流动性与机构行为周度跟踪：高超储率下隔夜7天利差扩大 存单利率下行非银需求仍偏强

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 高超储率下隔夜7天利差扩大存单利率下行非银需求仍偏强 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年5月14日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 高超储率下隔夜7天利差扩大存单利率下行非银需求仍偏强 2023年5月14日 货币市场：本周央行公开市场净回笼资金260亿元，资金面维持宽松状态，隔夜利率一度降至1.1%，周五边际收敛，DR007维持在1.8%附近。 本周质押式回购成交规模维持高位，周四创下8.13万亿的新高，全周日均成交上升至7.85万亿；质押式回购余额也在上半周快速回升后稳定在11万亿以上的高位。分机构来看，大行净融出大幅增加，银行刚性净融出重回5万亿以上，尽管货币基金与理财产品融出规模小幅下降，而证券、基金、其他非银正回购规模也有所回升，但新口径资金缺口指数仍然大幅回落，尽管周五其小幅回升至-4729，但仍处于低位水平。 我们预计下周MLF利率不变，大概率等量续作。当前非银机构杠杆偏高，需要较高超储才能将DR007维持在政策利率附近。3月降准及MLF净投放补充了中长期流动性使超储率维持高位，尽管DR007仍在央行合意范围内，但高超储下银行隔夜偏多，造成近期隔夜利率偏离DR007下降。尽管隔夜利率中枢偏低的状态可能维持，但考虑月中超储的波动，类似于本周的宽松程度恐非常态。考虑缴准、缴税及政府债缴款等因素扰动，我们认为下周尤其是下半周资金面存在边际收紧的可能。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行8.0BP至2.43%。本周同业存单发行规模基本持平上周，而偿还规模大幅增加，存单转为净偿还593.2亿元。除城商行为净融资外，其余银行均为净偿还；1Y期存单发行占比下降至42%。城商行、农商行存单发行成功率略有回落，但仍位于近一年均值水平以上；城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。尽管近期存单利率快速下行，存单供需相对强弱指数近一周下行5.7pct至25.3%。但仍在需求偏强区间，这受到了隔夜利率偏低以及通知存款与协定存款纳入上限管理的影响，但考虑当前隔夜利率的位置并非稳态，协定存款调整影响相对间接，短期存单或存调整压力。 票据利率：本周票据利率先升后降，全周来看3M、6M期票据利率分别较 5月5日上行6BP、5BP至1.60%、1.56%。 现券二级交易跟踪：本周交易盘与主要配置机构均继续增持债券。基金公司全面增持利率债、信用债、存单和二永债，其对各期限利率债增持规模均有所上升，尤其是增持超长国债。配置型机构主要增持存单与信用债，对利率债与二永的净买入规模也有所增加。其中农商行变化不大，略微增加净买入信用债、存单、二永债，对政金债净卖出规模扩大；保险主要增持地方政府债和存单；而理财产品大规模增持信用债、存单，对政金债的净买入规模也明显增加。从期限上看，农商行对10年及以上国债买入规模明显增加，对政金债卖出期限更加平均；保险公司净卖出10年国债与政金债；理财仍以买入1Y左右的短期利率债为主。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场9 二、现券二级交易跟踪9 风险因素11 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图8：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图9：分银行类型存单发行规模分布7 图10：分银行类型存单净融资规模分布7 图11：存单发行规模期限分布7 图12：各类型银行存单发行成功率7 图13：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔7 图14：存单供需相对强弱指数8 图15：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图16：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图17：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图18：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图19：所有期限存单的需求结构占比9 图20：1年期存单的需求结构占比9 图21：分期限存单供需相对强弱指数9 图22：国股转贴现票据利率走势9 图23：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）10 图24：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图25：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图26：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 图27：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净回笼资金260亿元，资金面维持宽松的状态，隔夜利率一度降至1.1%，而周五边际收敛，DR007维持在1.8%附近。本周共有360亿逆回购到期，央行每日逆回购投放缩量至20亿元，全周净回笼流动性 260亿元。本周资金面整体维持宽松状态，周一资金利率有所反弹，但周二至周四再度转松，隔夜利率一度降至1.1%；随着税期临近，周五隔夜利率小幅反弹，但DR007一直维持在1.8%附近。截至5月12日，R001、DR001、R007、DR007分别较5月6日上行32.3BP、23.5BP、16.0BP、8.8BP至1.44%、1.32%、1.90%、1.81%，R007-DR007利差走阔7.2BP至9.5BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 05.16-05.20 05.23-05.27 05.30-06.02 06.05-06.10 06.13-06.17 06.20-06.24 06.27-07.01 07.04-07.08 07.11-07.15 07.18-07.22 07.25-07.29 08.01-08.05 08.08-08.12 08.15-08.19 08.22-08.26 08.29-09.02 09.05-09.09 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 03.27-03.31 04.03-04.07 04.10-04.14 04.17-04.23 04.24-04.28 05.01-05.06 05.08-05.12 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007B 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 360 260 160 60 -40 亿元 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 本周质押式回购成交规模维持高位，周四创下8.13万亿的新高，全周日均成交上升至7.85万亿；质押式回购 余额也在上半周快速回升后稳定在11万亿以上的高位。分机构来看，大行净融出大幅增加，银行刚性净融出重 回5万亿以上，尽管货币基金与理财产品融出规模小幅下降，而证券、基金、其他非银正回购规模也有所回升，但新口径资金缺口指数仍然大幅回落，尽管周五小幅回升至-4729，但仍处于低位水平。本周质押式回购成交金额维持高位，尤其是周四达到8.13万亿的历史新高，全周日均成交金额环比上升2.02万亿至7.85万亿；质 押式回购余额上半周快速上升，周三后稳定在11万亿以上。分机构来看，大行净融出规模本周大幅增加，银行 刚性净融出规模累计增加超过8000亿，绝对规模再度升至5万亿以上。非银方面，货币基金与理财产品融出规模小幅下降约千亿，而证券、基金、其他非银正回购规模也有所回升，但新口径的资金缺口指数仍然从上周末的-638大幅回落，周四一度降至-4922，周五指数小幅回升至-4729，但仍处于低位水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元刚性银行净融出 48000 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 % 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 38000 28000 18000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10