中报点评：利息净收入较快增长，资产质量向好

本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第1 页 / 共5页 银行 2017年08月29日 分析师:刘冉 执业证书编号：S0730516010001 liuran@ccnew.com 021-50588666-8036 研究助理:王鸿行 wanghx@ccnew.com 021-50588666-8041 利息净收入较快增长，资产质量向好 ——农业银行(601288)中报点评 证券研究报告-中报点评 增持（首次） 市场数据(2017-09-05) 收盘价(元) 3.85 一年内最高/最低(元) 3.96/3.09 沪深300指数 3857.05 市净率(倍) 0.95 总市值（亿元） 12,504.57 流通市值(亿元) 11,321.13 基础数据(2017-6-30) 每股净资产(元) 3.93 总资产(亿元) 205,735.86 所有者权益(亿元) 13,552.00 净资产收益率(%) 8.37 总股本(亿股) 3,247.94 H股(亿股) 307.39 个股相对沪深300指数表现 资料来源：贝格数据，中原证券 相关报告 联系人： 李琳琳 电话： 021-50588666-8045 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号18楼 邮编： 200122 发布日期：2017年09月06日 投资要点: 事件：农业银行于2017年8月30日公布2017年半年度报告。  净利润增速延续17年一季度以来的回升态势。17年上半年，公司营业收入与净利润分别为2769.53与1086.70亿元，分别同比增长6.4%与3.4%。营业收入与净利润增速均延续17年一季度以来的回升态势。其中，净利润增速分别较16年与17年一季度回升1.62与1.22个百分点，为15年一季度以来最高值。公司净利润增速回升主要原因是：利息净收入在资产规模扩张与净息差企稳回升双重驱动下实现6.2%的较快增长。  利息净收入较快增长，但手续费及佣金净收入下降。17年上半年，公司利息净收入同比增长6.2%，分别较16年与17年一季度提升14.94与4.24个百分点。利息净收入占营业收入的比重为76.30%，较17年一季度提升6.75个百分点。收入端，贷款与投资利息收入主要在规模增长驱动下分别增长2.2%与14.73%；存放央行款项利息收入主要因客户存款增长致法定存款准备金规模增加而增长5%；存放与拆放同业利息收入主要因规模收缩而下降14.10%。支出端，在存款规模增长情况下，存款利息支出因重定价及存款期限结构变化影响下平均付息率下降17bps而减少1.6%；同业存放与拆入利息支出主要因规模收缩而减少5.51%；其他付息负债利息支出主要因与央行开展的借贷便利规模扩大而增长16.9%。公司营业收入中，手续费及佣金净收入与其他非息收益分别下降16.9%与增长124.47%，合计占营业收入的比重为23.7%。其中，手续费及佣金收入下降的主要原因有：代理业务手续费因代理财政委托资产处置业务于16年末到期而下降27.8%；结算及清算手续费因公司主动让利而下降31.9%；顾问与咨询费收入因财务业务顾问收入减少而下降14.6%；其他非息收益增长强劲的主要原因是：农银人寿保费收入、衍生工具投资收益、汇兑收益与公允价值变动收益实现较快增长。  拨备计提力度加大，风险抵补水平改善。17年上半年，公司计提各类资产减值损失446.97亿元，同比增长21.67%。其中，贷款减值损失为414.15亿元，同比增长18.07%。受益于此，公司拨备覆盖率较16年末提高8.4个百分点至181.80%,风险抵补水平有所改善。  资产质量向好趋势较为明显。17年6月底，公司不良贷款率为2.19%，较16年末下降0.18百分点，主要因不良贷款余额较大的制造业和批发与零售业不良率下降。先行指标关注类贷款占比为3.62%，较16年末下降0.26个百分点。17年上半年，贷款迁徙率-3%2%7%12%17%22%27%2016-092017-012017-052017-09农业银行 沪深300 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第2 页 / 共5页 全面下降，正常类、关注类、次级类与可疑类贷款迁徙率分别为2.00%、16.01%、68.39%与3.55%，分别较16年末分别下降1、8.85、20.84与6.2个百分点。公司贷款不良率、关注类贷款占比及贷款迁徙率下降意味着资产质量向好趋势较为明显。  净息差有回升趋势。17年上半年，公司净息差为2.24%,较17年一季度回升3bps。下半年，随着营改增价税分离影响的淡出，净息差有望继续延续稳中向好的态势。公司净利息收入占营业收入的比重位列四大行之首且较大幅度高于行业平均水平，因此净息差改善对公司营业收入增速改善作用相对大部分银行更加明显。  履行大行责任，持续提升综合化金融服务能力。17年上半年，公司积极履行国有大行责任，响应一系列国家产业政策，持续提升综合化金融服务能力。具体事项包括：围绕发改委“十三类”工程包，做好重大规划对接和PPP项目库对接；支持雄安新区建设，打造具有农行特色的金融服务体系；积极服务“一带一路”，支持中国企业“走出去”和国际产能合作；全面推动京津冀协同发展项目建设；围绕长江经济带发展战略，大力支持沿江综合立体交通走廊建设和特色优势产业集群建设。  首次给予“增持”评级。预计公司17-18年的BVPS为4.38与4.87元，按9月5日3.85元的收盘价计算，对应PB分别为0.88与0.79倍。目前公司0.98倍PB(LF)接近行业平均水平，首次覆盖给予“增持”投资评级。 风险提示：经济增长不及预期、系统性风险、金融监管超预期。 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 536,168 506,016 540,749 550,842 579,017 增长比率 2.94% -5.62% 6.86% 1.87% 5.11% 净利润(百万元) 180,774 184,060 191,954 201,474 213,391 增长比率 0.70% 1.82% 4.29% 4.96% 5.91% BVPS(元) 3.73 4.06 4.38 4.87 5.39 市净率(倍) 1.03 0.95 0.88 0.79 0.71 资料来源：贝格数据，中原证券 银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第3 页 / 共5页 图1：2012-17年公司营业收入及增长率 图2：2012-17年公司净利润及增长率 资料来源：WIND,中原证券 资料来源：WIND,中原证券 图3：2012-17年公司利息净收入及增长率 图4：2012-17年公司手续费及佣金净收入及增长率 资料来源：WIND,中原证券 资料来源：WIND,中原证券 图5：2012-17年公司不良贷款余额及不良贷款率 图6：2012-17年公司净息差 资料来源：WIND,中原证券 资料来源：WIND,中原证券 -10%-5%0%5%10%15%20%0100020003000400050006000营业收入（亿元） 同比增长率 0%5%10%15%20%25%0500100015002000净利润（亿元） 同比增长率 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%010002000300040005000利息净收入（亿元） 同比增长率 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02004006008001000手续费及佣金净收入（亿元） 同比增长率 0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%05001000150020002500不良贷款余额（亿元） 不良贷款率 1.501.701.902.102.302.502.702.90净息差（%） 银行 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第4 页 / 共5页 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 每股指标与估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 现金及存放央行 2,587,057 2,811,653 2,919,099 3,003,610 3,066,083 EPS (摊薄) 0.56 0.57 0.59 0.62 0.66 同业资产 1,673,984 1,526,665 1,198,155 1,232,843 1,258,485 BVPS 3.73 4.06 4.38 4.87 5.39 证券投资 4,512,047 5,333,535 5,581,110 4,421,388 2,858,403 P/E 6.92 6.80 6.53 6.22 5.88 贷款总额 8,909,918 9,719,639 10,805,071 11,982,533 13,320,853 P/B 1.03 0.95 0.88 0.79 0.71 贷款损失准备 403,243 400,275 444,949 511,011 589,506 贷款净额 8,506,675 9,319,364 10,360,122 11,471,522 12,731,347 盈利能力 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 生息资产总额 17,683,006 19,391,492 20,503,435 20,640,374 20,503,824 ROAA 1.07% 0.98% 0.95% 0.97% 1.02% 总资产 17,791,393 19,570,061 20,743,604 20,901,501 20,794,733 ROAE 16.12% 14.51% 13.99% 13.39% 12.77% 同业负债 1,626,464 1,663,897 1,745,830 1,256,288 615,559 净利差（SPREAD） 2.38% 1.99% 2.00% 2.04% 2.13% 存款 13,538,360 15,038,001 16,312,094 16,784,346 17,133,447 净息差（NIM） 2.58% 2.16% 2.15% 2.18% 2.2