资本充足、扩张较快、资产质量向好的优质城商行

公司近一年市场表现 投资要点： 苏行概况：苏州当地唯一法人城商行及唯一社保发卡行，苏州地区贷款投放占比超60%。立足产业优势开展对公，聚焦制造业、小微企业、科创企业等。依靠民生金融切入零售，聚焦小微客户服务、消费贷和财富管理。2021年、2022年及Q123归母净利润增速为20.8%、26.1%及20.8%，2021年以来增速赶超可比公司均值，营收稳健增长&信用成本下行是主因。此外，可转 债50亿元目前仅极少量转股，全部转股后资本实力将明显增强。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2023年5月16日 资本充足、扩张较快、资产质量向好的优质城商行 买入-A(首次) 苏州银行（002966.SZ） 城商行 资料来源：最闻 市场数据：2023年5月16日 收盘价（元）：7.42 总股本（亿股）：36.67 流通股本（亿股）：35.42 流通市值（亿元）：262.82 基础数据：2023年3月31日 每股净资产（元）：9.97 每股资本公积（元）：2.86 每股未分配利润（元）：3.48 资料来源：最闻 分析师：崔晓雁 执业登记编码：S0760522070001邮箱：cuixiaoyan@sxzq.com 研究助理：王德坤 邮箱：wangdekun@sxzq.com 业务发展：零售贷款占比渐升至Q123末的36.8%。零售经营贷占比为43.4%，可比公司中最高，业务增速较高且质量稳健。消费贷因疫情冲击一度低迷，现已逐步回暖，2022年增速回正至28.5%（vs2020年-18.7%/2021年 -2.6%），同时不良率未再恶化。疫情冲击减弱&经济秩序恢复，经营贷及消费贷可保持良好增速。对公贷款聚焦制造业（2022年占比32.1%，上市城商行中最高）。苏州市近年来第二产业投资占比提升，设备制造业投资占比较高（约占制造业投资的60%），对公受益苏州资本密集型产业发展。财富管理收入占比稳步升至12.1%，待公募+托管牌照发力有望再提升。 资产质量：Q123末不良贷款率0.87%、较年初-1BP。Q123信用成本仅0.76%、同比-52BP，较为优秀。不良降低主因不良生成率降低而非核销，2022年不良生成率仅0.04%，资产质量实打实改善。零售消费贷&对公制造业及房地产等不良波动较大的业务，有望在经济复苏下延续改善趋势。 投资建议：预计公司2023-25年归母公司净利润增速为+20.72%、 +19.31%、+17.51%，BVPS为10.28、11.01、12.17元，ROE维持11%以上。 参考公司历史估值及可比公司估值，我们认为2023EPB应处0.80x附近，当前仅0.72x，估值上升空间较大。首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示：资产质量恶化，规模扩张不及预期，成本收入比超预期等。财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,829 11,763 12,839 14,333 16,021 YoY(%)4.49 8.62 9.15 11.63 11.77 归母净利润(百万元) 3,107 3,918 4,730 5,644 6,632 YoY(%) 20.79 26.13 20.72 19.31 17.51 ROE(%) 9.96 11.52 10.83 11.17 11.64 EPS(元) 0.93 1.07 1.24 1.36 1.60 BVPS(元) 9.68 9.59 10.28 11.01 12.17 P/E(倍) 8.01 6.96 6.01 5.48 4.66 P/B(倍) 0.77 0.78 0.72 0.68 0.61 资料来源：Wind，山西证券研究所 目录 1.苏州银行概况及与可比公司比较分析3 1.1业务布局：立足产业优势开展对公，依靠民生金融切入零售3 1.2业绩简述：信用成本下行，中收稳健，规模增速较高5 1.3可比公司比较分析7 2.业务发展：扩表有空间，零售、对公贷款均较快增长13 2.1零售业务：规模扩张可期，财富管理贡献逐步提升13 2.1.1零售贷款：消费贷复苏，按揭贷&经营贷稳健14 2.1.2零售存款：占比提升，成本率下行15 2.1.3财富管理：重要性日渐提升16 2.2对公业务：发展战略契合苏州产业发展趋势17 3.资产质量持续改善，资本实力有望提升20 3.1资产质量：不良生成率持续下行20 3.2资本充足率：可转债转股提升扩表能力22 4.盈利预测与投资建议24 4.1盈利预测24 4.2投资建议26 风险提示28 1.苏州银行概况及与可比公司比较分析 1.1业务布局：立足产业优势开展对公，依靠民生金融切入零售 苏州银行前身为由苏州市农村信用联社组建的江苏东吴农村商业银行，东吴农商行于2004年12月对 外挂牌营业，为全国第5家股份制农商行。2010年，东吴农商行更名为苏州银行，并于2011年升格调整至中小银行监管序列，所属细分行业由农商行转变为城商行。 苏州银行现为苏州地区唯一一家法人城商行，公司坚持深耕苏州地区，同时也逐步向江苏省内其他地区拓展，2022年末公司苏州地区投放贷款占比62.7%，江苏省其他地区投放贷款占比37.3%。截至2022年末，公司共有13家分行、170家网点，其中77.6%的点位于苏州，其余网点散布在江苏其他地市。整体来看，苏州仍然是公司经营基本盘所在。 图1：公司历年贷款分地区投向图2：2022年末公司网点数量分地区占比 资料来源：公司公告，山西证券研究所资料来源：公司公告，山西证券研究所 公司于2015年启动事业部改革，当前分为零售银行、公司银行、金融市场和数字银行四大事业部，重点业务包括零售存贷款、对公存贷款、财富管理、金融市场和民生金融业务等。其中民生金融主要指公司利用社保卡发卡行优势，与政府部门合作，运用科技手段打造惠民服务。民生金融是公司个人客户导入的主渠道。苏州银行业务发展规划的重点包括： 零售存贷：消费贷加强在苏南、苏中地区的推广；经营贷聚焦小微客户，并逐步由产品营销转为综合金融服务；加强人才金融、小微金融业务开展。存款端既注重规模提升，也注重成本管理。 公司存贷：立足区域产业优势，以提升考核系数等方式深耕制造业、科创企业、绿色金融和小微企业贷款领域。存款端注重成本管理，做大托管及结算资金规模，提高活期占比。 财富管理：增加合作伙伴，积极扩大产品供给，细化客群分层经营，中收贡献持续提升，2022年公司 获得公募基金牌照，2023年公司获得基金托管牌照，财富管理业务布局持续深入。 金融市场业务：同业业务资产结构优化，投资交易注重投研能力提升，资管业务注重产品创新。 表1：苏州银行各年度业务发展规划 业务条线 2019 2020 2021 2022 个人存款 利用代发沉淀，扩大存款规模利用理财沉淀活期 资金，优化存款成本 深入优化存款结构，兼顾存款规模提升 存款规模提升，成本稳中有降 -- 个人贷款 按揭贷：准入一手楼盘139个，与优质中介合作二手房业务经营贷：坚持普惠，做强小微，用税银时贷、网商房抵贷获客消费贷：依托场景串联，合理发展消费贷 按揭贷：维护大型一手开发商和大房产中介，实现批量获客经营贷：支持小微客户复工复产消费贷：大力推广拳头产品“市民贷”，针对医护人员推出 “天使贷” 按揭贷：执行差异化住房贷款政策，支持首套刚需购房者经营贷：丰富小微贷款产品体系消费贷：重点业务，加大“市民贷”在苏南、苏中地区的推广 小微普惠：贷款突破 300亿元、同比+28% 人才金融：深化政银合作，为高层次人才定制专属产品按揭贷一城一策，优化产品流程。消费贷重点推广市民贷 财富管理 增加合作伙伴，提升中收。当年代销理财中收突破6200万 坚持代销理财和自营理财双轮驱动，进一步提升中收贡献加大引入权益产品 细化客群分层经营，做好高净值客户资产配置，丰富普惠型 金融产品 优化产品和服务体系，细化客群分层经营 公司存款 加深政企合作，参加政府&机关团体专项资金、保证金专户 招标。 拓展低成本的结算资金将部分高成本负债 引导至理财产品 -- 对公存款增速高于全省平均2.18pct，高于全市平均 6.63pct 公司贷款 提升制造业贷款考核权重，提高对科技、小微行业贷款的 绩效提拔引导系数 继续优化小微、民企、制造业和科创企业贷款的权重 持续加大小微企业金融支持力度，发展科创金融、绿色金融 坚持普惠金融、科创金融、绿色金融和供应链金融 金市业务 向轻转型，提升资产配置能力，提高资本使用效率 强化交易能力及产品创新能力 强化交易能力，提升自营理财创利能力 同业业务坚持资产结构调优，投资交易加强投研能力建设，资管业务做好产品 创新及结构优化 民生金融 苏州本地唯一社保发卡行，携手政府部门打造惠民服务，个人客户获客主渠道 继续建设惠民服务，仍为个人客户导入的主渠道 江苏省保障卡在当年5月20日发行，省社保卡苏州市市 占率超98% 持续推进江苏省第三代社保卡发行，省内开业地区全覆盖。不断开拓民生金融 服务场景 资料来源：公司各年度公告，山西证券研究所 1.2业绩简述：信用成本下行，中收稳健，规模增速较高 在良好的业务发展规划之下，公司2022年及Q123取得了良好的业绩表现。细分来看： 2022年及Q123，利息净收入的增长及拨备计提的减少是公司净利润增长的主因。2022年利息净收入 83.41亿元、同比+10.7%。细分来看，生息资产余额4860亿元、同比+15.4%，净息差1.87%、同比-4BP，规模扩张带动2022年利息净收入较快增长。Q123利息净收入21.37亿元、同比+11.1%，生息资产余额5167亿元、同比+11.5%，净息差1.77%、同比持平，规模扩张同时息差表现稳健带动Q123利息净收入较快增长。拨备计提方面，2022年信用减值损失27.64亿元、同比-17.3%，主因贷款减值少计提11.41亿元、占当期信用减值损失减少金额的197.7%。Q123信用减值损失5.09亿元、同比-30.5%，公司资产质量持续改善。 图3：2022年公司业绩归因分析图4：Q123公司业绩归因分析 资料来源：公司公告，山西证券研究所 注：蓝柱为正贡献，橙柱为负贡献，灰柱为同比 资料来源：公司公告，山西证券研究所 自2021年起，在营收稳步增长及拨备计提减少的影响下，公司净利润呈现加速增长趋势，增速明显领先营收增速及PPOP增速。 净利润的快速增长带动公司盈利能力明显增强。公司年化ROE及ROE（TTM）在2020年达到近年来的阶段低点，并自2021年起快速提升。2021年、2022年、Q123公司年化ROE分别为9.96%、11.01%、13.21%，ROE（TTM）分别为9.96%、11.01%、10.80%。 依据杜邦分析，ROE的提升来自净利率提升和权益乘数提升的共振。净利率和权益乘数均在2020年达到阶段低点，并自2021年起提升。其中净利率改善，主因拨备计提减少，信用成本下降。权益乘数提升， 主因公司在2019年上市，当年净资产大幅增加，致使2019-20年权益乘数处于低位。上市以后，公司逐步加大资产投放，权益乘数在2021年达到13.48，超过上市以前高点，2022年、Q123分别达到13.73、13.76。 图5：2021年以来归母净利润增速快速提升图6：2021年以来盈利能力明显提升 资料来源：公司公告，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图7：2021年以来净利率明显提升图8：2021年以来权益乘数明显提升 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 业务发展方面，公司对公贷款、零售贷款均增长较快，并且资产质量均呈现改善趋势。 首先，生息资产规模增长主要由贷款增长推动。2021年、2022年、Q123公司贷款余额增速分别为13.4