发布全新一次性解决方案，产品力持续创新

FEELM MAX全新升级，研发为核、深化产品创新。英国时间5月13日，思摩尔在伯明翰宣布，全新升级FEELM Max全球首款陶瓷芯一次性雾化解决方案启动大规模商用，目前已具备合规环境下大规模出货能力。受益于公司深入底层研发，升级版解决方案在发热体/电子电控/结构与材料三大技术领域取得突破，并带来1）全球首发陶瓷芯S1：合规标准下实现口数和口感提升（相较棉芯，2ml口数提升30%+至800口；醛酮类物质低于法国AFNO标准98.4%，挥发杂质-78%、口腔残留-54.6%、粒径细腻度+55%）；2）恒功率能源管理系统：大幅提升雾化量和口感一致性（雾化量一致性达95%+，口感一致性+35%）；3）透明视窗设计：实时掌握使用进度，缓解产品使用焦虑，拥有差异化高级质感（荣获德国红点奖）。受益于产品优势显著，发布会现场悦刻、意大利头部品牌KIWI、英国头部品牌Totally Wicked均表示将搭配公司最新技术为消费者带来全新升级体验。 坚守合规底线，尽显龙头社会责任。伴随欧盟TPD3开启立法，受制于环保、舆论等因素，一次性小烟监管趋严。公司作为行业龙头，恪守合规底线且聚焦环保，宣布将联合悦刻在英国推出全球首个一次性品类端到端全链路回收体系（由制造商、品牌商、零售商、消费者、合规处理机构共同参加建设），消费者可通过快递公司、零售门店，将一次性产品进行回收&换取福利，同时回收机构可提供100%拆解、0填埋的环保解决方案。 国内底部确认，海外一次性产品有望持续贡献增量。受制于国内非法口味库存仍在&新国标仍处适应阶段，公司Q1收入仍承压。展望未来：1）内销：中烟已加大监管力度，且在大客户市场份额提升&聚焦供应链集中管理背景下，公司份额预计稳步提升，Q1收入有望筑底；2）美国：受益于JULL出清，大客户份额提升预计带动公司稳健增长，此外奥驰亚Q1收购NJOY，之后凭借奥驰亚深厚资金、渠道等优势，NJOY份额有望恢复增长。3）欧洲：尽管行业监管趋严，但公司凭借合规&产品&技术等核心优势，有望持续抢占份额，一次性产品出货有望逐季提升。 投资评级：公司深度绑定全球大客户&技术壁垒深厚，一次性、医疗、美容、大麻雾化多元共振推动未来成长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为23.7亿元、27.5亿元、34.0亿元，对应PE分别为19.7X、17.0X、13.8X，维持“买入”评级。 风险提示：新型烟草全球渗透率提升不及预期，政策趋严。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）