流动性与机构行为周度跟踪：外生扰动下资金面维持宽松，存单需求改善利率再度走低

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 外生扰动下资金面维持宽松存单需求改善利率再度走低 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年5月27日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 外生扰动下资金面维持宽松存单需求改善利率再度走低 2023年5月27日 货币市场：本周央行开展500亿国库现金定存操作，跨月前逆回购投放规模略有上升，全周净投放流动性580亿元。本周上半周税期走款下资金面仍然维持宽松状态，下半周在缴准、政府债缴款以及月末因素的影响下，资金面边际收敛，但整体仍然维持宽松状态，DR007仍在政策利率附近，隔夜利率维持在1.5%左右。 本周质押式回购成交额上半周持续回升，周三创下8.22万亿的新高，下半周由于长期限跨月资金需求增大略有下滑，全周日均成交仍上升0.28万亿至8.04万亿，质押式回购余额维持在11万亿以上的高位，全周上升约0.25万亿。分机构来看，上半周银行刚性净融出规模持续回升，周三重返5万亿以上，下半周略有回落但仍在4.9万亿上方；非银方面，货币、理财融出规模与证券、基金、其他非银融入规模均有所增加，全周资金缺口指数先降后升，周五为-4187，整体仍处于偏低水平。 本月税期前后流动性仍维持宽松，银行净融出规模反而有所回升，下半周跨月、缴款、缴准等多因素影响下也未有明显变化，这样的反常现象可能反映了央行维稳流动性的态度。我们尚不清楚这背后原因如何，但参照过去的经验，意外宽松出现后往往还会维持一段时间。下周公开市场到期及政府债缴款规模不大，尽管当前机构资金跨月进度偏慢，但考虑资金缺口指数处于偏低水平，我们预计月末资金面扰动较为有限，跨季前流动性大概率将维持宽松。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行4.0BP至2.42%。本周同业存单净偿还规模扩大至1227.4亿元，分银行类型来看，除国有行为净融资外，其余银行均为净偿还；1Y期存单发行占比下降至32%。各类银行存单发行成功率均位于近一年均值水平附近；城商行-股份行1Y存单发行利差略有收窄。本周存单供需相对强弱指数有所回升。货基一二级净买入存单占比持续上升，股份行净买入占比也大幅下降，带动指数持续上行，周五略有回落，指数近一周累计上行11.2pct至32.1%，处于需求偏强区间。6M以上品种供需格局均有所改善。 票据利率：本周票据利率先降后升，全周来看3M、6M期票据利率均较5 月19日上行17BP至1.85%、1.81%。 现券二级交易跟踪：本周交易盘增持债券的规模大幅增加，而主要配置机构对债券的净买入规模均有所减少。以基金公司为代表的交易性机构主要增持政金债、国债与二永债，信用债配置规模大致相当，在利率债期限上转为减持3-5年国债和1年以下政金债，但增持其余期限。而配置型机构对债券的增持规模大幅减少，主要是减少净买入利率债和存单，对信用债与以二永债为代表的其他券种净买入规模也略有减少。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场9 二、现券二级交易跟踪9 风险因素11 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：5月各机构资金跨月进度慢于往年同期6 图8：5月其他非银资金跨月进度慢于往年同期6 图9：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图10：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图11：分银行类型存单发行规模分布7 图12：分银行类型存单净融资规模分布7 图13：存单发行规模期限分布7 图14：各类型银行存单发行成功率7 图15：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅收窄7 图16：存单供需相对强弱指数8 图17：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图18：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图19：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图20：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图21：所有期限存单的需求结构占比9 图22：1年期存单的需求结构占比9 图23：分期限存单供需相对强弱指数9 图24：国股转贴现票据利率走势9 图25：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）10 图26：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图27：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图28：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 图29：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行开展500亿国库现金定存操作，跨月前逆回购投放规模略有上升，全周净投放流动性580亿元。本周上半周税期走款下资金面仍然维持宽松状态，下半周在缴准、政府债缴款以及月末因素的影响下，资金面边际收敛，但整体仍然维持宽松状态，DR007仍在政策利率附近，隔夜利率维持在1.5%左右。公开市场方面，本周共有100亿逆回购到期，央行周一至周三维持每日20亿元7D逆回购，下半周7天资金可跨月，逆回购在周四 周五加码分别至70亿元、50亿元；此外，央行周二开展500亿元国库现金定存招标，全周净投放流动性580亿元。上半周税期走款下资金面仍然维持宽松状态，周四后缴准、政府债缴款以及月末因素共同影响下，资金面有所收敛，但DR007仍在2%左右，隔夜利率也维持在1.5%左右的偏低位置。截至5月26日，R001、R007、DR007分别较5月19日上行1.4BP、20.2BP、11.9BP至1.53%、2.21%、1.99%，而DR001小幅下行0.3BP至1.40%，R007-DR007利差走阔8.3BP至15.7BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007B 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 本周质押式回购成交额上半周持续回升，周三创下8.22万亿的新高，下半周由于长期限跨月资金需求增大而下 滑，全周日均成交金额环比仍上升0.28万亿至8.04万亿，质押式回购余额维持在11万亿以上的高位，全周上 升约0.25万亿。分机构来看，上半周银行刚性净融出规模持续回升，周三重返5万亿以上，下半周略有回落但 仍在4.9万亿上方；非银方面，货币、理财融出规模与证券、基金、其他非银融入规模均有所增加，全周资金缺口指数先降后升，周五为-4187，整体仍处于偏低水平。上半周质押式回购成交金额逐日回升，周三创下 8.22万亿的历史新高，而周四后跨月资金需求增加，隔夜资金需求下降，质押式回购成交金额周五回落至7.77万亿，全周日均成交金额环比上升0.28万亿至8.04万亿；质押式回购余额持续稳定在11万亿以上的高位，较上一周上升约0.25万亿。分机构来看，上半周银行刚性净融出规模持续增加，周三重返5万亿，周四后有所下降，但仍维持在4.9万亿以上；非银方面，货币基金与理财产品融出规模整体增加，而证券、基金、其他非银 机构正回购规模同样有所上升。新口径的资金缺口指数上半周持续回落，从上周五的-4017回落至周三的-4425，但下半周回升至-4187，仍处于偏低水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元刚性银行净融出 48000 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 % 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 38000 28000 18000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 8000 资料来源:万得，信达证券研发中心 本月税期前后流动性仍维持宽松，银行净融出规模反而有所回升，下半周跨月、缴款、缴准等多因素影响下也未有明显变化，这样的反常现象可能反映了央行维稳流动性的态度。我们尚不清楚这背后原因如何，但参照过 去的经验，意外宽松出现后往往还会维持一段时间。下周公开市场到期及政府债缴款规模不大，尽管当前机构资金跨月进度偏慢，但考虑资金缺口指数处于偏低水平，我们预计月末资金面扰动较为有限，跨季前流动性大概率将维持宽松。本月的税期前后流动性仍维持宽松状态，银行净融出规模反而有所回升，本周下半周跨月、缴款、缴准等多因素下也未有明显变化，这样的反常现象可能反映了央行维稳流动性的态度。我们尚不清楚这背后原因如何，但参照过去的经验，意外