重点关注存储、MCU业务周期拐点与成长性

投资要点 业绩总结：2023]年一季度，公司实现收入13.4亿元，同比下降39.8%，实现归母净利润1.5亿元，同比下降78.1%。 业绩短期承压，公司加注研发投入。2023年一季度：1）营收端，公司实现收入13.4亿元，同比下降39.8%。2）利润端，公司实现归母净利润1.5亿元，同比下降78.1%。公司2023年一季度毛利率为38.3%，同比下降11.2pp；净利率为11.2%，同比下降19.6pp。3）费用端上，公司销售费用率为4.6%，同比上升1.7PP；管理费用率为6.2%，同比上升1.4PP；研发费用率为16.6%，同比上升7.1PP。 需求调整导致业绩短期承压，静待周期反转带动业绩修复。公司22Q4-23Q1业绩承压，一方面因为思立微和存货共计提4.2亿元减值导致利润下滑，另一方面受下游消费电子需求疲软、终端存货快速上行，NOR与MCU终端价格出现一定调整，公司毛利率出现下滑。我们预计随行业库存去化正逐步进入尾声，公司整体库存或已进入较为健康水平。当下公司逆周期加大产品研发力度，存储与MCU产品结构均向高端化稳步迈进，我们认为公司产品结构的优化升级将放大上行周期中的量价弹性，未来周期反转后业绩有望实现快速修复。 未来展望：重点关注存储与MCU产品周期拐点与成长性。1）NOR存储：公司重启中低容量NOR产品稳固市场基本盘，进一步扩大国内市占率，此外中高容量NOR产品下游汽车领域导入顺利，未来有望贡献新增量；2）DRAM存储：利基型DDR3和DDR4产品价格接近止跌，公司预计2023年长鑫关联交易为13.2亿元，我们测算预计公司年内DRAM业务收入有望达15-17亿元，中长期DRAM业务有望打开公司第二成长曲线；3）MCU：公司推出M7内核MCU产品，加强高端化产品布局，GD32A503车规产品下游导入顺利，未来将持续扩充GD32A5系列与A7系列产品，产品逐步由车身域、座舱域向动力域、驾驶域切入，未来有望受益于汽车电子需求爆发。 盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025年EPS分别为1.51元、2.38元、3.02元，对应动态PE分别为67倍、42倍、33倍。我们给予公司2023年12倍PS，对应目标价127.10元，维持“买入”评级。 风险提示：MCU市场需求不及预期、存储需求不及预期等风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：我们假设公司存储芯片业务未来三年出货量同比增速分别为-7.0%/ +12.0%/+10.0%，产品ASP分别变动-1.0%/ +1.6%/ +2.2%。 假设2：我们假设公司微控制器未来三年出货量分别同比变动-8.0%/ +30.0% / +28%，产品ASP分别同比变动-9.3% / +4.3% / +4.4%。 假设3：公司传感器业务受思立微影响，我们预计未来三年业务收入同比变动分别为-50.0% /-70.0% /-80.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为70.7亿元、83.7亿元和100.3亿元，归母净利润分别为10.0亿元、15.8亿元、20.2亿元，EPS分别为1.51元、2.38元、3.02元，对应动态PE分别为67倍、42倍、33倍。 综合考虑业务范围，我们选取了半导体设计领域三家相近的公司作为估值参考，分别是北京君正、全志科技、芯海科技。 表2：可比公司估值 从PS角度看，2023年行业平均估值为11倍PS。公司MCU高端产品稳步推进中，M7内核MCU产品有望加速国内高端MCU领域国产替代，DRAM业务未来有望打开第二成长曲线，我们给予公司2023年12倍PS估值，对应目标价127.10元，维持“买入”评级。