，以支付现金的方式向IzarHoldingCo购买所持有的新华三1%股权，收购新华三49%股权的交易对价为35亿美元，且对价支付方式为现金，公司所需资金金额较大，若仅依靠自有资金及银行贷款，会在一定程度上影响公司财务结构和经营稳健性，本次向特定对象发行股票的募集资金将有效地解决公司本次交易所需资金缺口。同时，财务结构的改善将有助于拓展公司后续通过银行信贷等方式融资的空间，但本次向特定对象发行使得公司总股本将有所扩大，不排除每股收益等指标在短期内被摊薄的可能。但从从中长期来看，公司的盈利能力和可持续经营能力将得到进一步提升。 事件落地时间预判：通常情况下，定增审批从股东大会审议通过定增预案到证监会发审委审核通过，实际上所需要的时间通常在3到6个月，待上市公司拿到证监会的书面核准文件后才能实施，我们预测23年底前完成紫光股份对新华三股权的收购。 投资建议：我们认为未来公司将长期保持较高成长性。预测公司2023-2025年收入851.66/962.38/1058.62亿元，同比增长15.0%/13.0%/10.0%，公司归母净利润分别为25.89/32.16/38.44亿元，同比增长20.0%/24.2%/19.5%，对应EPS0.91/1.12/1.34元，PE32.5/26.1/21.9（假设2024年新华三100%业绩并表，公司2023-2025年归母净利润预计约为25.89/50.7/58.1亿元，PE32.5 /16.5/14.4）；给予“增持-B”评级。 风险提示：云或算力需求不及预期；公司整合不及预期；市场竞争加剧；外部实体清单扰动。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 67,638 74,058 85,166 96,238 105,862 YoY(%) 13.3 9.5 15.0 13.0 10.0 净利润(百万元) 2,148 2,158 2,589 3,216 3,844 YoY(%) 13.4 0.5 20.0 24.2 19.5 毛利率(%) 19.5 20.6 21.5 21.7 22.3 EPS(摊薄/元) 0.75 0.75 0.91 1.12 1.34 ROE(%) 10.6 9.9 10.5 11.7 12.4 P/E(倍) 39.1 38.9 32.5 26.1 21.9 P/B(倍) 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 净利率(%) 3.2 2.9 3.0 3.3 3.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 43579 50712 68421 77966 84543 营业收入 67638 74058 85166 96238 105862 现金 8960 10669 23192 28362 31300 营业成本 54433 58772 66898 75354 82255 应收票据及应收账款 11148 13138 14791 16768 17947 营业税金及附加 253 294 326 361 405 预付账款 839 972 1111 1243 1346 营业费用 4114 4251 5030 5620 6238 存货 18424 20275 23774 25843 28318 管理费用 926 964 1139 1270 1410 其他流动资产 4208 5659 5552 5750 5632 研发费用 4338 5299 5806 6448 7168 非流动资产 22852 23351 23156 23314 23465 财务费用 -292 634 179 -41 -138 长期投资 134 112 89 64 39 资产减值损失 -703 -846 -822 -987 -1104 固定资产 912 1042 1244 1366 1375 公允价值变动收益 45 27 45 18 34 无形资产 3953 3697 3599 3694 3784 投资净收益 -24 21 -9 -14 -7 其他非流动资产 17852 18500 18224 18190 18268 营业利润 4088 4160 5003 6243 7447 资产总计 66430 74063 91577 101280 108008 营业外收入 93 69 92 88 86 流动负债 28429 33322 34037 38457 38750 营业外支出 5 10 9 8 8 短期借款 4290 4175 4175 4175 4175 利润总额 4176 4220 5085 6324 7525 应付票据及应付账款 11818 13245 15284 16851 18226 所得税 384 478 635 752 845 其他流动负债 12321 15902 14578 17430 16348 税后利润 3792 3742 4450 5572 6680 非流动负债 2333 2913 2871 2832 2792 少数股东损益 1645 1584 1862 2356 2836 长期借款 100 200 158 119 80 归属母公司净利润 2148 2158 2589 3216 3844 其他非流动负债 2233 2713 2713 2713 2713 EBITDA 4897 4860 5403 6345 7532 负债合计 30763 36235 36908 41289 41542 少数股东权益 5707 5987 7848 10204 13040 主要财务比率 股本 2860 2860 2860 2860 2860 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 17834 17834 17834 17834 17834 成长能力 留存收益 9276 11148 15097 20116 26220 营业收入(%) 13.3 9.5 15.0 13.0 10.0 归属母公司股东权益 29961 31841 46821 49787 53426 营业利润(%) 10.4 1.8 20.2 24.8 19.3 负债和股东权益 66430 74063 91577 101280 108008 归属于母公司净利润(%) 13.4 0.5 20.0 24.2 19.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 19.5 20.6 21.5 21.7 22.3 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 3.2 2.9 3.0 3.3 3.6 经营活动现金流 -2180 4019 1329 6108 3814 ROE(%) 10.6 9.9 10.5 11.7 12.4 净利润 3792 3742 4450 5572 6680 ROIC(%) 10.7 9.7 10.6 11.9 13.1 折旧摊销 723 694 567 538 645 偿债能力 财务费用 -292 634 179 -41 -138 资产负债率(%) 46.3 48.9 40.3 40.8 38.5 投资损失 24 -21 9 14 7 流动比率 1.5 1.5 2.0 2.0 2.2 营运资金变动 -8170 -1883 -3831 45 -3347 速动比率 0.8 0.8 1.2 1.2 1.3 其他经营现金流 1743 853 -45 -18 -34 营运能力 投资活动现金流 1776 38 -336 -690 -769 总资产周转率 1.1 1.1 1.0 1.0 1.0 筹资活动现金流 133 -2109 -861 -248 -107 应收账款周转率 6.7 6.1 6.1 6.1 6.1 应付账款周转率 4.9 4.7 4.7 4.7 4.7 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.75 0.75 0.91 1.12 1.34 P/E 39.1 38.9 32.5 26.1 21.9 每股经营现金流(最新摊薄) -0.76 1.41 0.46 2.14 1.33 P/B 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 每股净资产(最新摊薄) 10.48 11.13