持续看好AIGC时代价值重估与商业模式再造机遇

证券研究报告|2023年05月10日 核心观点公司研究·财报点评 2022年营收稳步增长，投资收益带动Q1业绩增长。1）2022年，公司收入 7.0亿元，同比增长6.1%；归母净利润1.0亿元，同比下降35.1%；2）2023年第一季度，公司收入1.3亿元，同比下降14.9%；归母净利润0.6亿元，同比提升85.7%，主要由于进一步收购成都光厂创意31.6%的股权产生投资收益0.45亿元（现持股比例61.6%）；扣非后归母净利润 0.1亿元，同比下降71.7%。 核心大客户粘性较高，长尾市场占有率提升。公司直接签约客户数超过24,000家，同比增长4%，以大中型客户为主；其中年度销售额10万元以上的客户续约率继续保持在80%以上，核心客户群保持稳定。在中小客户方面，公司持续推进扩大中小和长尾客户市场占有率的目标，一方面持续建设veer.com电商网站，另一方面，加强与光厂创意（VJshi.com）等被投企业的合作，持续深化中小企业客户对音视频的多样化需求，2022年光厂创意的客户数量超过20万家；此外，公司还强化与互联网平台的合作，触达长尾用户超过220万，同比增长超过10%。 “AI+内容+场景”战略持续推进，驱动业务发展。公司拥有数字内容交易变现场景、海量优质合规的版权内容数据，以及全球化的创作者内容生态，在AIGC时代具备内容和场景方面的先发优势。公司结合自身优势，推出AI智能搜索引擎提升现有工作流、提供AIGC生产工具提高创作者的内容生产效率和质量、与战略投资企业联合信任共同探索AIGC内容确权服务，为客户提供更优质的服务并为创作者提供更好的创作环境和工具，有望加强交易闭环。 风险提示：宏观经济波动；监管政策风险；新技术落地不及预期等。 投资建议：看好AIGC赋能下，公司基于内容和场景优势实现版权价值放大考虑到广告市场修复情况，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.64/2.17/2.26亿元(原23-24年为2.30/2.85亿元），同比增长65.1%/32.3%/4.3%；摊薄EPS=0.23/0.31/0.32元，当前股价对应PE=76/57/55x。在AIGC时代，公司具备版权运营、数据、创作者生态优势，具备资源价值重估与商业模式再造可能，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 657 698 821 1,002 1,152 (+/-%) 15.2% 6.1% 17.7% 22.0% 15.0% 净利润(百万元) 153 99 164 217 226 (+/-%) 8.0% -35.1% 65.1% 32.3% 4.3% 每股收益（元） 0.22 0.14 0.23 0.31 0.32 EBITMargin 15.3% 12.4% 12.6% 20.7% 18.6% 净资产收益率（ROE） 4.7% 2.9% 4.7% 5.9% 5.9% 市盈率（PE） 81.1 125.0 75.7 57.2 54.8 EV/EBITDA 108.7 116.5 114.8 59.2 57.1 市净率（PB） 3.80 3.68 3.55 3.40 3.25 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 传媒·数字媒体 证券分析师：张衡021-60875160 zhangheng2@guosen.com.cnS0980517060002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价19.49元 总市值/流通市值13654/13106百万元 52周最高价/最低价20.18/9.39元 近3个月日均成交额1193.53百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《视觉中国（000681.SZ）-下游素材需求有望复苏，与百度战略合作加速AIGC落地》——2023-01-10 《视觉中国（000681.SZ）-疫情压制业绩表现，关注数字藏品业务进展》——2022-09-01 《视觉中国（000681.SZ）-疫情压制B端需求，关注数字藏品业务进展》——2022-05-09 视觉中国（000681.SZ） 持续看好AIGC时代价值重估与商业模式再造机遇 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2022年营收稳步增长，2023年第一季度进一步收购光厂创意。1）2022年，公司收入7.0亿元，同比增长6.1%；归母净利润1.0亿元，同比下降35.1%；2）2023年第一季度，公司收入1.3亿元，同比下降14.9%；归母净利润0.6亿元，同比提升85.7%，主要由于进一步收购成都光厂创意31.6%的股权产生投资收益0.45亿元；扣非后归母净利润0.1亿元，同比下降71.7%。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司年度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司单季度收入及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 核心大客户粘性较高，长尾市场占有率提升。公司直接签约客户数超过24,000家，同比增长4%，以大中型客户为主；其中年度销售额10万元以上的客户续约率继续保持在80%以上，核心客户群保持稳定。在中小客户方面，公司持续推进扩大长尾市场占有率的目标，一方面持续建设veer.com电商网站，另一方面，加强与光厂创意（VJshi.com）等被投企业的合作，持续深化中小企业客户对音视频的多样化需求，2022年光厂创意的客户数量超过20万家；此外，公司还强化与互联网平台的合作，触达长尾用户超过220万，同比增长超过10%。 表1：公司分客户基本情况 客户类型服务方式和基本情况 针对KA客户（党政媒体、广告营销、互联网平台和大中型品牌企业），公司基于数字版权交易平台vcg.com网站，充分发挥全品类（图片、设计、视频、音乐、字体）的内容优势，根据市场变化规划普惠、质优、精选等不同内容品质的产品线；同时提供 KA客户 中小企业客户 小微企业与个人 内容定制（包括PGC专业定制、UGC社区众包以及AIGC定制）、数字内容资产管理系统（SaaS）、视觉内容应用（内容传播、 版权变现和版权保护服务）等增值服务，“一站式”满足KA客户需求，大大提高了客户黏性和满意度。报告期内，党政媒体、广告营销与服务、品牌企业、互联网平台四类客户收入占比分别为36%、21%、31%、12%。 公司采用包括搜索营销、内容营销、新媒体营销等数字营销手段定向高效获取新客户，并通过运营手段提升用户留存与复购；公司推出针对性满足目标客户群需求及预算的标准化产品，提供高效简单的自助化程度高的电商交易服务平台。报告期内，公司为贯彻扩大中小企业、长尾市场的占有率的战略目标，一方面持续建设veer.com电商网站，另一方面，加强与光厂创意（VJshi.com）等被投企业的合作。双方持续深化在视频、音乐等业务领域的合作，发挥各自资源优势，满足中小企业用户对音视频内容的多样化需求。2023年3月，公司进一步完成对光厂创意的控股，光厂创意2022年全年付费客户超过20万，销售额超过1.5亿，同 比增长超30%。公司通过API开放平台强化同互联网平台的战略合作，针对不同的内容使用场景，例如搜索引擎、内容创作、广告营销、办公文档、智能终端等，公司继续保持与阿里巴巴、腾讯、百度、字节跳动、京东、360、金山办公、华为、小米、OPPO、VIVO、荣耀等大型平台结成战略合作伙伴，通过“内容+技术”的能力，通过与互联网平台的连接及赋能，提升了优质正版内容触达用户的深度和广度，使得公司内容和服务能覆盖到互联网平台所聚集的海量的小微企业与个人等长尾用户市场。 资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 “AI+内容+场景”战略持续推进，驱动业务发展。公司拥有数字内容交易变现场景、海量优质合规的版权内容数据，以及全球化的创作者内容生态，在AIGC时代具备内容和场景方面的先发优势。公司结合自身优势，推出AI智能搜索引擎提升现有工作流、提供AIGC生产工具提高创作者的内容生产效率和质量、与战略投资企业联合信任共同探索AIGC内容确权服务，为客户提供更优质的服务并为创作者提供更好的创作环境和工具，有望加强交易闭环。 图5：视觉中国“AI+内容+场景”战略 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 投资建议：看好AIGC赋能下，公司内容和场景优势不断巩固。考虑到广告市场修复情况，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.64/2.17/2.26亿元(原23-24年为2.30/2.85亿元），同比增长 65.1%/32.3%/4.3%；摊薄EPS=0.23/0.31/0.32元，当前股价对应PE=76/57/55x。在AIGC时代，公司具备版权运营、数据、创作者生态优势，有望将AI新技术较快落地，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表 公司代码 公司名称 投资评级 昨收盘总市值（元）（亿元） 2022 EPS 2023E 2024E 2022 PE 2023E 2024E 002027.SZ 分众传媒 买入 7.25 1047 0.19 0.33 0.40 38 22 18 301102.SZ 兆讯传媒 买入 37.41 75 1.60 1.12 1.80 23 33 21 300413.SZ 芒果超媒 买入 35.64 667 0.98 1.26 1.48 37 28 24 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 325 240 336 421 585 营业收入 657 698 821 1002 1152 应收款项 243 225 265 323 372 营业成本 291 321 361 361 441 存货净额 0 0 0 0 0 营业税金及附加 3 3 3 4 5 其他流动资产 47 42 49 60 69 销售费用 94 106 131 160 184 流动资产合计 640 522 666 820 1042 管理费用 105 100 115 138 158 固定资产 2 1 62 120 175 研发费用 65 81 107 130 150 无形资产及其他 183 203 195 188 181 财务费用 9 14 (6) (8) (11) 投资性房地产 1811 1863 1863 1863 1863 投资收益 72 41 50 0 0 长期股权投资 1319 1305 1292 1278 1265 资产减值及公允价值变动 (0) 1 15 15 15 资产总计 3954 3895 4078 4270 4526 其他收入 (63) (87) (107) (130) (150) 短期借款及交易性金融负债 207 27 27 27 27 营业利润 166 108 174 231 241 应付款项 147 149 168 167 203 营业外净收支 (1) (3) 0 0 0 其他流动负债 139 139 165 179 212 利润总额 164 106 174 231 241 流动负债合计 493 315 360 373 441 所得税费用 10 6 10 13 14 长期借款及应付债券 10 0 0 2 6 少数股东损益 2 1 1 1 1 其他长期负债 187 205 224 242 260 归属于母公司净利润 153 99 164 217 226 长期负债合计