反脆弱：银行转债梳理（上）

固收周报20230522 证券研究报告·固定收益·固收周报 反脆弱：银行转债梳理（上） 银行转债梳理：银行转债的债性较强，绝大部分银行转债的纯债溢价率均低于20%，且银行转债的债底较厚，价格波动较小且价差较小。发行人促转股意愿强烈，通过历史数据观察，银行转债最终的转股比例极高。银行转债的下修空间小，且银行可转债转股价一般有不低于最近一期经 审计每股净资产和股票面值的底线要求，而目前大部分银行依然处于破净状态，即使存在下修空间也难以下调转股价。因此，历史上大部分银行转债均通过触发强赎退市。 本周（5月15日-5月19日）权益市场整体上涨，全指数收涨。两市日均成交额较上周缩量约1614.78亿元至8657.31亿元，周度环比下降15.72%，北上资金全周净流出16.91亿元。行业方面，本周31个申万一级行业中11个行业收涨，其中5个行业涨幅超2%；电子、国防军 工、机械设备、通信、医药生物涨幅居前，分别上涨5.17%、4.79%、4.01%、3.15%、2.26%；传媒、房地产、建筑装饰、农林牧渔、商贸零售跌幅居前，跌幅分别达-5.60%、-3.96%、-3.00%、-2.62%、-2.60%。 本周（5月15日-5月19日）中证转债指数上涨0.90%，29个申万一级行业中26个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共9个。美容护理、通信、电力设备、计算机、国防军工涨幅居前，分别上涨6.72%、3.60%、3.32%、3.27%、3.15%；纺织服饰、农林牧渔、传媒跌幅居前， 分别下跌-1.94%、-0.60%、-0.36%。本周转债市场日均成交额大幅缩量 147.60亿元，环比变化-22.70%；成交额前十位转债分别为正邦转债、惠城转债、城市转债、特一转债、游族转债、智尚转债、中矿转债、永鼎转债、精测转债、北方转债；周度前十转债成交额均值达84.41亿元，成交额首位达126.23亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约82.97%的个券上涨，约50.50%的个券涨幅在0-1%区间，32.48%的个券涨幅超2%。 股债市场情绪对比：本周（5月15日-5月19日）转债市场周度加权平均涨跌幅、中位数为负，正股市场周度加权平均涨跌幅为负、中位数为正，且相对于转债，正股周度跌幅更小。从成交额来看，本周转债市场成交额环比下降22.70%，并位于2022年以来20.50%的分位数水平；对 应正股市场成交额环比减少17.18%，位于2022年以来19.10%的分位数水平；正股、转债成交额均大幅缩量，相对于转债，正股成交额跌幅更小。从股债涨跌数量占比来看，本周约24.19%的转债收涨，约66.28% 的正股收涨；约26.28%的转债涨跌幅高于正股；相对于转债，正股个券能够实现的收益更高。综上所述，本周正股市场的交易情绪更优。 核心观点：2023年以来，全市场溢价率和中证转债与小盘成长指数的相关系数在所统计指数中排名第1，指向转债市场变化风格偏小盘、成长风格。数字经济产业链持续火热，但需要关注热门板块后续资金拥挤度是否明显变化。我们仍建议从“双低弹性+题材布局+关注新券+年报业 绩”角度入手，把握“题材低吸，主线布局”的市场机遇，一方面关注景气度下行板块，如地产基建、大消费、制造；另一方面围绕市场主线，挖掘存量“小票”和潜力新票。题材上建议关注：数字经济、中特估、消费属性稀缺性、半导体国产替代个券（材料+设备+芯片）。 5月金债组合推荐：长久转债、北港转债、南航转债、漱玉转债、申昊转债、起帆转债、智尚转债、小熊转债、交建转债、应急转债 新债推荐：冠盛转债、天23转债、睿创转债、精锻转债、精测转2 近期关注题材转债推荐：晶瑞转2、立昂转债、赛轮转债、永22转债、风语转债、华兴转债、莱克转债、精测转2、奥飞转债、花园转债、博杰转债 风险提示：（1）流动性收紧；（2）权益市场大幅调整；（3）地缘政治危机影响。（4）行业政策调控超预期。 2023年05月22日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《广义基金接续商业银行成新配置力量》 2023-05-21 《二级资本债周度数据跟踪 （20230515-20230519）》 2023-05-20 1/27 内容目录 1.反脆弱：银行转债梳理（上）4 2.周度市场回顾8 2.1.权益市场整体上涨，多行业收跌9 2.2.转债市场整体上涨，多行业收涨11 2.3.股债市场情绪对比15 3.后市观点及投资策略16 4.风险提示26 2/27 东吴证券研究所 图表目录 图1：可转债主题基金转债分行业持仓（单位：亿元）4 图2：可转债风格基金转债分行业持仓（单位：亿元）4 图3：各行业转债存量规模及只数（单位：亿元）4 图4：各银行核心一级资本充足率与监管要求对比（单位：%）5 图5：各银行转债转股溢价率、纯债溢价率情况（单位：%）6 图6：各银行转债转债价格、纯债价值情况（单位：%）6 图7：中证转债和万得全A涨跌情况对比9 图8：本周各指数涨跌幅（单位：%）9 图9：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）10 图10：每日两市成交额（单位：亿元）10 图11：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%）10 图12：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%）11 图13：本周转债市场成交额（单位：亿元）11 图14：本周转债成交额前十名（单位：亿元）11 图15：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%）12 图16：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%）12 图17：转股溢价率（剔除炒作券，分价格）（单位：%）13 图18：转股溢价率（剔除炒作券，分平价）（单位：%）13 图19：转股溢价率（剔除炒作券，分评级）（单位：%）13 图20：转股溢价率（剔除炒作券，分规模）（单位：%）13 图21：本周转债各行业日均转股溢价率（单位：%）14 图22：本周转债各行业日均转股平价（单位：元，%）14 表1：已触发下修条款的银行转债7 表2：已退市银行转债信息7 表3：存续银行转债信息8 表4：本周转债及正股市场交易情况16 3/27 东吴证券研究所 1.反脆弱：银行转债梳理（上） 2023年一季度，可转债风格基金与可转债主题基金对银行的转债持仓总市值最高， 共计达到400.46亿元，本周专题就银行转债进行盘点分析。 图1：可转债主题基金转债分行业持仓（单位：亿元）图2：可转债风格基金转债分行业持仓（单位：亿元） 60300% 250% 50 200% 40150% 100% 30 50% 200% -50% 10 -100% 银行医药生物非银金融农林牧渔建筑装饰 电子环保 基础化工计算机轻工制造 煤炭纺织服饰 传媒商贸零售 社会服务 0-150% 400 350 300 250 200 150 100 50 0 5000% 4000% 3000% 2000% 1000% 0% 银行农林牧渔非银金融 电子有色金属基础化工轻工制造机械设备 环保煤炭 家用电器纺织服饰 通信国防军工 社会服务 -1000% 2023Q1持仓总市值 相比2022Q4环比变化（右轴） 2023Q1持仓总市值 相比2022Q4环比变化（右轴） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 在现存的502只公募发行的转债中，银行转债虽仅有18只，但存量规模共计2627.16 亿元，占比达到30.97%。其中，股份行转债3只，平均规模465.97亿元，占银行转债 余额的53.21%；城商行8只，平均规模123.70亿元，共占比37.67%；农商行7只，平均规模34.23亿元，共占比9.12%。 图3：各行业转债存量规模及只数（单位：亿元） 3,00050 45 2,50040 2,00035 30 1,50025 20 1,00015 50010 5 银行电力设备交通运输非银金融 电子基础化工农林牧渔医药生物 汽车建筑装饰有色金属机械设备轻工制造 钢铁环保 公用事业计算机煤炭 石油石化纺织服饰家用电器建筑材料食品饮料商贸零售国防军工 通信 传媒美容护理社会服务 00 转债余额只数 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：数据截至2023年5月19日，下同 4/27 东吴证券研究所 监管层要求我国银行的核心一级资本充足率不能低于监管最低线，因而银行为满足监管要求需要补充资本金。银行资本金补充一般分为内源性与外源性两种方式：内源性补充主要依靠银行每年的留存收益以及部分超额拨备；外源性补充工具多样，其中最重要的是核心一级资本补充工具，包括IPO、配股、增发、发行可转债等，其他一级资本补充工具包括发行优先股、永续债和二级资本债等。 目前，发行可转债已成为商业银行补充核心一级资本的最主要方式。和定增、配股相比，发行可转债有诸多优势：1）可转债具有较低的票面利率，银行的融资成本更低；2）可转债转股后，发行方不额外支付本金和利息，到付压力较小；3）可转债发行满6个月后才可转股，能够递延股权稀释效应；4）定增募集到的资金具有严格的使用限制，而可转债募集到的资金用途更加宽松。 图4：各银行核心一级资本充足率与监管要求对比（单位：%） 14 12 10 8 6 4 2 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 银行转债以稳为主，抗跌性强、具有较高的安全边际，是适合长期持有的底仓品种。银行转债的债性较强，除成银转债和常银转债外，其余银行转债的纯债溢价率均低于20%，浦发转债更是达到负纯债溢价率。同时，银行转债的债底较厚，纯债价值较高，对可转债价格起到较好的托底作用。与非银行企业发行的可转债比较，银行转债价格波动较小且价差较小，集中在90~120元的区间内。 5/27 东吴证券研究所 图5：各银行转债转股溢价率、纯债溢价率情况（单位：%） 常银转债 成银转债 杭银转债 苏银转债 苏行转债 南银转债 无锡转债 张行转债 中信转债 江银转债苏农转债齐鲁转债兴业转债 重银转债 紫银转债 上银转债 青农转债 浦发转债 30 25 20 纯债溢价率 15 10 5 0 -5 020406080100 转股溢价率 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：各银行转债转债价格、纯债价值情况（单位：%） 浦发转债 苏农转债 中信转债 苏银转债 上银转债张行转债 紫银转债 江银转债无锡转债 青农转债 苏行转债 重银转债 兴业转债 杭银转债 南银转债 齐鲁转债 成银转债 常银转债 110 108 106 104 纯债价值 102 100 98 96 94 92 90 100105110115120125130135 转债价格 数据来源：Wind，东吴证券研究所 银行转债在转股后可以补充核心一级资本，因此发行人促转股意愿强烈，通过历史数据观察，银行转债最终的转股比例极高。转债条款方面，银行转债无回售条款；同时，银行转债的下修空间小，且银行可转债转股价一般有不低于最近一期经审计每股净资产和股票面值的底线要求，而目前大部分银行依然处于破净状态，即使存在下修空间也难以下调转股价。因此，历史上大部分银行转债均通过触发强赎退市。 6/27 东吴证券研究所 表1：已触发下修条款的银行转债 110059.SH 浦发转债 15/30,80% 13.56 7.54 股净资产（元） 19.94 0.37 113037.SH 紫银转债 15/30,80% 3.95 2.71 4.58 0.58 128129.SZ 青农转债 15/30,80% 4.22 2.90 5.42 0.52 113042.SH 上银转债 15/30,80% 10.23 6.31 14.13 0.44 113052.SH 兴业转债 15/30,80% 24.48 17.04 31.64 0.52 113056.SH 重银转债 15/30