公司简评报：盈利能力持续提升，业绩增长领跑同业

盈利能力持续提升，业绩增长领跑同业 比音勒芬(002832)公司简评报告|2023.05.02 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 1比音勒芬 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 25-Apr 13-Feb 4-Dec 24-Sep 15-Jul 5-May 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）36.04 一年内最高/最低价（元）36.29/19.70 市盈率（当前） 25.22 市净率（当前） 4.64 总股本（亿股） 5.71 总市值（亿元） 205.68 资料来源：聚源数据 相关研究 比音勒芬（002832)2022年三季报点评：业绩增长领跑行业，经营质量持续提升 比音勒芬（002832)2022年中报点评：盈利能力优化，业绩韧性凸显 比音勒芬（002832)2021年年报及2022年一季报点评：多措并举驱动增长，2022开年业绩靓丽 核心观点 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营业 收入28.85亿元，同比+6.06%；实现归母净利润7.28亿元，同比+16.5%。 2023Q1实现营业收入10.79亿元，同比+33.13%；实现归母净利润3.01 亿元，同比+41.36%。拟每10股派发现金红利3元。点评： 2022年线上及加盟表现亮眼，23Q1业绩增速领先同行。分渠道看，2022年公司线上/直营/加盟渠道分别实现收入1.68/17.8/9.37亿元，分别同比 +37%/-7%/+37.1%，直营受疫情影响较大；加盟实现门店规模及店效的双增长；公司通过直播平台将客户向线上引流，叠加低基数影响，电商渠道快速增长。从门店数量看，2022年公司直营/加盟门店分别净开47/44家至579/612家，疫情下仍实现逆势开店。分季度看，22Q4/23Q1营收分别同比-12.16%/+33.13%；归母净利润分别同比-6.9%/+41.4%。伴随客流复苏，公司收入及利润环比改善显著，经营表现领先同行。 盈利能力持续提升，存货压力逐步缓解。2022年公司毛利率+0.71pct至77.4%，其中线上/直营/加盟业务分别同增12.5/1/2.1pcts。销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.4/+1/+0.4/-1.1pcts至35.9%/6.8%/3.5%/-0.3%，公司成本管控有力，门店运营及宣传费用减少使得销售费率下降；财务费率下降主因本期可转债全部转股，利息支出减少。综合影响下，净利率+2.3pcts至25.2%。23Q1毛利率+0.2pct至75.7%；期间费用率-2.3pcts至40.4%，主要由于销售费率减少；净利率+1.6pcts至27.9%。截至23Q1，公司存货6.5亿元，较期初-12.5%，客流恢复带动存货压力缓解。 内生增长&外延拓展加快品牌多样化、国际化布局。公司于期内合计投资9500万欧元收购国际奢侈品牌“CERRUTI1881”和“KENT&CURWEN”全球商标所有权，旨在推进品牌多样化、国际化、高端化布局，提升行业影响力及竞争力，品牌协同效应下市占率、利润率及成本有望进一步优化。公司将在激发内生增长潜力同时，择机加大外延拓展力度。 投资建议：公司卡位优质赛道，丰富品牌矩阵并持续提升产品力及渠道力，内生增长&外延拓展推动市占率进一步提升。我们微调公司盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润为9.6/12/14.6亿元（原预测23/24年9.8/11.7亿元），对应当前市值PE为21/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，收购整合不及预期，市场竞争加剧。盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 28.85 35.92 43.82 52.20 同比增速（%） 6.1% 24.5% 22.0% 19.1% 归母净利润（亿元） 7.28 9.61 11.97 14.59 同比增速（%） 16.5% 32.0% 24.7% 21.8% EPS(元/股) 1.27 1.68 2.10 2.56 PE（倍） 28 21 17 14 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,124 5,103 6,146 7,470 经营活动现金流 942 104 661 1,387 现金 1,145 1,128 1,535 2,592 净利润 728 961 1,197 1,459 应收账款 253 357 460 515 折旧摊销 113 68 78 88 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 20 8 7 2 预付账款 28 78 83 94 投资损失 -39 -65 -68 -71 存货 746 864 1,023 1,221 营运资金变动 98 -835 -601 -136 其他 1,952 2,676 3,045 3,048 其它 22 -31 47 45 非流动资产 1,455 1,560 1,659 1,751 投资活动现金流 -683 -173 -178 -180 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -261 -124 -136 -146 固定资产 462 469 476 474 长期投资 0 0 0 0 无形资产 129 133 139 146 其他 -422 -49 -42 -34 其他 794 843 884 918 筹资活动现金流 -218 52 -76 -150 资产总计 5,579 6,663 7,805 9,221 短期借款 -280 150 150 150 流动负债 1,266 1,609 1,903 2,291 长期借款 5 50 50 50 短期借款 0 100 200 300 其他 233 327 283 313 185 161 206 253 现金净增加额 41 -17 407 1,057 90 90 90 90 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 182 232 282 332 成长能力 应付账款其他 6.1% 24.5% 22.0% 19.1% 15.9% 31.8% 24.7% 21.9% 16.5% 32.0% 24.7% 21.8% 77.4% 77.9% 78.2% 78.5% 25.2% 26.7% 27.3% 27.9% 17.6% 19.9% 21.3% 22.1% 29.3% 29.5% 28.8% 27.9% 非流动负债 长期借款 0 50 100 150 营业收入 其他 182 182 182 182 营业利润 负债合计1,4481,8412,1852,623归属母公司净利润 少数股东权益 1 1 1 1 获利能力 归属母公司股东权益 4,130 4,821 5,619 6,597 毛利率 负债和股东权益 5,579 6,663 7,805 9,221 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,885 3,592 4,382 5,220 净利率 营业成本 652 794 954 1,123 营业税金及附加 25 28 35 44 营业费用 1,036 1,293 1,569 1,858 研发费用 100 119 145 167 管理费用 196 233 280 329 财务费用 -8 8 7 2 资产减值损失 -99 -80 -80 -80 公允价值变动收益 5 5 5 5 投资净收益 39 60 63 66 ROEROIC 偿债能力 资产负债率 25.9% 27.6% 28.0% 28.4% 净负债比率 9.3% 11.1% 12.2% 12.6% 流动比率 3.3 3.2 3.2 3.3 速动比率 2.7 2.6 2.7 2.7 利润总额856 1,128 1,406 1,714每股净资产 所得税128 167 209 255估值比率 净利润728 961 1,197 1,459P/E 少数股东损益0 0 0 0P/B 归属母公司净利润728 961 1,197 1,459 EBITDA961 1,203 1,492 1,804 EPS（元）1.27 1.68 2.10 2.56 1.27 1.68 2.10 2.56 1.65 0.18 1.16 2.43 7.24 8.45 9.85 11.56 28 21 17 14 5 4 4 3 营业利润 855 1,127 1,406 1,714 每股指标(元) 营业外收入 4 4 3 3 每股收益 营业外支出 3 3 3 3 每股经营现金 营运能力 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 应收账款周转率 10.8 11.8 10.7 10.7 应付账款周转率 4.2 4.6 5.2 4.9 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深30