华创医药周观点：一次性手套行业调整趋于稳定，上行转折可期

证券研究报告 华创医药周观点： 一次性手套行业调整趋于稳定，上行转折可期 2023/05/12 华创医药首席分析师郑辰 华创医药联席首席分析师刘浩华创医药高级分析师李婵娟华创医药高级分析师黄致君 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360522090003邮箱：huangzhijun@hcyjs.com @2021华创版权所有 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。 请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 01行情回顾 第一部分 02 03 板块观点和投资组合行业和个股事件 本周行情回顾 •本周，中信医药指数下跌2.31%，跑输沪深300指数0.34个百分点，在中信30个一级行业中排名第21位。 •本周涨幅前十名股票为*ST紫鑫、正海生物、锦好医疗、山外山、莱茵生物、奥精医疗、泰坦科技、众生药业、吉贝尔、*ST太安。 •本周跌幅前十名股票为祥生医疗、国新健康、赛诺医疗、金石亚药、津药药业、第一医药、泰恩康、片仔癀、冠昊生物、诺诚健华-U。 本周中信一级行业指数涨跌幅本周涨跌幅排名前10的股票 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% -6% -7% -22.50% -20.12% -17.10% 电力及公用事业 汽车煤炭 纺织服装电力设备及新能源 钢铁综合金融 综合家电 轻工制造基础化工商贸零售 银行农林牧渔房地产计算机电子 机械非银行金融国防军工 医药建材 交通运输食品饮料石油石化 通信有色金属消费者服务 传媒建筑 -16.09% -15.12% -14.98% -14.27% -13.97% -13.39% -12.99% *ST紫鑫正海生物锦好医疗山外山莱茵生物奥精医疗泰坦科技众生药业吉贝尔 *ST太安 祥生医疗国新健康赛诺医疗金石亚药津药药业第一医药泰恩康片仔癀冠昊生物 诺诚健华-U 13.41% 12.88% 11.09% 10.41% 9.28% 9.09% 18.26% 17.37% 17.34% 16.69% -25%-20%-15%-10%-5%0%0%5%10%15%20% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 第二部分 01 行情回顾 02板块观点和投资组合 03 行业和个股事件 •整体观点：1）医药板块调整时间长，从21q1开始调整；2）估值水平低，一季报已披露完毕，医药整体TTM仍处于历史低位；3）配置低，去年二三季度中间配置比例略微提升了一些，但是22q4的抗疫、23q1的AI等热门主题对医药的配置比例产生扰动；4）景气度加速，医疗端需求恢复3月好于2月，2月好于1月；预计二季度同比和环比数据将更为强劲，尤其关注上海区域业务比例较高的公司；5）行情特征，持续散发，百花齐放，市值不拘泥于大小，风格不拘泥于成长或价值。 •创新药：创新药板块经过2个多月的调整，整体估值较低，头部biotech空间较大，港股小市值公司普遍处于破净状态。叠加Q2是板块临床进展披露最密集、国产新药获批最多的阶段，当前配置创新药性价比较高。技术方向首选ADC和双抗，尤其看好PD-1联用ADC大主线。建议关注：A股：贝达药业，恒瑞医药，科伦药业等。科创板：百利天恒-U、首药控股-U、迈威生物-U、百奥泰等。港股：康方生物、康宁杰瑞制药-B、康诺亚-B、和黄医药等。 •医疗器械：1）高值耗材关注已落地和即将落地的集采，关注手术量恢复，首推春立医疗，其他关注惠泰医疗、三友医疗、威高骨科等；2）IVD关注集采弹性和高增长，首推普门科技、迪瑞医疗，关注新产业；3）医疗设备受益持续的国产替代政策支持和三年疫情更新设备的需求，具有滞后于医院经营一个季度左右的特征，预计将在三四季度看到较高增量，首推澳华内镜、迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗；4）低值耗材处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外受益新客户和新产品订单，首推维力医疗，关注振德医疗。 •中药：1）品牌OTC关注提价，推荐同仁堂，建议关注健民集团、片仔癀；2）院内中药关注产品和在研管线、销售能力重要程度凸显，首推以岭药业、康缘药业，建议关注达仁堂、方盛制药等；3）中药OTC关注品牌和渠道，首推华润三九。 •医疗服务：1）强稀缺性，固生堂，复制中医，走向全国；2）相对低估，普瑞眼科；3）其他稀缺包括：锦欣生殖、海吉亚医疗。 •药房：一季度业绩预期向好，我们预计23-24年头部药房整体同店、业绩复合增速有望恢复至5-10%、20-35%；估值性价比突出。低估值推荐一心堂、龙头推荐益丰药房。 •医药工业：原料药低位等业绩，仿制药关注业务转型和创新，CDMO等周期，血制品供需弹性均较大。推荐信立泰、华东医药，建议关注 人福医药、博雅生物、天坛生物、华海药业、天宇药业。 •生命科学服务：国产替代空间大，需求急迫，行业发展空间大；干扰项有新冠和产品竞争力。重点关注百普赛斯、毕得医药、华大智造等。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 ┃2019年以来，国内一次性手套行业分为平稳、狂热、冷静三个阶段 •阶段1（平稳期）：2020年之前，行业处于平稳运行期，供需稳定，相关企业处于稳步发展状态。 •阶段2（狂热期）：2020年开始，疫情的爆发带来一次性手套需求量飙升，但由于手套产能难以在短时间扩充，供需错位下一次 性手套价格快速上涨，量价齐升下相关企业实现了业绩的显著增长。为了进一步吸收潜在订单，国内外相关厂商提出了扩产计划。 •阶段3（冷静期）：2020年之后，疫苗接种逐渐普及，新冠疫情也逐步得到控制（导致一次性手套需求量降低），此外，市场新增产能开始投放，同时原材料成本开始下降，一次性手套价格进入下行通道，行业在供需关系调整中逐渐回归理性。 1200 1000 800 600 400 200 0 国内外一次性手套龙头总市值变化趋势 阶段1 阶段2 阶段3 90040 800 70030 600 500 40020 300 20010 100 00 国内外一次性手套龙头净利润变化趋势阶段1阶段2阶段340 30 20 10 0 英科医疗总市值（亿元，左轴）TOPGLOVE总市值(亿令吉,右轴) 资料来源：Wind,Bloomberg，华创证券 -10 -10 英科医疗净利润（亿元，左轴）TOPGLOVE净利润（亿令吉，右轴） 资料来源：Wind,TOPGLOVE官网，华创证券注：TOPGLOVE的财年结束日期为8月31日，英科医疗的财年结束日期为12月31日，统一根据英科医疗的财年划分标准匹配TOPGOLVE的报表实际日期 ┃一次性手套需求端下行调整已趋于稳定 •基于进出口数量来分析一次性手套行业需求端的变化： •整体来看，一次性手套进口需求变化不大（PVC手套进口数量基数小，正常范围内波动影响不大），出口需求波动较为明显。 •具体从出口数量来看，2020年初，受疫情影响，全球（尤其是北美、欧洲、日本等发达经济体）对医疗设施、设备以及物资的需求成倍增加，带动一次性手套需求量的显著增长。此后，随着国内手套厂商的新增产能逐步落地，短期内一次性手套出口量在供需缺口填补中得到进一步提升。然而，随着各国疫苗接种逐步普及，全球一次性手套需求量下降，导致国内出口数量降低（硫化橡胶手套出口数量下降较晚的原因系2021年4月份东南亚丁腈手套主产区爆发公共卫生事件，国内相关企业填补了该部分供给缺口）。目前硫化橡胶手套和PVC手套的出口数量已基本恢复到2019年水平且趋于稳定，需求端调整接近尾声。 硫化橡胶手套（包含丁腈手套）进出口数量趋势PVC手套进出口数量趋势 4090 3580 3070 2560 2050 40 1530 1020 510 00 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 进口量（万双，右轴） 出口量（亿双，左轴） 进口量（亿双）出口量（亿双） 资料来源：中华人民共和国海关总署，华创证券资料来源：中华人民共和国海关总署，华创证券 ┃一次性手套价格端下行调整已趋于稳定 •2020年开始，一次性手套价格快速上升。以丁腈医用外科手套为例，根据中国海关杂志披露的数据，2019年年底，丁腈医用外科手套售价约为30美元/箱（1000副手套每箱），而到了2020年6月，售价就已经达到130美元/箱。 •由于中国的一次性手套以出口外销为主，我们认为，可以基于出口价格来判断其整体价格趋势。在供需失衡得到缓解的背景下， 目前硫化橡胶手套和PVC手套的出口价格已基本恢复到2019年水平且趋于稳定，价格端调整接近尾声。 180 160 140 120 100 80 60 40 20 出口价格（美元/箱） 0 硫化橡胶手套（包含丁腈手套）出口价格趋势 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 PVC手套出口价格趋势 资料来源：中华人民共和国海关总署，华创证券注：每箱为1000副手套 出口价格（美元/箱） 资料来源：中华人民共和国海关总署，华创证券注：每箱为1000副手套 ┃一次性手套成本端调整已趋于稳定 •一次性手套厂商成本结构中，原材料成本占比较高。马来西亚是全球一次性手套的主要产区，对于马来西亚的手套生产厂商，原材料成本是其成本结构中最大的组成部分，一般占其生产成本的50%-65%，以位于马来西亚的全球手套龙头TOPGLOVE为例，根据其招股说明书，其FY21的成本结构中，原材料成本占比为55%。对于国内的手套生产厂商，原材料成本也是其营业成本的主要组成部分，根据英科医疗和中红医疗21年年报，2021年，其材料成本占其营业成本的比例分别高达73%和63%。 2021年英科医疗成本构成2021年中红医疗成本构成FY21TOPGLOVE成本构成 加工费用等其 他费用占比, 27% 直接材料和 外购占比,73% 其他成本占比, 37% 材料成本占比, 63% 其他营业成本占比, 45% 原材料成本占比, 55% 资料来源：英科医疗年报，华创证券 注：英科医疗一次性手套业务营收占比超9成 资料来源：中红医疗年报，华创证券 注：一次性手套业务是中红医疗的主营业务 资料来源：TOPGLOVE招股说明书，华创证券 注：一次性手套业务是TOPGLOVE的主营业务 ┃一次性手套成本端调整已趋于稳定 •医用一次性手套主要分为丁腈手套、PVC手套和乳胶手套，其主要原材料分别为丁腈胶乳、聚氯乙烯糊树脂和天然胶乳（乳胶）。 •疫情导致医疗器材厂商成本上升，同时部分上游原料厂商进入检修期，叠加下游需求旺盛带来的订单激增的影响，2020年6月开始，聚氯乙烯糊树脂与丁腈胶乳的价格持续走高（天然胶乳波动较小但趋势一致），带动医用一次性手套生产成本增加。但从近期三种关键原材料的进口价格和市场价格情况来看，已基本恢复到2019年水平，趋于稳定。 •且部分头部手套厂商（例如英科医疗）已推动其产业链向上游延伸，把控成本优势。我们认为，原材料成本的降低有望部分抵消手套价格下降对于相关厂商盈利能力的影响。 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 三种主要原材料进口价格趋势（美元/吨） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 三种主要原材料国内市场价格趋势（元/吨） 丁腈橡胶胶乳进口平均单价聚氯乙烯糊树脂进口平均单价 乳胶（天然胶乳）进口平均单价 资料来源：Wind（源数据来自中华人民共和国海关总署），华创证券 华东区域羧基丁腈胶乳市场平均价格聚氯