中资美元债双周报（23年第19周）：地产修复缓慢，高收益美元债大幅下跌

美联储如期加息，CPI继续回落，美债收益率波动减弱。美联储在5月初如期加息25bp，符合市场预期，并在会后声明中删除“进一步加息适宜”的措辞，暗示将暂停加息，而上周发布的4月通胀数据显示CPI同比增速一年多以来首次回落至5%以下，受此影响，美债收益率长短端均有所回落，10y-2y期限利差则小幅收窄至-52bp。然而，5月消费者长期通胀预期的意外上升和美联储鹰派官员布拉德的发言带动加息预期再度提升，6月停止加息的概率小幅回落，短端美债利率小幅回升。 展望后市，若美国5月通胀不出现反弹迹象，鉴于当前美国中小银行持续存在的流动性风险，以及工商业信贷紧缩已造成经济部分领域放缓，我们认为美联储6月再度加息的可能性仍然较小，利率大概率将保持在高位，10年期美债收益率近期波动明显减弱，预计短期将在3.3%-3.7%间小幅震荡。近期两党关于债务上限的博弈仍在持续，尽管最后美债发生实质性违约的可能性极小，但未来经济的不确定性已然增加，长债利率下行的可能性上升，而下半年随着美国经济趋于衰退，利率下行空间将进一步打开。投资级美元债跟随长端美债波动，目前相较境内同等级债券仍具有较高的票息和估值优势，配置价值依然非常显著。 一级市场景气度下降，中银航空租赁为最大发行人。近两周（5月1日-5月12日）一级市场景气度下降，共发行12只债券，涉及9个债务主体，总发行规模为12.53亿美元，较前两周下滑82.4%，加权平均利率较两周前下降74bp。按发行数量计金融业为主要发行板块，发行数量为10笔，但单笔规模均不足1亿美元，合计规模共2.53亿美元。中银航空租赁为最大规模发行人，共发行两笔各5亿美元债券。票息方面，天风国际、华泰国际、建投（海外）投资美元债发行票面利率相对较高，分别为5.8%、5.5%和5.3%。 二级市场表现不佳，投资级持平，高收益债受部分房企负面舆情和地产弱复苏影响大幅下跌。收益率方面，投资级保持平稳，高收益债收益率和利差均大幅上行。回报率方面，投资级美元债近两周近乎持平，年初至今回报率微涨0.1%至3.3%，高收益美元债跌幅明显，近两周下跌4.4%，按行业来看，部分房企债务逾期导致房地产板块领跌6.7个百分点，金融板块下跌1%，非金融和城投相对稳健，分别上涨0.1%。 地产维持弱复苏态势。从基本面来看，地产行业依然维持弱复苏态势。4月份地产销售同比保持增长，但环比转负，显示销售热度有所降温。竣工端在保交楼的支持下继续走强，但投资和新开工依然未有明显好转，同比增速尚未回正，且新开工增速再度下探。而从融资端来看，去年末出台的各项利好政策已逐步传导至房企融资端，叠加销售回款回暖，房企整体到位资金同比有所改善，但多数融资集中在国央企和标杆类民企，资质较弱的民营房企受益有限，仍需警惕此类主体偶发的负面舆情对市场情绪造成扰动。 风险提示：美国通胀下行节奏的不确定性，个券发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，金融稳定性及潜在系统性危机的风险。 基准利率 美联储如期加息，CPI同比继续回落，美债收益率波动减弱 美联储在5月初如期加息25bp，符合市场预期，并在会后声明中删除“进一步加息适宜”的措辞，暗示将暂停加息，而上周发布的4月通胀数据显示CPI同比增速一年多以来首次回落至5%以下，受此影响，美债收益率长短端均有所回落，10y-2y期限利差则小幅收窄至-52bp。然而，5月消费者长期通胀预期的意外上升和美联储鹰派官员布拉德的发言带动加息预期再度提升，6月停止加息的概率小幅回落，短端美债利率小幅回升。 展望后市，若美国5月通胀不出现反弹迹象，鉴于当前美国中小银行持续存在的流动性风险，以及工商业信贷紧缩已造成经济部分领域放缓，我们认为美联储6月再度加息的可能性仍然较小，利率大概率将保持在高位，10年期美债收益率近期波动明显减弱，预计短期将在3.3%-3.7%间小幅震荡。近期两党关于债务上限的博弈仍在持续，尽管最后美债发生实质性违约的可能性极小，但未来经济的不确定性已然增加，长债利率下行的可能性上升，而下半年随着美国经济趋于衰退，利率下行空间将进一步打开。投资级美元债跟随长端美债波动，目前相较境内同等级债券仍具有较高的票息和估值优势，配置价值依然非常显著。 图1：美国4月CPI同比回落至5%以下，但长期通胀预期反弹 图2：联邦基金利率期货隐含6月加息概率边际上升 图3：10Y-2Y国债利率倒挂幅度小幅收窄 图4：中美主权债利差小幅走阔 图5：美国企业债信用利差小幅走阔 图6：美国5年期主权债CDS维持在高位 一级市场 一级市场景气度下降，中银航空租赁为最大发行人 近两周（5月1日-5月12日）一级市场景气度下降，共发行12只债券，涉及9个债务主体，总发行规模为12.53亿美元，较前两周下滑82.4%，加权平均利率较两周前下降74bp。按发行数量计金融业为主要发行板块，发行数量为10笔，但单笔规模均不足1亿美元，合计规模共2.53亿美元。中银航空租赁为最大规模发行人，共发行两笔各5亿美元债券。票息方面，天风国际、华泰国际、建投（海外）投资美元债发行票面利率相对较高，分别为5.8%、5.5%和5.3%。 表1：近两周新发行中资美元债明细 从月度净融资额走势来看，由于到期规模依然处于高位而一级市场的新发景气度较低，中资美元债4月份的净融资额延续了2月以来的下滑趋势，且持续处于较深负值。 图7：中资美元债净融资额走势 二级市场 二级市场表现不佳，投资级持平，高收益债大幅下跌 收益率方面，投资级保持平稳，高收益债收益率和利差均大幅上行。近两周10年期美债收益率与投资级中资美元债收益率分别在3.45%和5.36%上下波动，投资级利差维持在191bp，高收益级中资美元债的收益率上涨155bp至20.57%，高收益级利差走阔153bp至1711bp。 图8：投资级中资美元债收益率和利差走势 图9：高收益级中资美元债收益率和利差走势 回报率方面，截至5月12日，中资美元债二级市场表现不佳，以年初至今回报率衡量，投资级美元债近两周近乎持平，年初至今回报率微涨0.1%至3.3%，高收益美元债跌幅明显，近两周下跌4.4%，年初至今回报率下降至-5.5%。按行业来看，房地产板块领跌6.7个百分点，年初至今的涨跌幅下跌至-8.9%，金融板块下跌1%，非金融和城投相对稳健，分别上涨0.1%，年初至今涨跌幅录得3.4%和4.0%。 图10：中资美元债回报率2023年以来走势（分级别） 图11：中资美元债回报率2023年以来走势（分行业） 图12：年初至今回报率变化（分行业） 图13：年初至今回报率变化（分级别） 个券方面，近2周二级市场价格领涨的10只债券主要包括理想汽车、微盟集团、山东如意科技、蔚来汽车、中原银行等公司的美元债，价格领跌的10只债券包括北大方正、中芯国际、远洋资本、雅居乐和路劲基建等公司的美元债。 表2：近2周中资美元债二级市场价格涨幅最大的10只债券 表3：近2周中资美元债二级市场价格跌幅最大的10只债券 地产维持弱复苏态势。从基本面来看，地产行业依然维持弱复苏态势。4月份地产销售同比保持增长，但环比转负，显示销售热度有所降温。竣工端在保交楼的支持下继续走强，但投资和新开工依然未有明显好转，同比增速尚未回正，且新开工增速再度下探。而从融资端来看，去年末出台的各项利好政策已逐步传导至房企融资端，叠加销售回款回暖，房企整体到位资金同比有所改善，但多数融资集中在国央企和标杆类民企，资质较弱的民营房企受益有限，仍需警惕此类主体偶发的负面舆情对市场情绪造成扰动。 图14：房企到位资金同比增速放缓 图15：房地产销售保持恢复态势 图16：房地产开发投资金额、竣工面积、新开工面积累计同比增速（%） 调级行动 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了5次调级行动，3次为下调评级，2次为撤销评级。 表4：近两周调级行动 违约与要约情况 近两周无新增要约债券，新增违约债券为合景泰富集团控股有限公司的8笔美元债，合计债券余额共37.93亿美元。由于公司对第三方担保的一笔2.12亿元的境外借款逾期，因此触发若干长期附息债务共311.63亿元交叉违约。合景泰富表示，公司正在和借款主体及债权人积极沟通还款计划，上述触发交叉违约的债务提前偿还的可能性极低，同时会和其他债权人保持紧密沟通，妥善处理集团债务。 表5：近两周违约债券 风险提示 美国通胀下行节奏的不确定性，个券发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，全球金融稳定性及潜在系统性危机的风险。