证券行业2022年及2023一季报综述：自营是业绩胜负手，看好手续费收入改善

证券Ⅱ 2023年05月16日 投资评级：看好（维持） 自营是业绩胜负手，看好手续费收入改善 ——证券行业2022年及2023一季报综述 高超（分析师）卢崑（联系人） 行业走势图 gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790122030100 自营是业绩胜负手，看好手续费收入同比改善 19% 10% 0% -10% -19% 证券Ⅱ沪深300 2022年/2023Q1上市券商归母净利润1252/424亿，同比-34%/+86%，年化ROE 分别为5.72%/7.38%。2022年股市下跌、交易量萎缩，自营投资严重拖累业绩表现，券商手续费收入（经纪、投行、资管）均同比下降。2023Q1券商自营投资同比明显改善驱动业绩高增，手续费收入同比仍承压。2023年经济复苏，权益资产表现向好，居民储蓄逐渐流向理财产品，券商受益于权益资产弹性和财富管理线复苏。4月以来，市场交易量、基金新发、IPO数据边际提升明显，看好全 2022-052022-092023-012023-05 数据来源：聚源 年券商手续费收入改善。截止2023年5月5日，券商PB/PE估值分别为1.35/20.1 倍，位于2013年以来17%/34%，2023Q1主动型基金重仓股中券商板块占比 相关研究报告 1.09%，板块估值和机构持仓均处历史低位。 推荐标的：（1）低估值+盈利高弹性，大财富管理利润贡献较高，受益于基金市场回暖。受益标的：兴业证券，东方证券，广发证券。（2）互联网券商，受益于 《独立三方平台市占率提升，居民财 富迁移趋势开启—2023Q1基金销售渠道数据点评》-2023.4.29 《两上市券商竞拍民生证券控股权，标的投行优势突出—行业点评报告》 -2023.3.14 《看好互联网券商和大财富管理主线投资机会—经济复苏下券商板块选股思路》-2023.2.21 交易量和基金活跃度提升，受益于AI主线。受益标的：指南针，同花顺，东方财富。（3）低估值央国企头部券商，盈利景气度向好。受益标的：中国银河。（4）券商三方导流政策放开后潜在受益标的。受益标的：财通证券，招商证券。 2022/2023Q1经纪、投行、资管业务收入同比承压 （1）经纪：2022/2023Q1上市券商经纪业务同比-18/%-17%，主要受全市场交易活跃度同比下降以及基金新发遇冷的影响。2022/2023Q1全市场日均股基成交额分别同比-9.9%/-9.3%，偏股新发同比-79%/-40%。 （2）投行：2022/2023Q1上市券商投行业务分别同比-7%/-25%，IPO收入同比 +8%/-64%，IPO规模同比+8%/-64%，IPO业务全年保持增长，一季度全市场规模萎缩造成IPO收入下滑。集中度来看，头部券商IPO市占率延续提升。 （3）资管：2022/2023Q1上市券商资管业务同比-9/-2%。2022年45家样本公募基金净利润同比-14%，净利润集中度有所下降。2023Q1非货和偏股AUM集中度环比下降。2022年基金公司净利率下降，头部基金公司净利率高于行业。2022年券商业绩受投资拖累，公募业务相对稳定，利润占比被动提升。 自营业务是2022年和2023Q1券商业绩核心影响因素 （1）2022年股市下跌导致自营拖累业绩，2023一季度资本市场回暖自营明显改善。2022年/2023Q1上市券商投资收益（含公允价值变动损益）分别为873/516亿，同比-51%/同比扭亏，占调整后收入22%/45%。2022/2023Q1年化自营投资收益率分别1.93%/4.80%，同比-2.8/+4.8pct，自营投资收益率受股市债市影响波动明显。2022/2023Q1末，上市券商自营金融资产规模4.0/4.4万亿，同比 +4%/+12%。结构看，2022年债券投资为主占比58%，债券和衍生品类资产占比同比+2.1/+0.4pct。长江证券/太平洋/中泰证券/国金证券/天风证券/华泰证券等自营驱动一季报超预期。 （2）利息净收入：2022/2023Q1上市券商利息净收入分别同比-4%/-18%。2023Q1市场日均两融余额1.59万亿，同比-6%，较年初+2%。2023Q1负债端成本小幅提升，短期融资券/3年/5年证券公司债券利率2.75%/3.14%/3.37%，较2022Q4环比+0.25/+0.22/+0.20pct。 风险提示：市场波动风险；财富管理业务增长不及预期。 行业研究 行业深度报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、2023Q1上市券商自营投资改善驱动业绩同比高增4 2、轻资本业务：2022年/2023Q1经纪、投行、资管同比下滑6 3、重资本业务：2023Q1自营同比改善，两融业务向好18 4、投资结论27 5、风险提示30 图表目录 图1：2022年上市券商净利润同比-34%4 图2：2023Q1上市券商净利润同比+86%，环比+81%4 图3：2022年/2023Q1上市券商年化ROE5.72%/7.35%4 图4：2022年/2023Q1上市券商杠杆率3.90/4.01倍4 图5：2022/2023Q1日均股基成交额同比-9.9%/-9.3%7 图6：2022前三季度证券行业佣金率0.0234%7 图7：2022年/2023Q1市场偏股基金新发份额同比-79%/-40%7 图8：2022/2023Q1全市场IPO规模同比+8%/-64%10 图9：2022/2023Q1全市场IPO单数同比-18%/-21%10 图10：2017年起三中一华IPO规模市占率呈提升趋势10 图11：2017年起三中一华IPO单数市占率呈提升趋势10 图12：2022/2023Q1债券承销规模同比-6%/+2%11 图13：2022/2023Q1再融资规模同比-20%/+52%11 图14：2023Q1末集合资管规模同比-22%，定向资管规模同比-17%13 图15：2022年上市券商资管净收入同比-9%14 图16：2023Q1上市券商资管净收入同比-2%14 图17：2022基金公司净利润同比-13.7%16 图18：2022基金公司净利润集中度有所下降16 图19：头部基金公司盈利能力更强，业绩稳定性高17 图20：2023Q1非货AUM集中度有所下降17 图21：2023Q1偏股AUM集中度环比有所下降17 图22：2022年沪深300中证综债-21.6%/3.3%，2023Q1分别+4.6%/+0.9%20 图23：2022/2023Q1上市券商年化自营投资收益率1.93%/4.58%，同比-2.8/+4.8pct21 图24：2022年两融日均余额同比-15%24 图25：2022年上市券商股票质押规模同比-4%24 图26：2023Q1券商债务融资成本环比下降24 图27：券商板块/头部券商PB估值处于低位29 表1：2022年自营板块同比-53%，拖累归母净利润同比-34%，2023Q1自营明显改善驱动归母净利润同比+86%5 表2：头部券商全年自营表现相对稳健，上市券商一季度自营同比改善带动业绩修复6 表3：2022年40家上市券商代销产品收入同比-27%，利润贡献5%，较2021+0.4pct7 表4：2022/2023Q1年40家上市券商经纪业务净收入同比-18%/-17%8 表5：2022/2023Q140家上市券商投行业务净收入分别同比-6.8%/-24.9%11 表6：头部券商和国金证券、民生证券等投行特色券商IPO储备较丰富12 表7：2022/2023Q1上市券商受托资管业务净收入同比-9%/-2%，一季度表现分化14 表8：2022年样本公募基金中位数营收同比-4%，净利润同比-11%，净利率-3pct16 数据来源：Wind、开源证券研究所17 表9：2022年参控股公募基金贡献较高利润17 表10：2022/2023Q1上市券商自营年化投资收益率分别1.93%/4.58%，同比-2.75pct/4.80pct19 表11：2022年上市券商债券类/权益类/衍生品类/其他类占比+2.1pct/-0.8pct/+0.4pct/-1.7pct21 表12：2022年上市券商直投+跟投合计利润贡献同比-62%，利润贡献占比-5.6%22 表13：2023Q1科创板跟投浮盈改善23 表14：2022/2023Q1上市券商合计利息净收入分别同比-4%/-18%24 表15：2022年两融业务萎缩，头部券商两融市占率仍保持稳定25 表16：2022年40家上市券商大财富管理合计贡献22%利润，同比+5pct27 表17：2022年上市券商大投行利润贡献19.7%，同比-5pct28 表18：受益标的估值表30 1、2023Q1上市券商自营投资改善驱动业绩同比高增 2022年/2023Q1上市券商归母净利润同比-34%/+86%，自营投资是核心变量。（1） 考虑到数据连续性，扣除财达证券、首创证券、信达证券后40家上市券商（下文未特殊指明处均指代40家上市券商）2022年/2023Q1归母净利润分别1252/424亿，同比-34%/+86%。2022/2023Q1年化ROE分别5.72%/7.35%，权益乘数（扣除客户保证金）分别为3.90/4.01倍，同比-3%/-1%。（2）各业务来看，2022年上市券商经纪/投行/资管/利息净收入/自营分别同比-18%/-7%/-9%/-53%/-4%，自营为全年业绩最大拖累。2023Q1投资收益同比明显改善驱动板块利润高增，经纪/投行/资管/利息净收入分别-17%/-25%/-2%/-18%，自营业务扭亏为盈至484亿（2022Q1亏损22亿）。2023Q1年化自营投资收益率4.58%，优于2022Q1的-0.22%，略低于2022Q2的5.05%。 图1：2022年上市券商净利润同比-34%图2：2023Q1上市券商净利润同比+86%，环比+81% 2,000 1,600 1,200 800 400 - -400 -800 201720182019202020212022 归母净利润（亿元）YOY-右轴 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 600 500 400 300 200 100 - -100 -200 -300 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 归母净利润（亿元）YOY-右轴 110.0% 90.0% 70.0% 50.0% 30.0% 10.0% -10.0% -30.0% -50.0% 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图3：2022年/2023Q1上市券商年化ROE5.72%/7.35%图4：2022年/2023Q1上市券商杠杆率3.90/4.01倍 9.56% 7.58% 8.35% 6.97% 7.35% 5.72% 4.35% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% 年化ROE 5.00 4.02 3.90 4.01 3.35 3.44 3.63 3.83 4.00 3.00 2.00 1.00 - 权益乘数-扣除保证金 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 表1：2022年自营板块同比-53%，拖累归母净利润同比-34%，2023Q1自营明显改善驱动归母净利润同比+86% 40家上市券商合计 2021A 2022A 2023Q1 金额（亿元） YOY 占调整后收入比重 金额（亿元） YOY 占调整后收入比重 金额（亿元） YOY 占调整后收入比重 经纪业务 1,373 20% 26.6% 1,120 -18% 28.7% 248 -17% 21.8% 投行业务 618 7% 12.0% 576 -7% 14.8%