主营业务持续复苏，关注公司AI大模型领域进展

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 冯翠婷传媒互联网行业首席分析师 执业编号：S1500522010001 联系电话：17317141123 邮箱：fengcuiting@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究公司点评 腾讯控股（0700.HK） 腾讯控股(0700.HK)：主营业务持续复苏，关注公司AI大模型领域进展 2023年5月19日 事件：腾讯控股(0700.HK)于2023年5月17日发布2023年一季度业绩报告。23Q1腾讯实现营业收入1499.86亿元，同比增长10.7%，彭博一致预期1462.86亿元，超预期。Non-IFRS净利润325.38亿元，同比增长 27.38%，净利润率22%，彭博一致预期332.2亿元。 点评： 增值服务收入同比增长9%至793亿元：（1）游戏业务方面，23Q1腾讯游戏业务收入为483亿元，同比上升10.8%，其中本土市场游戏 收入增长6.4%至351亿元，得益于《�者荣耀》、《地下城与勇士：创新世纪》及《穿越火线手游》的收入增加，以及《暗区突围》带来的增量收入；国际市场游戏收入增长24.5%至132亿元，排除汇率波动的影响后增幅为18%，收入再创新高，我们认为主要受最近发布的 《胜利女神：妮姬》和《TripleMatch3D》的强劲表现以及 《VALORANT》的稳健增长驱动。（2）社交网络业务方面，公司一季度社交网络收入增长6.5%至310亿元，系游戏内虚拟道具销售及音乐付费会员服务驱动。 举办SPARK2023腾讯游戏发布会，公布20款游戏新品与创新应用。5月15日，SPARK2023腾讯游戏发布会在线上举行。会上，腾讯公布了15款已上市游戏的新版本，包括《�者荣耀》、《暗区突 围》、《天涯明月刀》、《重生边缘》、《白夜极光》等，同时还曝光了20 款游戏新品与创新应用，如《代号：破晓》和《白荆回廊》。 广告：23Q1公司广告业务实现营业收入209.64亿元，同比增长16.5%。视频号小程序广告增长强劲、广告联盟复苏。大部分行业的广告开支同比上升，得益于中国消费复苏，同时腾讯升级后的广告基 础设施进一步放大了这一效益，未来一年广告方面收益有望持续增长。 FBS：23Q1公司金融科技及企业服务收入同比增长13.9%至487亿元。金融科技服务同比加速增长，主要由于中国消费反弹带来的商业支付活动恢复。企业服务收入和毛利双升，云业务在经历调整后稳定 恢复。腾讯云推行一年多的健康可持续战略成效显著，战略转型基本完成。 人工智能：在5月17日晚的2023年一季度业绩发布会上，公司表示目前腾讯AI基础模型混元构建进展顺利，数据搜集囊括互联网高质量公共数据和公司内部生态数据，模型序列方面训练量保持增加。基础 模型有望助推公司业务发展，助力公司提高服务质量和变现效率并降低成本。 运营数据：截至2023第一季度，微信及WeChat的MAU达到13.19亿，季度新增580万。微信视频号的使用量持续增长，用户使用时长及播放量均迅速上升。QQ智能终端MAU5.97亿，季度新增2490 万。增值服务付费用户数2.26亿，季度减少780万。 投资建议：公司23Q1业绩亮点颇多，基本面持续改善。游戏业务收入改善，广告业务收入保持增长，费用端控制良好，公司运营效率不断提升。公司正大力投入建设AI的能力和云基础设施，以拥抱基础模 型带来的机会，AI有望助推公司业务发展。考虑到新游上线叠加部分业务商业化进程加速，我们预计腾讯2023-2025年收入分别为6238/7083/7933亿元，同比增长12.5%/13.6%/12.0%；预计2023- 2025年Non-IFRS归母净利润1463/1746/1994亿元，同比增长 26.5%/19.3%/14.2%。根据SOTP估值得到公司总估值4.65万亿港元，折合每股合理价值486港元/股，维持“买入”评级。 风险因素：游戏及未成年人监管政策趋严；宏观环境低迷导致广告投放不及预期；视频号商业化不及预期。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 560,118 554,552 623,759 708,337 793,337 同比（%） 16.2% -1.0% 12.5% 13.6% 12.0% 归母净利润 123,788 115,649 146,331 174,573 199,362 （Non-IFRS）（百万元）同比（%） 0.9% -6.6% 26.5% 19.3% 14.2% 毛利率（%） 43.9% 43.1% 45.5% 48.4% 48.9% ROE% 29.4% 24.6% 17.1% 18.2% 19.2% EPS(摊薄)(元) 23.14 19.58 14.45 17.37 18.83 P/E（倍） 23.03 24.65 19.48 16.33 14.30 P/B(倍) 3.54 3.95 3.16 3.07 2.98 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年5月18日收盘价 目录业绩亮点4 财务分析4 盈利预测与投资评级16 风险因素17 图目录图1：腾讯收入及增速5 图2：腾讯营收拆分5 图3：腾讯社交网络收入及增速6 图4：腾讯游戏产品收入及增速7 图5：腾讯游戏收入结构（按类型）7 图6：腾讯手游及端游收入及增速7 图7：腾讯游戏收入结构（按市场）8 图8：腾讯游戏本土及国际市场收入及增速8 图9：腾讯广告收入及增速10 图10：腾讯广告业务收入结构10 图11：腾讯媒体及社交广告收入及增速11 图12：腾讯金融科技和企业服务收入及增速12 图13：腾讯毛利润及毛利率13 图14：腾讯各业务毛利率13 图15：腾讯经营利润及OPM14 图16：腾讯经调整归属股东净利润及净利率14 图17：腾讯S&M费用及费用率14 图18：腾讯G&A费用及费用率15 图19：微信及WechatMAU（百万）16 图20：腾讯增值服务付费用户规模（百万）16 腾讯业绩与一致预期对比表【信达传媒互联网&海外冯翠婷团队】 inRMBmn 1Q21A 2Q21A 3Q21A 4Q21A 1Q22A 2Q22A 3Q22A 4Q22A 1Q23A 一致预期 5月17日 Actualvs. Consensus 营业收入 135,303 138,259 142,368 144,188 135,471 134,034 140,093 144,954 149,986 146,286 2.5% QoQ% 1.2% 2.2% 3.0% 1.3% -6.0% -1.1% 4.5% 3.5% 3.5% YoY% 25.2% 20.4% 13.5% 7.9% 0.1% -3.1% -1.6% 0.5% 10.7% 社交网络 28,804 29,130 30,303 29,113 29,138 29,183 29,827 28,618 31,037 QoQ% 3.2% 1.1% 4.0% -3.9% 0.1% 0.2% 2.2% -4.1% 8.5% YoY% 14.6% 9.0% 6.8% 4.3% 1.2% 0.2% -1.6% -1.7% 6.5% 游戏 43,639 42,883 44,900 42,800 43,600 42,500 42,900 41,743 48,300 QoQ% 11.7% -1.7% 4.7% -4.7% 1.9% -2.5% 0.9% -2.7% 15.7% YoY% 17.0% 12.0% 8.4% 9.5% -0.1% -0.9% -4.5% -2.5% 10.8% 广告 21,820 22,833 22,495 21,518 17,988 18,638 21,443 24,660 20,964 QoQ% -11.5% 4.6% -1.5% -4.3% -16.4% 3.6% 15.0% 15.0% -15.0% YoY% 23.2% 23.1% 5.4% -12.7% -17.6% -18.4% -4.7% 14.6% 16.5% FBS 39,028 41,892 43,317 47,958 42,768 42,208 44,844 47,244 48,701 QoQ% 1.4% 7.3% 3.4% 10.7% -10.8% -1.3% 6.2% 5.4% 3.1% YoY% 47.4% 40.3% 30.3% 24.6% 9.6% 0.8% 3.5% -1.5% 13.9% 营业成本 72,668 75,514 79,621 86,371 78,397 76,167 78,110 83,132 81,804 81,528 0.3% 毛利 62,635 62,745 62,747 57,817 57,074 57,867 61,983 61,822 68,182 63,881 6.7% QoQ% 6.4% 0.2% 0.0% -7.9% -1.3% 1.4% 7.1% -0.3% 10.3% YoY% 18.6% 17.9% 10.8% -1.8% -8.9% -7.8% -1.2% 6.9% 19.5% 毛利率 46% 45% 44% 40% 42% 43% 44% 43% 45% 43.98% 3.4% 经营利润 56,273 52,487 53,137 109,723 37,217 30,067 51,593 116,829 40,429 40,732 -0.7% QoQ% -11.7% -6.7% 1.2% 106.5% -66.1% -19.2% 71.6% 126.4% -65.4% YoY% 51.0% 33.5% 20.9% 72.2% -33.9% -42.7% -2.9% 6.5% 8.6% OPM 42% 38% 37% 76% 27% 22% 37% 81% 27% 27.33% -1.4% Non-IFRS经营利润 42,758 42,802 40,828 33,151 36,538 36,667 40,907 39,426 48,389 43,451 11.4% QoQ% 12.3% 0.1% -4.6% -18.8% 10.2% 0.4% 11.6% -3.6% 22.7% YoY% 20.2% 13.7% 7.1% -13.0% -14.5% -14.3% 0.2% 18.9% 32.4% Non-IFRSOPM 32% 31% 29% 23% 27% 27% 29% 27% 32% 29.19% 10.5% 净利润 49,008 43,022 40,075 95,705 23,733 19,230 38,842 106,904 26,394 30,164 -12.5% QoQ% -17.45% -12.21% -6.85% 138.81% -75.20% -18.97% 101.99% 175.23% -75.31% YoY% 66.68% 32.56% 3.02% 61.20% -51.57% -55.30% -3.08% 11.70% 11.21% NetMargin 35% 31% 28% 66% 18% 14% 28% 74% 18% 18.97% -7.2% Non-IFRS净利润 33,118 34,039 31,751 24,880 25,545 28,139 32,254 29,711 32,538 33,220 -2.1% QoQ% -0.27% 2.78% -6.72% -21.64% 2.67% 10.15% 14.62% -7.88% 9.51% YoY% 22.30% 0.00% -1.71% -25.08% -22.87% -17.33% 1.58% 19.42% 27.38% Non-IFRSNetMarg