呼吁扭转局面还为时过早，但员工持股计划目标可能会被视为一个唾手可得的果实;下至保持

招商银行国际全球市场|股票研究|公司更新 上海家化(600315CH) (下) 呼吁扭转局面还为时过早，但员工持股计划的目标是 可能达到作为一个低挂水果;下举行目标价格 (以前的TP 30.9元人民币 39.2元人民币) Jahwa令人惊讶的第一季度主要是由非核心收益和较低的税率推动的。本季度净利润创下4年来新高;然而，现在 呼吁行动转变。Jahwa的第一季度销售势头乏善可陈。 例如，俞博士/赫伯利师/Maxam/gf同比下降13%/18%/9%/11%，与柳申/德玛草本植物园增长平平/7%除外。折扣 组合变化给GPM带来了压力，以及居高不下的销售费用 比率对OPM没有帮助，OPM收缩了0.7个百分点至9.2%。尽管如此，管理层保持乐观，并认为其新的品牌战略应该 在今年剩余时间里恢复增长活力。虽然我们看不到足够的执行记录为了证实这一举措，我们认为家化可能会 实现其ESOP目标要归功于软补偿作为唾手可得的果实。考虑到次级同行增长，因此短期盈利上行空间可能受到限制，我们 下调家化。 2023年的前景。与受限制的营销预算不同，管理层计划从第二季度开始加大促销力度，增加KOL。 协作。管理层有信心实现其2023年的ESOP目标。 多品牌策略。草药医生——推高其英雄产品策略作为回报，扩大其电子商务增长势头，增长了35% 23年第一季度增加;余医生–进一步强化皮肤科医生品牌形象随着新推出的面霜（油性皮肤），修复精华等 SKU为敏感皮肤。 上/下行当前价格 +3.9% 29.7元人民币 中国消费者 约瑟夫·黄 (852)39000838 josephwong@cmbi.com.hk 股票数据 Mkt帽(mn)元20,074 Avg3mt/o(mn)元194.5 52w高/低(元)43.53/26.83 总发行股票(mn)678.9 来源:风 股权结构 上海嘉华(集团)有限公司上海就是集团有限公司上海重阳战略发票 来源:风 50.8% 3.9% 2.8% 分享的性能 1-mth3-mth6-mth 来源:风 绝对相对 -2.4%-1.2% -5.7%-3.6% 1.0%-6.0% 12米价格表现 (港元) 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 5月22日8月22日 600315CH SHSZ300(重置) 本月22日2月23日5月23日 来源:风 相关的报告 1。Proya化妆品(603605CH)-1q 线;2023年指导维护-2023年4月21日 2。Proya化妆品(603605CH)-3q一个小小的击败;但隐含4q数字看起来单调乏味的考虑到 当前的指导——2022年10月18日 3所示。Proya化妆品(603605CH)-2q 按照全年指导 维护——2022年8月26日 4所示。中国化妆品——皇冠上的宝石的消费范围; 启动BotaneeProya/上海家化买---2022年6月21日 收入的变化。我们基本维持了2023/24年的收入预期。 相反，我们将管理费用比率降低了0.5个百分点，因为我们相信 Jahwa的管理层将不得不保持具有成本效益的运营才能打击其 员工持股计划目标作为最后的手段。同时，我们提高了销售费用率 0.3个百分点，以考虑从第二季度开始更积极的促销工作。我们 2023E估计值略微处于ESOPB目标的低端。 估值。我们修订后的TP基于更新的26.0x（从之前40.0倍）前滚端-23E市盈率，现在比平均水平低-1sd （从平均估值）自2019年以来。这是市场进入的时期鉴于国内品牌的崛起，开始重新评估该行业，以及随后在COVID-19爆发期间及时在线迁移。我们 目标倍数设置为低于Proya（长期平均值）以反映增长前景的差异，因此我们的偏好。 (你们12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入(mn)元 7,646 7,106 8,051 8,831 9,546 同比增长(%) 8.7 (7.1) 13.3 9.7 8.1 净收益(mn)元 649 472 806 874 986 每股收益(元) 1.0 0.7 1.2 1.3 1.5 同比增长(%) 49.6 (27.3) 70.8 8.3 12.9 共识每股收益(元) 厦门市 厦门市 1.3 1.5 1.7 P/E(x) 厦门市 厦门市 25.0 23.1 20.5 P/B(x) 厦门市 厦门市 2.6 2.4 2.2 Div收益率(%) 厦门市 厦门市 1.2 1.3 1.5 净资产收益率(%) 9.3 6.5 10.3 10.4 10.8 净杠杆率(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 更多的来自彭博社的报道:RESPCMBR<>或http://www.cmbi.com.hk 图1:盈利修订 新 老 差异(%) 元锰 FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入 8,051 8,831 9,546 8,154 8,799 NA -1.3% 0.4% NA 总利润 4,781 5,320 5,811 4,855 5,345 NA -1.5% -0.5% NA 息税前利润 717 907 1,040 674 834 NA 6.4% 8.8% NA 净利润 806 874 986 755 884 NA 6.8% -1.2% NA 毛利率 59.4% 60.2% 60.9% 59.5% 60.7% NA -0.2ppt -0.5ppt NA 税前息前利润 8.9% 10.3% 10.9% 8.3% 9.5% NA 0.6ppt 0.8ppt NA 净利润率 10.0% 9.9% 10.3% 9.3% 10.0% NA 0.8ppt -0.2ppt NA 资料来源:公司数据,CMBIGM估计图2:CMBIGM估计与共识 CMBIGM 共识 差异(%) 元锰 FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 收入 8,051 8,831 9,546 8,248 9,362 10,470 -2.4% -5.7% -8.8% 总利润 4,781 5,320 5,811 4,960 5,712 6,480 -3.6% -6.9% -10.3% 息税前利润 717 907 1,040 825 1,057 1,271 -13.1% -14.2% -18.2% 净利润 806 874 986 756 954 1,135 6.6% -8.4% -13.1% 毛利率 59.4% 60.2% 60.9% 60.1% 61.0% 61.9% -0.7ppt -0.8ppt 1ppt 税前息前利润 8.9% 10.3% 10.9% 10.0% 11.3% 12.1% -1.1ppt 1ppt -1.3ppt 净利润率 10.0% 9.9% 10.3% 9.2% 10.2% 10.8% 0.8ppt -0.3ppt -0.5ppt (x) 7.0 1年的P/B 2sd 1sd LT平均 1sd 2sd 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 (x)60 55 50 45 40 35 30 25 20 1年生产P/E 1sd LT平均 1sd 2sd 2sd 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图3:上海家化-12mP/E乐队图4:上海家化-12m的P/B乐队 资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 损益表现金流汇总 你们12月31日(mn)元 FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E你们12月31日(mn)元 FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 收入 76467106805188319546净利润 649 472 755 879 988 主要业务 76387099804488239539d和a 209 196 190 197 206 其他人 8 7 7 7 7 营运资本变化 100 (75)(317)(56)(134) 其他人 35 72--- 总利润4，4914，0594，7815，3205，811净现金9936656281,0191,060 税收和附加费 (59)(48)(55)(60)(65)资本支出和投资(141)(114)(253)(278)(300) 销售费用 （2，947）（2，652）（3，140）（3，444）（3，723）投资(5,186)(3,574) 400 400 400 行政管理支出 (791) (628) (692) (759) 其他(821) 4,943 3,533-- 研发费用 (163) (160) (177) (194) (210)净现金fr.投资行为。 (384) (155)14712210 息税前利润 531 570 717 863 992 - 0 股息支付(197)(142)(226)(264)(296) 息税前利润740766907现金投资4717--- 融资成本,净 其他收入/(费用)非经营性 (13) 234 12 11 (37) 5 10 150 - 9 150 - 改变借款 7其他人 150净现金fr.融资行为。 - ----- (79) (259) (100) (100) (100) (228) (384) (326) (364) (396) 税前利润76454987810221149现金净变化 311 88448778763 现金在今年年初 1,2871,5971,6852,1332,911 所得税 (115) (77) (123)(143) (161)交换的区别 (71)(38) --- 少:少数民族利益 ----- 现金在今年年底 1,5271,6472,1332,9113,674 净利润 649 472 755879988少:承诺现金----- 资产负债表关键比率 你们12月31日(mn)元非流动资产 FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E你们12月31日53655715577858595953销售组合(%) FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E100.0100.0100.0100.0100.0 PP&E/固定资产 939863886919959年主要业务 99.9 99.9 99.9 99.9 99.9 无形资产净 761790831879 933人 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 善意1,9231,9381,9381,9381,938 其他非流动资产1,742损益表的比率(%) 毛利率 58.7 57.1 59.4 60.2 60.9 流动资产 现金 应收帐款 6,780营业利润率 15971685213329113674税前利润率 11091324132314521569净利润率 6.9 10.0 8.5 8.0 7.7 6.6 8.9 10.9 9.4 9.8 11.6 10.0 10.4 12.0 10.4 提前支付库存 8372727272年有效税率(15.1)(14.0)(14.0)(14.0)(14.0) 8729291,0751,0581,126 其他流动资产3,119资产负债表分析 流动比率(x) 0.2 0.3 0.3 0.4 0.5 流动负债 借款 3,210净应收天 -----净天支付 5368 83110 606060 838383 应付账款 718915744798849年存货周转天101 111 120110110 其他应付款项其他流动负债 1，7901，6861，6861，6861，686净负债权益比（%） 701933933933933 净现金净现金净现金净现金净现金 财务总结 回报率(%) 非流动负债