公司简评报告：业绩增长领跑行业，经营质量持续提升

业绩增长领跑行业，经营质量持续提升 比音勒芬(002832)公司简评报告|2022.10.19 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 0.2比音勒芬 沪深300 0 -0.2 -0.4 14-Oct 3-Aug 23-May 12-Mar 30-Dec 19-Oct 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）22.66 一年内最高/最低价（元）26.60/19.70 市盈率（当前） 18.03 市净率（当前） 3.39 总股本（亿股） 5.71 总市值（亿元） 129.32 资料来源：聚源数据 相关研究 比音勒芬(002832)2022年中报点评：盈利能力优化，业绩韧性凸显 比音勒芬（002832）2021年年报及2022年一季报点评：多措并举驱动增长，2022开年业绩靓丽 比音勒芬（002832）2021年三季报点评：业绩增长具备韧性，盈利质量优化 核心观点 事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入22.25 亿元，同比+13.02%；实现归母净利润5.73亿元，同比+24.93%。点评： 收入及利润增速领先行业，消费弱复苏下韧性凸显。单季度来看，22Q3公司实现营业收入9.12亿元，同比+20.1%；实现归母净利润2.79亿元，同比+30.42%，收入及业绩增长环比提速明显。受疫情持续扰动影响，Q3以来国内消费环境弱势复苏，7月/8月我国服装类社会零售总额分别同比增长0.8%/5.1%，在此背景下，公司展现出领先于行业的同比增长，经营韧性凸显。我们认为主要由于公司精准定位高端高尔夫运动时尚市场，消费人群以中高收入群体为主，注重三四线城市渠道布局，客户消费能力较强、粘性较高，渠道布局方面受本轮疫情影响相对较小。 盈利能力提升，存货周转改善。2022Q1-Q3公司毛利率同比-0.51pct至74.82%。销售/管理/财务/研发费用率分别同比-2.51/+0.22/-0.51/+0.35pct至35.5%/5.3%/-0.5%/3.2%，在疫情的不利影响下，费用管控有力。综合影响下，净利率同比+2.46pct至25.78%。单季度看，22Q3公司毛利率73.77%，同比基本持平；净利率同比+2.42pct至30.57%，主要由于：（1）销售费用率同比-1.37pct至28.13%；（2）资产减值损失同比收窄21.6%至4190万元，预计主要由于存货结构优化。从存货及现金流情况看，22Q3公司存货规模同比+12.87%至6.89亿元，预计主要由于为销售旺季备货，存货周转天数同比-13.5天至325天，产品力及品牌力提升下存货周转持续改善。经营性现金流同比+15.1%至7.9亿元，资金充裕。 加码面料创新及设计升级，有效提升产品竞争力。截止22Q3，公司研发费用同比+26.7%至7066万元，公司加大研发投入，通过面料创新、版型优化、设计突破、文化赋能等提升产品竞争力。例如秋季推出轻石系列产品，采用环保再生材质，实现轻薄、耐磨、保暖性能新升级；8月与非遗苏绣工艺传承人张雪缔结十二年之约，共同打造高端国潮风尚。 投资建议：公司持续深耕高尔夫细分赛道，设计创新及组合营销推动产品及品牌力升级，公司客群优质、粘性较高，疫情扰动下，业绩领跑行业。我们维持公司盈利预测，预计公司22/23/24年归母净利润为7.8/9.8/11.7亿元，对应当前市值PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响消费需求，渠道拓展不及预期，市场竞争加剧。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 27.20 32.58 38.64 45.41 营收增速（%） 18.1% 19.8% 18.6% 17.5% 净利润（亿元） 6.25 7.83 9.81 11.67 净利润增速（%） 25.2% 25.4% 25.2% 19.0% EPS(元/股) 1.13 1.37 1.72 2.04 PE 20 17 13 11 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,645 4,600 5,503 6,515 经营活动现金流 898 564 556 646 现金 1,083 1,459 1,839 2,188 净利润 625 783 981 1,167 应收账款 280 310 392 489 折旧摊销 106 57 53 50 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 40 1 4 6 预付账款 67 105 108 120 投资损失 -39 -42 -42 -42 存货 660 863 961 1,106 营运资金变动 168 -213 -465 -564 其他 1,555 1,863 2,203 2,612 其它 -1 -22 26 29 非流动资产 1,218 1,241 1,268 1,299 投资活动现金流 -184 -80 -80 -80 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -214 -101 -97 -93 固定资产 244 261 275 289 长期投资 0 0 0 0 无形资产 120 108 97 87 其他 30 21 17 13 其他 706 684 668 655 筹资活动现金流 -225 -108 -96 -217 资产总计 4,863 5,841 6,771 7,814 短期借款 -149 0 0 0 流动负债 1,082 1,448 1,568 1,739 长期借款 197 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他 90 74 212 149 应付账款 127 128 154 187 现金净增加额 489 376 380 349 其他 56 56 56 56 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 535 535 535 535 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 其他 250 250 250 250 营业利润 18.1% 19.8% 18.6% 17.5% 26.8% 25.2% 25.1% 18.9% 25.2% 25.4% 25.2% 19.0% 76.7% 75.6% 76.8% 76.9% 23.0% 24.0% 25.4% 25.7% 19.2% 20.3% 21.0% 21.1% 24.5% 24.8% 25.3% 25.1% 负债合计1,6171,9832,1032,274归属母公司净利润 少数股东权益 1 1 1 1 获利能力 归属母公司股东权益 3,245 3,857 4,667 5,539 毛利率 负债和股东权益 4,863 5,841 6,771 7,814 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,720 3,258 3,864 4,541 净利率 营业成本 634 795 897 1,050 营业税金及附加 24 28 31 36 营业费用 1,041 1,241 1,463 1,707 研发费用 83 101 116 132 管理费用 156 182 213 250 财务费用 22 1 4 6 资产减值损失 -79 -43 -43 -43 公允价值变动收益 3 3 3 3 投资净收益 39 39 39 39 ROEROIC 偿债能力 资产负债率 33.2% 33.9% 31.1% 29.1% 净负债比率 22.5% 19.0% 15.7% 13.2% 流动比率 3.4 3.2 3.5 3.7 速动比率 2.8 2.6 2.9 3.1 营运能力 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 应收账款周转率 9.4 11.0 11.0 10.3 应付账款周转率 5.4 6.3 6.4 6.2 营业利润 738 924 1,155 1,374 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 营业外支出 6 6 6 6 每股经营现金 利润总额733 919 1,150 1,369每股净 所得税108 136 169 202估值比率 净利润625 783 981 1,167P/E 少数股东损益0 0 0 0P/B 归属母公司净利润625 783 981 1,167 EBITDA860 977 1,207 1,425 EPS（元）1.13 1.37 1.72 2.04 1.13 1.37 1.72 2.04 1.57 0.99 0.97 1.13 5.69 6.76 8.18 9.71 20 17 13 11 4 3 3 2 资产 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相