光大：总量之光会议纪要20230521

宏观：经济弱复苏，结构性政策有望加码4月经济数据普遍回落，低于预期。 一季度，疫后红利集中释放，生产复苏带动积压订单发运，出行恢复带动服务消费改善。但是，随经济脉冲式修复告一段落，4月经济动能环比回落，经济“冷热不均”的结构分化加大，体现在基建投资、服务类消费和产业升级链条景气度维持相对高位，但制造业投资、居民大宗消费、地产新开工和开发投资增速均有回落。 通胀与金融数据，同样印证当前经济冷热不均。 4月CPI同比增速走低，与食品、能源、耐用品等消费品价格下跌有关，服务领域延续温和上涨。PPI同比跌幅加深，反映的是国内需求不足、海外需求走弱的影响。年初以来，国内物价呈现为服务品通胀、工业品通缩特征，与疫后生产快速修复、原材料成本下跌，而终端需求恢复尚不均衡有关。 4月新增融资明显低于市场预期，居民新增融资再度转为同比收缩。居民消费和按揭贷款均明显弱于季节性，与耐用品需求和商品房销售较弱相互印证，同时，居民存款仍维持较高增速，指向消费潜力尚未完全释放。金融数据反映的总需求短板仍在居民端，居民高存款和弱贷款的组合，则指向居民信心依然不足。 总量政策处于观察期，但结构性政策存在加量空间。 在去年低基数和一季度超预期的GDP读数支撑下，实现全年5%左右经济增速目标概率较大，总量政策依然处于观察期，巩固已有政策的效力。但考虑到经济复苏根基不稳，结构性政策存在加量空间，包括高能级城市促进改善型住房消费的政策调整，鼓励居民进行汽车、消费电子和绿色家电等大宗消费的配套政策，以及补充基建资金的结构性开发性金融工具等。 策略：“一带一路”或将助力“中特估”行情本周A股市场收涨 本周A股市场收涨，“中特估”小幅回调，北向资金小幅净流出。本周A股市场主要宽基指数均收涨，其中科创50（+2.6%）、创业板指（+1.2%）、中小100（+0.9%）指数涨幅靠前，上证指数本周微涨0.3%。本周“中特估”主题下跌0.81%，跑输上证指数，表现不尽如人意。此外，本周北向资金小幅净流出 。 历史来看，“一带一路”主题与“中特估”主题行情高度相关 “一带一路”是“中特估”主题重要相关领域之一。“一带一路”大部分相关标的是“中特估”主题的重要组成部分。此外，“中特估”在一定程度上是对具有中国元素、中国特色以及中国优势资产的重估，而“一带一路”是惠及世界的中国方案，具有鲜明的中国元素和中国特色，“一带一路”倡议对世界贡献巨大。因此，“一带一路”是“中特估”主题的重要相关领域之一。 从历史来看，受事件和相关政策催化，2013年以来出现过四轮比较明显的“一 带一路”主题行情，而在“一带一路”主题行情期间，“中特估”指数也出现明显的上涨。2013年以来，出现过四轮比较明显的“一带一路”主题行情，分别发生在2014年6月-2015年6月、2016年6月-2017年4月、2019年1月-2019年4月、2021年7月-2021年9月。四轮“一带一路”主题行情期间，“中特估”指数也出现明显的上涨。 “一带一路”或将助力“中特估”行情 我国将举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛，“一带一路”主题行情或将迎来催化。2023年是“一带一路”倡议提出的十周年，我国今年将举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛，预计“一带一路”主题行情或将迎来催化 。 “一带一路”将助力“中特估”主题行情持续演绎。从历史来看，“一带一路”主题行情与“中特估”主题行情的的相关性较高，2013年以来，四轮“一带一路”主题行情期间，“中特估”指数均出现明显的上涨。此外，“一带一路”大部分相关标的是“中特估”主题的重要组成部分。今年“一带一路”主题行情或将迎来密集催化，有望助力“中特估”主题行情持续演绎。 市场观点：调整尾声，景气回归 市场或将重回上行轨道。经济与盈利数据的同比回升将是市场上行的核心动力 ，一季度整体经济与盈利仍然处于修复的初期，尤其是盈利数据的改善才刚刚开始。二季度我们有望看到经济与盈利的进一步好转，在经历了前期由于业绩压力、政策预期以及交易集中带来的阶段性调整之后，市场或将重回上行轨道 。 配置方面，聚焦中特估主题以及其他拥挤度低、业绩高增板块。一是“中特估”主题方向，主要包括“一带一路”主题相关板块以及其他顺周期且估值相对较低的板块。“一带一路”主题相关板块，建议关注建筑装饰、电力设备、石油石化等行业。其他顺周期且估值相对较低的板块，建议关注银行、煤炭等行业；二是业绩稳健或业绩持续改善的大消费领域，包括食品加工、白酒、饮料乳品、调味发酵品、中药等行业；三是业绩或将底部改善的部分高技术制造业领域，包括消费电子、通信设备、光学光电子、计算机设备等行业。 固收：10Y国债的估值已相对偏贵 以近期的DR作为基准进行估算，10Y国债的估值是偏贵的。 我们以2018年初至今DR007滤波值的日度数据作为自变量，以该段时间10Y国债收益率作为因变量建立OLS模型，得到：10Y国债收益率=0.7698×DR007的滤波值+1.3777。该模型的R2为0.75，显示出拟合良好。以当前DR007的滤波值输入模型，得到10Y国债收益率的中性水平为2.89%，显著高于当前2.72%的实际值。 5月以来DR007整体较低，这也是压低10Y国债收益率的一个关键原因。 部分投资者认为，4月份信贷数据的“塌方”迫使央行于近期向银行体系注入了大量流动性。但实际上4月份的信贷增长并非是“塌方”。 从历史规律上看，4月的信贷增长常是弱于3月的。 在2015至2023年这9年中，有7个年份4月贷款的增量都低于3月，而在剩下的那两年中4月也仅仅是略微超过了3月而已。这9年3月份平均新增信贷2.11万亿元，而4月份为1.01万亿元，后者不足前者的五成。今年一季度信贷投放的力道很强，因此4月份相较于3月回落的幅度也高了一些，这是符合历史规律的，是正常现象。 在今年1月4日的报告《再见，2022；你好，2023》中我们曾指出：23年春节后至第二季度末的大部分时间内，DR007都较有可能低于OMO利率，该阶段资金利率会保持合理的弹性。当前我们依然维持上述观点，认为5-6月DR007会较为紧密地围绕OMO利率波动，虽然其均值会较4月有所降低，但幅度是有限的。按照前文中的模型计算，当前10Y国债收益率对应于1.73%的DR007，而5月、6月内DR007的月均值降至1.73%的概率较小。因此，即使考虑到未来资金利率的动态变化，当前2.72%的10Y国债收益率也是偏低的，未来一两个月内其中枢进一步下移的空间有限，而收益率的反弹是大概率事件。 金工：耐心等待市场新方向本周市场表现： 本周（2023.05.15-2023.05.19，下同）市场震荡。上证综指上涨0.34%，上证50上涨0.09%，沪深300上涨0.17%，中证500上涨0.42%，中证1000上涨1.02%，创业板指上涨1.16%。各大宽基指数量能择时信号为看空观点。 截至2023年5月19日，宽基指数来看，创业板指数处于估值分位数“安全”等级，其余宽基指数处于估值分位数“适中”等级。 中信一级行业分类来看，消费者服务、交通运输、传媒处于估值分位数“危险”等级；石油石化、煤炭、有色金属、基础化工、电力设备及新能源、银行、通信处于估值分位数“安全”等级。 量化市场跟踪： 截面波动率来看，最近一周沪深300、中证500、中证1000指数成分股横截面波动率下降，短期Alpha环境变差。近一个季度看，沪深300和中证1000指数横截面波动率处于近半年中下分位点，中证500指数横截面波动率处于近半年中上分位点。 时间序列上来看，最近一周沪深300、中证500以及中证1000指数成分股时间序列波动率下降，Alpha环境相比上周变差。 本周IF当月合约上涨0.06%，收于3946.8，收盘基差0.06%；IH当月合约下跌0 .08%，收于2634.2，收盘基差0.03%；IC当月合约上涨0.46%，收于6120.8，收盘基差0.06%；IM当月合约上涨0.84%，收于6601.2，收盘基差-0.02%。 北向资金净流入-16.91亿元，其中沪股通净流入-9.57亿元，深股通净流入-7.34亿元。本周南向资金净流入107.93亿港元，其中沪市港股通净流入51.28亿港元，深市港股通净流入56.65亿港元。 北向资金净流入排名较高的行业为电力设备及新能源、电子、基础化工；净流出较高的行业为建筑、食品饮料、非银行金融。北向资金占行业总市值比重下降较多的行业有食品饮料、计算机、非银行金融，占比上升较多的有电子、电力设备及新能源、医药。 市场择时信号方面，交易盘择时策略当前为看空信号，配置盘择时策略当前为看多信号。行业配置观点方面，交易盘最新一期行业配置为：消费者服务、石油石化、通信、电力及公用事业、机械；配置盘最新一期行业配置为：国防军工、机械、电力及公用事业、农林牧渔、电子。 截至2023年5月19日，基金抱团分离度周环比小幅下降。最近一周抱团股和抱团基金超额收益小幅上升。