策略月报：有色金属：内强外弱延续，择时启动内外反套

策略月报——有色金属 内强外弱延续，择时启动内外反套 报告日期：2023年05月09日 ★套利策略推荐 铝：1）跨期套利，暂时观望。核心逻辑在于：供应方面，近期云 南地区旱情有所缓解，西南地区供给端炒作短期告一段落，供应端处于缓慢恢复当中；需求方面，5月国内铝消费难以维持4月份的高增速，环比有一定走弱的压力；库存方面，预计5月国内去库速 度或有所放缓。2）跨市套利，国内铝锭进口亏损扩大至-1000元左右建立内外反套头寸。核心逻辑在于：内强外弱的大格局暂未发生 改变，预计5月国内库存将保持去化状态。 有锌：1）跨期套利，暂时观望。核心逻辑在于：供应方面，近期在锌价、加工费、硫酸价格下行的三重影响下，供应压力有所缓解； 色但需求方面，消费环比修复或也逐步趋缓，一方面企业存一定成品 金库存去化压力，另一方面终端需求在传统淡季内或难现需求脉冲式 属增长。2）跨市套利，暂时观望。核心逻辑在于：基本面仍是内强外弱的格局，但短期国内并无显著缺口，进口窗口开启的动能不足， 当前点位跨市反套参与性价比不高。 硅：跨期套利，多工业硅2308空工业硅2309。核心逻辑在于：供应方面，9月份市场供给压力或强于8月份，一方面8月份西南地 区或将出现电力紧张局面，另一方面新项目在9月份释放的量将大于8月份；需求方面，8-9月份汽车产销、地产新开工难有大幅好转，多晶硅产量或将由于新项目投放而有所增加，但并不能抵消供给的增加；库存方面，9月份行业库存压力或将大于8月份。 ★操作建议 铝：跨市套利，建议国内铝锭进口亏损扩大至-1000元左右建立内 外反套头寸。锌：建议观望。 硅：跨期套利，5月份建议多工业硅2308空工业硅2309，价差30 以下入场，目标价差90。 ★风险提示： 产业供需或市场预期异常变化对价差结构产生明显扰动。 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243 投资咨询号：Z0014605 Tel:8621-63325888 Email:weidong.sun@orientfutures.com 陈祎萱有色金属分析师从业资格号：F3074710 投资咨询号：Z0017769 Tel:8621-63325888 Email:yixuan.chen@orientfutures.com 联系人孙文馨 从业资格号：F03107695Tel:8621-63325888 Email:wenxin.sun@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、铝 1.1上期策略回顾 上期我们推荐了多沪铝AL2305空AL2307，价差20以下入场，目标价差100。该策略取得了不错的效果。 1.2套利策略推荐 5月国内跨期套利方面，在连续推了几个月的正套之后，本期我们建议观望为主。主要逻辑如下： 供给端：5月国内电解铝增复产产能计划为37万吨，主要为贵州铝厂复产贡献，云南地区由于汛期将至电解铝厂进一步减产概率不高，近期云南地区旱情有所缓解，西南地区供给端炒作短期告一段落，总体来看供应端处于缓慢恢复当中。不过国内中长期供应主要变量以及博弈点仍在于云南地区三季度供给恢复情况。海外电解铝5月预计增产16.7万吨，复产速度偏慢量也不大，海外供给压力总体偏低。 消费端：五一节后下游开工并未迅速恢复至节前状态，下游订单情况并不理想。从季节性上看铝消费具有一定韧性，不过考虑到春节前由于疫情的因素而损失的订单，在3-4 月已经基本回补完毕，从这个角度而言会对5月份的消费造成一定影响。此外国内4月制造业PMI回落至50以下，国内经济的修复也并非一帆风顺。总体来看我们认为5月国内铝消费难以维持4月份的高增速，环比有一定走弱的压力。 库存：此前国内铝锭去库速度较快，铝锭出库量仍维持在高位，预计5月国内库存将保持去化状态，但去库速度或有所放缓。 总体来看，考虑到铝供需环比有小幅转弱的压力，因此不利于结构走强，但考虑到库存仍在去化，且库存水平偏低，反套策略安全边际不高，因此国内跨期套利建议以观望为主。内外盘方面，内强外弱的大格局暂未发生改变，仍可在铝锭进口亏损扩大至-1000元左右建立反套头寸。 1.3操作建议 跨市套利，建议国内铝锭进口亏损扩大至-1000元左右建立内外反套头寸。跨期套利，暂时观望。 1.4重点指标跟踪 图表1：国内电解铝显性库存图表2：LME铝锭库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：国内铝现货升贴水图表4：LME铝现货升贴水 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、锌 2.1套利策略回顾 上期套利月报中，我们推荐投资者继续关注多沪锌空伦锌的跨市反套机会，考虑到比价已较低位有所修复，推荐入场点位1.10-1.14（锁汇）。至5月4日，锁汇沪伦比为1.16，策略收益率约2%。 2.2套利策略推荐 回顾4月，海内外库存走势进一步分化，国内锌锭社会库存去化2.5万吨，LME锌锭库 存则进一步回升0.8万吨，但月内沪伦比上修幅度明显不及3月，或主因缺乏明确事件 性驱动。进入5月，基本面无明显矛盾的情况下，我们认为不论是跨市还是跨期套利都暂无确定性机会，建议观望为宜。 国内方面，5月去库节奏或有所放缓。供应方面，近期在锌价、加工费、硫酸价格下行的三重影响下，冶炼厂利润被大幅压缩，此外，枯水季内云南电力依旧偏紧，省内锌冶炼厂开工率持续存在不确定性，整体而言供应压力较此前有所缓解。但与此同时，需求的环比修复或也逐步趋缓，4月以来镀锌高频数据显示需求端复苏放缓，主要原因在于：年后企业积极赶工完成年前订单、带动开工快速回升，而现阶段年前订单已逐步消化、新增订单有限，加之市场买涨不买跌的心态，企业存一定成品库存去化压力。终端需求角度，年初以来基建投资仍维持高增速，考虑到基建订单的落地及向上传导需要一定的时间周期，这部分订单有望对上半年的锌锭消费构成稳定支撑，但传统淡季内或难现需求脉冲式增长。 海外方面，全年依然是渐趋过剩的格局，且从库存表现来看这一预期正逐步兑现。随着取暖季结束，Nyrstar宣布将逐步提升旗下炼厂开工率，市场对欧洲复产的预期交易再度升温。加之衰退压力下逐步走弱的外需，LME锌锭库存自3月起低位回升，海外地区现货升水也开始逐步高位回落，均表明海外市场的过剩正在逐步兑现。 5月国内锌锭基本面供需较为平稳，供应端虽在利润承压的背景下有所压减，但需求也渐入淡季，在云南电力问题影响可控的前提下，5月国内去库节奏将较此前有所放缓，跨期套利暂无明确驱动。跨市角度，当前基本面仍是内强外弱的格局，但沪伦比及进口盈亏已较充分的体现了这一强弱差，目前锌锭进口亏损约1000元/吨，在国内并不存在显著短缺的情况下，进口窗口开启的动能不足，跨市反套参与的性价比不高。 2.3操作建议 5月国内锌锭去库节奏将较此前有所放缓，跨期套利暂无明显驱动，建议观望； 基本面仍是内强外弱的格局，但短期国内并无显著缺口，进口窗口开启的动能不足，当前点位跨市反套参与性价比不高，建议观望。 2.4重点指标跟踪 图表5：国产及进口锌精矿加工费图表6：锌锭进口盈亏 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表7：LME锌锭库存及注册仓单图表8：中国三地锌锭社会库存 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、硅 3.1套利策略回顾 在上篇套利报告中，基于供需情况分析，我们提出了8-9正套的策略。从基本面看，9 月份市场供给量预计比8月份更为充足，同时需求难有明显起色，预计9月份库存压力 大于8月份。至5月4日，8-9合约价差升至70元/吨，该策略取得了不错的效果。 3.2套利策略推荐 月间套利方面，依然可选择等待机会布局8-9正套。主要逻辑如下：1）供给端，9月份市场供给压力或强于8月份。一方面，今年云南地区降水不及往年，且厄尔尼诺气候下 夏季气温预计较高，因此8月份西南地区或将出现居民用电挤占工业用电的局面，而9 月份高温期已过，硅厂开工率大概率只增不减；另一方面，东方日升、新疆协鑫各20 万吨的项目预计在年中附近投产，新项目在9月份释放的量将大于8月份。2）需求方 面，前期地产销售端表现平平，且各大房企积极推进保交楼，因而8-9月份地产新开工难有大幅好转。宏观经济弱复苏背景下，汽车销售难有明显好转，且经历上半年车企降价促销后，居民购车需求或有小幅透支，因此8-9月汽车产销亦或表现平平。8-9月份多晶硅产量或将由于新项目投放而有所增加，但并不能抵消供给的增加。3）库存方面，9月份行业库存压力或将大于8月份。短期内，盘面价格仍将呈现振荡走势，8-9价差有 一定波动空间，建议在合适点位布局8-9正套，获得价差扩大的收益。 3.3操作建议 跨期套利，5月份建议多SI2308空SI2309，价差30以下入场，目标价差90。 3.4重点指标跟踪 图表9：国内工业硅产量季节性变化图表10：国内工业硅社会库存季节性变化 资料来源：SMM，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表11：工业硅月差结构图表12：工业硅价差变化（SI2308和SI2309） 资料来源：SMM，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 4、风险提示 产业供需或市场预期异常变化对价差结构产生明显扰动。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 看跌 下跌5-15% 下跌5-15% 下跌5-15% 强烈看跌 下跌15%以上 下跌15%以上 下跌15%以上 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规