恺英网络拟收购浙江盛和29%股权，作价5.70亿元收购估值仅为2x

证券研究报告公司研究公司点评恺英网络(002517.SZ)投资评级买入上次评级买入冯翠婷传媒互联网及海外首席师执业编号：S1500522010001联系电话：17317141123邮箱：fengcuiting@cindasc.信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 恺英网络(002517.SZ)：恺英网络拟收购浙江盛和29%股权，作价5.70亿元收购估值仅为2x 2023年5月26日 事件：恺英网络发布公告，公司于2023年5月25日与金丹良先生、陈忠良先 生签署《股权转让协议》，拟使用5.70亿元自有资金购买金丹良先生、陈忠良先生持有的浙江盛和29%股权。本协议签署生效，且相关监管部门同意后20个工作日内，受让方向转让方支付本次股权转让价款的50%；工商变更登记完成且公司取得新营业执照后的20个工作日，受让方向转让方支付本次股权转让价款的50%。据有关规定，本次交易已通过公司董事会审议批准范围，无需提交公司股东大会审议。本次交易完成后，公司将实现对浙江盛和的100%控股。 点评： 对应22年利润收购估值仅2xPE，上市公司优质资产注入，利好上市公司及中小股东权益。浙江盛和打造《蓝月传奇》《原始传奇》等知名爆款游戏。据评估机构北京天健兴业资产评估有限公司，浙江盛和股东全部权益价值 25.56亿元，2022年净利润为11.89亿元，对应估值2.15x。29%股权评估价值对应7.41亿元，协商转让价格为5.70亿元。 投资建议：我们团队4-5月信达金股重点推荐恺英网络（3月发布首次覆盖报告），我们预计Q2公司将进入新的游戏产品周期，《石器时代：觉醒》、 《永恒觉醒》分别获批4月-5月国产版号，《西行纪》6月初上线，Q2起进入游戏新产品周期。暑期有更多非传奇奇迹类产品国内上线，预计下半年有海外市场增量，23Q4有望上线《斗罗》手游+AI，今年或明年年中有望发布1-2款包含AINPC的新产品。不考虑本次收购，我们预计公司23-25年归母净利分别为13.43/17.68/21.20亿元，当前对应估值为26x/20x/16x，维持“买入”评级，重点推荐。 风险因素：本次交易尚需相关监管部门同意，有一定监管风险；新游上线进展及版号发放不及预期，行业竞争加剧等风险。 表1重要财务指标 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 2,375 3,726 4,692 5,735 6,481 增长率YoY% 53.9% 56.8% 25.9% 22.2% 13.0% 归母净利(百万元) 577 1,025 1,343 1,768 2,120 增长率YoY% 224.1% 77.8% 31.0% 31.7% 19.9% 毛利率% 70.8% 75.0% 71.0% 71.5% 73.8% 净资产收益率ROE% 16.9% 22.9% 23.1% 23.3% 21.8% EPS(摊薄)(元) 0.27 0.48 0.62 0.82 0.99 市盈率P/E(倍) 60.13 33.83 25.83 19.61 16.35 市净率P/B(倍) 10.18 7.75 5.96 4.57 3.57 资料来源：Wind,信达证券研发中心预测；股价为2023年5月25日收盘价 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位: 百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E2024E 2025E 流动资产 2,7373,948 6,0248,418 11,313 营业总收入 2,375 3,726 4,6925,735 6,481 货币资金 1,1782,551 3,7216,186 8,433 营业成本 694 931 1,3601,632 1,697 应收票据 00 00 0 营业税金及附加 12 18 2227 30 应收账款 761858 1,2651,296 1,611 销售费用 361 803 9501,083 1,231 预付账款 322229 434481 514 管理费用 165 164 260193 227 存货 1610 2818 30 研发费用 339 511 421571 613 其他 460299 576437 725 财务费用 -10 -34 -13-19 -31 非流动资产 1,6621,829 1,9942,141 2,295 减值损失合计 -20 -36 -10-10 -10 长期股权投资 352398 441472 507 投资净收益 105 -12 141172 194 固定资产（合计） 1621 2223 24 其他 7 56 3444 51 无形资产 1628 3544 53 营业利润 906 1,341 1,8572,453 2,948 其他 1,2781,382 1,4951,602 1,712 营业外收支 30 44 2729 28 资产总计 4,4005,776 8,01810,559 13,609 利润总额 936 1,384 1,8842,482 2,976 流动负债 5831,201 1,6461,818 2,027 所得税 92 23 94124 149 短期借款 00 00 0 净利润 844 1,361 1,7902,358 2,827 应付票据 00 00 0 少数股东损益 268 336 448589 707 应付账款 267312 592470 643 归属母公司净利润 577 1,025 1,3431,768 2,120 其他 317889 1,0531,349 1,384 EBITDA 879 1,433 1,7312,293 2,754 非流动负债 6733 3843 48 EPS（当年）（元） 0.27 0.49 0.620.82 0.99 长期借款 00 00 0 其他 6733 3843 48 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 6511,234 1,6841,861 2,075 会计年度 2021A 2022A 2023E2024E 2025E 少数股东权益 34370 5181,107 1,814 经营活动现金流 501 1,483 1,1882,430 2,197 归属母公司股东权 3,4064,472 5,8167,590 9,719 净利润 844 1,361 1,7902,358 2,827 益 负债和股东权益 4,4005,776 8,01810,559 13,609 折旧摊销 42 76 1821 22 财务费用 1 2 00 0 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 -105 12 -141-172 -194 主要财务指标 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动 -334 32 -462243 -439 营业总收入 2,3753,726 4,6925,735 6,481 其它 53 0 -18-19 -19 同比(%) 53.9%56.8% 25.9%22.2% 13.0% 投资活动现金流 182 447 -2423 36 归属母公司净利润 5771,025 1,3431,768 2,120 资本支出 -153 -131 -15-19 -20 同比(%) 224.1%77.8% 31.0%31.7% 19.9% 长期投资 288 -56 -62-51 -55 毛利率(%) 70.8%75.0% 71.0%71.5% 73.8% 其他 47 635 5393 111 ROE(%) 16.9%22.9% 23.1%23.3% 21.8% 筹资活动现金流 -180 -580 55 5 EPS（摊薄）（元） 0.270.48 0.620.82 0.99 吸收投资 0 0 00 0 P/E 60.1333.83 25.8319.61 16.35 借款 0 0 00 0 P/B 10.187.75 5.964.57 3.57 支付利息或股息 -70 -559 00 0 EV/EBITDA 12.948.10 17.9112.45 9.55 现金净增加额 498 1,370 1,1702,464 2,247 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商等多个板块，及元宇宙、体育二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice金牌分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。 凤超，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员，本科和研究生分别毕业于清华大学和法国马赛大学，曾在腾讯担任研发工程师，后任职于知名私募机构，担任互联网行业分析师。目前主要负责海外互联网行业的研究，拥有5年的行研经验，对港美股市场和互联网行业有长期的跟踪覆盖。主要关注电商、游戏、本地生活、短视频等领域。 刘旺，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员。北京大学金融学硕士，北京邮电大学计算机硕士，北京邮电大学计算机学士，曾任职于腾讯，一级市场从业3年，创业5年（人工智能、虚拟数字人等），拥有人工智能、虚拟数字人、互联网等领域的产业经历。 李依韩，信达证券传媒互联网及海外团队研究员。中国农业大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，覆盖互联网板块。曾任职于华创证券，所在团队曾入围2021年新财富传播与文化类最佳分析师评比，2021年21世纪金牌分析师第四名，2021年金麒麟奖第五名，2021年水晶球评比入围。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 1861