5月流动性展望：4月末超储率或在1.4%左右，5月资金面有望维持平稳

完成后，根据准备金存款计算的超储规模约为4.9万亿，超储率料升至1.8%附近。4月央行逆回购、MLF和国库定存合计净回笼资金5430亿，国债和地方债净融资规模在4455亿附近。假设M0、库存现金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年3月持平，同时考虑到4月银行信贷投放节奏料有所放缓，缴准基数可能小幅回落，财政存款规模变动与历史同期均值接近，预计4月末超储率或回落至1.4%左右，基本处于历史同期中位水平。5月资金面有望维持平稳。政府存款方面，首先展望5月政府债发 行：国债方面，根据《2023年第二季度国债发行计划》和近期发行 的单只国债规模情况推算，预计5月国债发行量约为7900亿元。考 虑5月国债到期偿还量约为6786亿元，预计净融资规模约为1100亿 元。地方债方面，截止5月7日，共有17个省市披露了5月地方债 新发行计划，合计计划发行规模约为4768亿元。考虑到当前仍有部 分省市尚未公布发行计划并参考今年1-4月计划发行和实际发行的差 别以及历年5月地方债的发行情况，我们预计5月实际将发行地方债 6500亿元左右。考虑到5月地方债到期规模约2502亿元，净融资规 模约为4000亿元。综合国债和地方债，预计5月政府债发行规模约 为1.42万亿，到期0.93万亿，净融资规模约为5100亿元。其次在 财政收支方面，5月公共财政通常呈现出支大于收，参考2020-2022 年三年的同期水平，我们预计2023年5月财政存款净投放规模在 4900亿附近。银行缴准方面，二季度以来，信贷投放节奏边际放缓，参考过去三年同期均值，结合金融机构加权平均存款准备金率为 7.6%，则5月缴准带来的资金回笼预计在1400亿元左右。货币发行方面，参照历史同期，4月M0和库存现金回流或将补充1500亿元流动性。外汇占款方面，5月4日美联储5月议息会议或释放了可能暂 停加息的信号，后续人民币汇率料小幅走强，预计外汇占款环比或增加500亿元。综合来看，在不考虑逆回购和MLF的情况下，5月资金缺口不大，资金面有望维持平稳。 4月同业存单发行量价齐跌，预计存单利率短期内仍将维持偏强震荡。4月存单发行利率有所下降，1年期股份行同业存单平均发行利率为2.64%，较3月的2.72%下行了9个BP。从供给端来看，4月存 单到期量较2-3月明显下滑，续发压力较小，同时二季度以来信贷投 放节奏边际放缓，对超储消耗的减轻，因此4月同业存单发行规模回 落至21907.5亿元，分别较2月的24519.2亿元和3月的25028.9亿 元减少了2611.7亿元和3121.4亿元；需求端来看，4月货币市场基金和理财的存单二级净买入规模环比大幅回升，存单配置需求明显回 升。除了供需格局的改善之外，存单利率的震荡下行一方面还受到央行引导降低银行负债成本影响，4月1年期Shibor利率的均值自前值2.71%下行至2.65%附近；另一方面跨季后资金面的宽松也推动存单利率下行。五一假期之后资金利率快速回落，存单利率亦进一步下行，1年期股份行同业存单利率向下突破2.6%，5月8日录得 池光胜分析师 2023年05月09日 4月末超储率或在1.4%左右，5月资金面有望维持平稳——5月流动性展望 3月超储率料升至1.8%附近，4月或回落至1.4%左右。3月末降准 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告债市还能交易什么？ 2023-05-07 社融增速或升至10.3%附 2023-05-06 近，通胀料延续回落——4月经济金融数据展望煤企2022年报&2023Q1季 2023-05-05 报总结：信用资质整体持续改善1分钟掌握五一期间海内外 2023-05-04 全动态2023年4月信用债市场回 2023-05-03 顾：净融资小幅回落，信用利差集体收窄 chigs@essence.com.cn 2.53%。往后来看，5月同业存单到期规模虽较4月有所抬升，但比 2-3月的峰值仍有所回落，且随着居民投资意愿的回升，理财和基金 等产品的发行也将加大对同业存单的配置需求，同时考虑到5月资金面有望维持平稳，资金还会围绕政策利率波动或资金中枢略高于政策利率（详见《债市还能交易什么》），再结合二季度信贷投放节奏或有所放缓和近期存款利率的下调，商业银行负债端压力有望进一步减 轻，预计存单利率短期内仍将维持偏强震荡的状态。 截至4月31日，债市杠杆率升至111.1%左右，处于历史同期偏高水平，隔夜成交占比亦处于历史同期偏高位置。4月隔夜成交率波动较大，具体来看月初成交量快速走高，并于6号突破7万亿，创年内 新高，月中受资金利率波动较大影响边际有所回落，但基本维持在6 万亿以上，下旬23日成交量骤降至2万亿左右，但随着资金面边际 缓和，成交量快速回归至6万亿以上，月末隔夜成交占比虽较月初有所回落，但仍处于历史同期偏高位置。4月银行间杠杆率亦呈现先降后升，由月初110.8%震荡降至24日的107.2%，后随着资金面的边际缓和，月末杠杆率回升至111.1%，处于历史同期偏高水平。 风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等。 内容目录 1.4月流动性回顾：3月超储率升至1.8%附近，4月或回落至1.4%左右4 2.5月流动性展望：资金面有望维持平稳5 3.4月同业存单发行量价齐跌，预计5月偏强震荡7 4.4月末债市杠杆率升至111.1%左右，隔夜成交占比处于历史同期偏高水平8 图表目录 图1：3月超储率料升至1.8%附近，4月末或回落至1.4%左右（标蓝色的部分为预测值） （%）........................................................................4图2：超储率与历史同期对比（%）..............................................4 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元）5 图4：历年5月财政资金净投放情况（%）6 图5：近年来财政收支同比增速（%）6 图6：缴准基数环比变动呈季节性波动（亿元）7 图7：1Y存单利率与银行资金利率对比（%，BP）8 图8：资金利率和1Y存单利率与政策利率对比（%）8 图9：近期同业存单发行到期情况（亿元）8 图10：4月债市杠杆率整体处于历史同期偏高水平（%）9 图11：4月整月隔夜成交占比处于历史同期偏高水平（%）9 1.4月流动性回顾：3月超储率升至1.8%附近，4月或回落至1.4%左右 3月超储率料升至1.8%附近，4月或回落至1.4%左右。3月末降准完成后，根据准备金存款计算的超储规模约为4.9万亿，超储率料升至1.8%附近。4月央行逆回购、MLF和国库定存合计净回笼资金5430亿，国债和地方债净融资规模在4455亿附近。假设M0、库存现 金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年4月持平，同 时考虑到4月银行信贷投放节奏料有所放缓，缴准基数可能小幅回落，财政存款规模变动与历史同期均值接近，预计4月末超储率或回落至1.4%左右，基本处于历史同期中位水平。 图1：3月超储率料升至1.8%附近，4月末或回落至1.4%左右（标蓝色的部分为预测值） （%） 超储规模：前值 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023M4E 超储规模（根据准备金存款测算） 30128 54063 32492 33953 49692 超储规模（分项加总测算） 31542 54184 33175 33613 48726 37236 △逆回购 -5890 14070 4990 -3400 -7260 -5230 △MLF+TMLF -1500 1500 790 1990 2810 200 央行投放△国库定存 0 0 0 500 400 -400 △其他基础货币投放（PSL、再贷款等） 8983 -1408 -2098 -4026 5485 -1553 外汇占款△外汇占款 636 939 1537 -67 1712 1060 △财政收支差额 5772 6484 -1444 4198 15597 -2624 银行缴准 △法定存款准备金 -391 4861 -2960 -3147 -1254 613 其他分项 △非金融机构存款 -413 -1819 -4022 4022 315 -415 合计 1311 24056 -20887 1121 15113 -11490 一般性存款 2531078 2549623 2611373 2635423 2703587 2705283 超储率（根据准备金存款测算，%） 1.2 2.1 1.2 1.3 1.8 超储率（分项加总测算，%） 1.2 2.1 1.3 1.3 1.8 1.4 央行公布超储率（%） 2.0 △M0 -1323 -4966 -9895 6999 2011 612 △库存现金 63 -211 -2765 1814 912 702 △国债+地方债 -4626 4606 -5020 -7762 -5615 -4455 货币发行政府存款 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：超储率与历史同期对比（%） 20192020202120222023 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.5月流动性展望：资金面有望维持平稳 2.1.政府存款：政府债整体净融资约5100亿，财政存款季节性投放流动性 展望5月政府债发行，国债方面，根据《2023年第二季度国债发行计划》和近期发行的单只国债规模情况推算，预计5月国债发行量约为7900亿元。考虑5月国债到期偿还量 约为6786亿元，预计净融资规模约为1100亿元，较4月小幅回落。地方债方面，截止5 月7日，共有包括广东、河北、江苏在内的17个省市披露了5月地方债新发行计划，合计 计划发行规模约为4768亿元。其中新增一般债约106亿元，新增专项债约1850亿元，再 融资债约为2811亿元。考虑到当前仍有部分省市尚未公布发行计划并参考今年1-4月计划 发行和实际发行的差别以及历年5月地方债的发行情况，我们预计5月实际将发行地方债 6500亿元左右。考虑到5月地方债到期规模约2502亿元，净融资规模约为4000亿元。 综合国债和地方债，预计5月政府债发行规模约为1.42万亿，到期0.93万亿，净融资 规模约为5100亿元。 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元） 20192020202120222023E 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 1月2月 3月4月 5月6月7月 8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 表1：截至5月7日，部分省市已披露二季度地方债发行计划（亿元） 4月5月6月 新增一新增专项再融资债总计新增一新增专再融资债总计新增一 新增专 再融资债 总计 般债债般债项债般债 项债 地区 总计 154.30 2222.22 3115.41 5491.94 106.40 1850.19 2811.02 4767.61 50.94 623.25 2774.35 3448.54 安徽 27.25 27.25 0 0 北京 12.1 12.1 0 50.94 54.2 84.6777 189.8177 福建 76.29 76.29 0 105 105 甘肃 260.19 260.19 115.13 115.13 0 广东 49.3 553.8 524.6 1127.7 22.4 773.2 795.6 271.4 271.4 贵州 168.75 168.75 178 178 136.05 292.05 428.1 海南 5.533 38.1345 43.