4月价格数据点评：低通胀源于结构性因素，并非需求转弱

证券研究报告 2023年5月11日 │ 低通胀源于结构性因素，并非需求转弱 ——4月价格数据点评 核心观点： 4月通胀走弱主要受到食品项、能源项等结构性因素的影响，剔除这些波 动较大的分项后，核心通胀、服务分项显示需求仍然处于扩张之中，但扩 张速度尚显缓慢。我们认为，目前中国经济仍处于复苏的相对早期阶段， 通胀水平体现较弱，未来随着经济复苏的加快，通胀有望得到积极改善。点评要点： 核心CPI改善，需求处于扩张阶段 4月CPI同比上涨0.1%，涨幅较前值回落0.6个百分点；4月CPI环比下跌0.1%，跌幅较前值收窄0.2个百分点。我们认为，CPI同比超预期回落主要受到食品与能源价格的拖累，以及高基数的影响；从剔除食品与能源的核心CPI看，数值有所改善，需求仍然处于弱扩张之中。 4月PPI同比下降，国际、国内定价工业品价格均有下降 4月份，受国际大宗商品价格波动、国外市场需求总体偏弱及上年同期对比基数较高等因素影响，PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。受供给端产能释放的影响，国内定价的工业品方面，螺纹钢、水泥、煤炭等主要工业品价格均有下跌。国际定价的工业品方面，受国际需求持续疲软的影响，国际原油价格也有所下跌。 风险提示： 经济复苏不及预期，政策不及预期，国际地缘政治环境恶化。 分析师：王宇鹏 执业证书编号：S0590522020002邮箱：wyp@glsc.com.cn 相关报告 1、《经济复苏斜率放缓——3月PMI数据以及未来经济展望》2023.04.02 2、《略超预期的降准——3月27日降准点评》 2023.03.19 3、《经济数据回暖的程度存在争议——1-2月经济数据点评》2023.03.16 宏观报告 宏观点评 1核心CPI改善，需求处于扩张阶段 4月CPI同比上涨0.1%，涨幅较前值回落0.6个百分点；4月CPI环比下跌 0.1%，跌幅较前值收窄0.2个百分点。我们认为，CPI同比超预期回落主要受到食品与能源价格的拖累，以及高基数的影响；从剔除食品与能源的核心CPI看，数值有所改善，需求仍然处于弱扩张之中。 首先，核心CPI继续有所改善。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平；核心CPI环比由上月持平转为上涨0.1%；其中，服务业CPI同比上涨1%，涨幅较前值上升0.2个百分点。 我们注意到4月服务业PMI录得55.1%，虽然较前月下降1.8个百分点，但仍处于扩张区间。总体来看，4月核心CPI（特别是服务业CPI）继续改善，体现了经济修复下的总需求扩张，但扩张幅度较弱，仍处于经济复苏的早期。 图表1：历年4月核心CPI环比（%）图表2：非制造业PMI:服务业:从业人员（%） 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 50 48 46 44 42 40 38 201520162017201820192020202120222023 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 其次，CPI食品分项回落较为明显，拖累了CPI整体的水平。4月份，食品价格同比上涨0.4%，涨幅较上月回落2.0个百分点；环比下降1%，降幅较上月收窄0.4个百分点。鲜菜、鲜果、猪肉价格均明显下降。 具体看，鲜菜价格同比下降13.5%，降幅较上月扩大2.4个百分点；鲜果价格上涨5.3%，涨幅较上月有所回落。鲜菜、鲜果价格环比分别较上月下降6.1%和0.7%。猪肉价格同比上涨4%，涨幅有所回落；猪肉价格环比下降3.8%，降幅较上月收窄 0.4个百分点。 我们认为，鲜菜价格下跌超预期是拖累食品项、乃至整个CPI的重要原因。受疫情防控的影响，去年同期鲜菜价格反季节性上涨、基数较高，今年4月鲜菜供给充足、物流配送随着疫情管控放开变得畅通，解除约束后，导致鲜菜价格超预期回落。 图表3：菜篮子产品批发价格200指数图表4：28种重点监测蔬菜平均批发价（元/公斤） 1507 140 6 130 1205 1104 1003 902 80 2019-01-31 2019-03-31 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-31 2020-03-31 2020-05-31 2020-07-31 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-31 2021-03-31 2021-05-31 2021-07-31 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-31 2022-03-31 2022-05-31 2022-07-31 2022-09-30 2022-11-30 2023-01-31 2023-03-31 1 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 0 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 最后，能源价格则在一定程度上也拖累了CPI。4月国际原油价格从高位回落，对应CPI交通工具用燃料分项同比下跌10.4%；CPI水电燃料分项同比下跌0.2%，。 24月PPI同比下降，国际、国内定价工业品价格均有下降 4月份，受国际大宗商品价格波动、国外市场需求总体偏弱及上年同期对比基数较高等因素影响，PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。 图表5：PPI当月同比（%）图表6：PPI环比（%） 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 国内定价的工业品方面，螺纹钢、水泥、煤炭等主要工业品价格均有下跌。 4月螺纹钢价格有所下跌。春节假期结束以来，专项债前置发行推动基建发力、银行信贷大规模投向制造业，带动3月用钢需求超季节上涨，螺纹钢价格上涨明显。 4月以来随着供给端产能释放，抑制了螺纹钢价格继续上涨。平均来看，螺纹钢价格 由3月平均4258元/吨下跌至4月平均4058元/吨。对应PPI黑色金属冶炼和压延加工业分项价格环比下跌1%。 4月水泥价格也有所回落。全国水泥价格指数从4月初的141.3下跌至4月末的 135.7，我们这种回落与螺纹钢的原因比较一致，主要是由于供给端产能释放，导致价格从高位回落。 4月煤炭价格延续下跌。受市场交易整体需求不振影响，煤矿库存不断增加，矿方考虑到减轻库存压力选择跟降刺激销售，下游终端均放缓采购节奏，市场整体交易偏冷清。京唐港山西产动力煤平仓价从4月初的1070元/吨下跌至4月末的998元/吨，反映4月煤炭市场热度继续有所下降。对应PPI煤炭开采和洗选业分项同比下跌9.3%。 图表7：螺纹钢现货价（元/吨）图表8：全国水泥价格指数 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 2022-02-11 2022-03-11 2022-04-11 2022-05-11 2022-06-11 2022-07-11 3,000 160 155 150 145 140 135 2022-08-11 2022-09-11 2022-10-11 2022-11-11 2022-12-11 2023-01-11 2023-02-11 2023-03-11 2023-04-11 130 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表9：京唐港山西产Q5500动力煤平仓价（元/吨） 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 来源：Wind，国联证券研究所 国际定价的工业品方面，国际原油价格也有所下跌。 4月IPE布油期货结算价从4月初的85美元/桶上升至4月12日的87.3美元/ 桶，后下跌至4月末的80.3美元/桶，整体仍呈下跌趋势。国际原油的下跌走势也影响了PPI石油相关分项的走势。其中，PPI石油和天然气开采业分项同比下跌16.3%，石油、煤炭及其他燃料加工业分项同比下跌11.4%，化学原料和化学制品制造业分项同比下降9.9%，橡胶和塑料制品业分项同比下跌3.8%。 图表10：IPE布油期货结算价（美元/桶） 140.00 130.00 120.00 110.00 100.00 90.00 80.00 70.00 2021-06-01 2021-07-01 2021-08-01 2021-09-01 2021-10-01 2021-11-01 2021-12-01 2022-01-01 2022-02-01 2022-03-01 2022-04-01 2022-05-01 2022-06-01 2022-07-01 2022-08-01 2022-09-01 2022-10-01 2022-11-01 2022-12-01 2023-01-01 2023-02-01 2023-03-01 2023-04-01 60.00 来源：Wind，国联证券研究所 3通胀走弱主要是结构性因素，未来有望改善 4月通胀走弱主要受到食品项、能源项等结构性因素的影响，剔除这些波动较大的分项后，核心通胀、服务分项显示需求仍然处于扩张之中，但扩张速度尚显缓慢。我们认为，目前中国经济仍处于复苏的相对早期阶段，通胀水平体现较弱，未来随着经济复苏的加快，通胀有望得到积极改善。 4风险提示 经济复苏不及预期，政策不及预期，国际地缘政治环境恶化。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个