非银行金融行业跟踪：“中特估”行情中，建议继续关注高股息低估值的保险板块

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：“中特估”行情中，建议继续关注高股息低估值 2023年5月8日 看好/维持 非银行金融 行业报告 的保险板块 东兴 证证券：本周市场日均成交额环比上升200亿至1.12万亿，继续保持在近期高位券两融余额（5.4）持平于1.62万亿。当前交易量、两融余额和融资融券比仍处股高位，成为券商业绩和估值的较强支撑；全面注册制落地带来的投行业务增量&份国内经济复苏和政策支持下的资本市场环境改善，叠加美欧等主要央行加息接有近尾声，均对证券板块基本面构成直接利好。在此大趋势下，2023全年券商业限绩两位数增长可以期待，估值也有望呈现稳步上升的态势。 公 司保险：“后疫情时期”的保险负债端修复已延续近两个季度，居民生活有序恢复 证和代理人展业常态化有助于保险产品的供给和需求双升，有望达到一个更高的 券“稳态”，而近期银行存款利率下行或将推动储蓄型保险产品形成新的销售“小 研高峰”。从中期角度看，受资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 65143.68 6.96% 流通市值(亿元) 48513.91 6.74% 行业平均市盈率 17.32 / 行业指数走势图 究民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度有望持续提 报 升；同时，保险产品定位趋于高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性” 有望显著增强。而个人养老金、商业养老金业务的相继落地将成为保险产品拼 告图的有效补充。我们预计，伴随国内经济的企稳向好，居民消费能力和消费意 愿均有望逐步增强，保险需求有望加快释放，人身险和财产险将协同发力，当 30.5% 10.5% 非银行金融沪深300 前的基本面改善有望延续2023全年，进而使板块估值修复成为中期主题。 此外，险企在分红方面的积极表现有望提振市场对板块的信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手，且在当前“中特估”行情之下，尚处在近年较低估值水平的保险板块估值修复逻辑更为顺畅。但考虑到负债端结构继续向 储蓄型产品倾斜，NBVM长期保持在较低水平，保险股的估值天花板或将有所下降；同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 板块表现：5月4日至5日2个交易日间非银板块整体上涨3.29%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业3/31；其中证券板块上涨2.80%，保险板块上涨4.05%，均跑赢沪深300指数（-0.30%）。个股方面，券商涨幅前五分别为 中国银河（14.56%）、海通证券（8.20%）、长江证券（7.94%）、申万宏源（6.42%）、光大证券（4.62%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（7.02%）、新华保险 （6.20%）、中国人保（5.14%）、中国平安（3.92%）、天茂集团（3.78%）、中 国人寿（-0.13%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 -9.5% 5/97/99/911/91/93/9 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：“中特估”行情中，建议继续关注高股息低估值的保险板块 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比上升200亿至1.12万亿，继续保持在近期高位；两融余额（5.4）持平于1.62万亿。当前交易量、两融余额和融资融券比仍处高位，成为券商业绩和估值的较强支撑；全面注册制落地带来的投行业务增量&国内经济复苏和政策支持下的资本市场环境改善，叠加美欧等主要央行加息接近尾声，均对证券板块基本面构成直接利好。在此大趋势下，2023全年券商业绩两位数增长可以期待，估值也有望呈现稳 步上升的态势。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册 制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间， 行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta 和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司2022全年和2023Q1归母净利润同比变动较小，在市场剧烈波动的情况下业绩仍能保持较强稳定性和确定性。同时，近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.33xPB，仍处于低估区间，建议重点关注。 保险： “后疫情时期”的保险负债端修复已延续近两个季度，居民生活有序恢复和代理人展业常态化有助于保险产品的供给和需求双升，有望达到一个更高的“稳态”，而近期银行存款利率下行或将推动储蓄型保险产品形成新的销售“小高峰”。从中期角度看，受资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度有望持续提升；同时，保险产品定位趋于高度精细化 和个性化，保险产品的“消费属性”有望显著增强。而个人养老金、商业养老金业务的相继落地将成为保险 产品拼图的有效补充。我们预计，伴随国内经济的企稳向好，居民消费能力和消费意愿均有望逐步增强，保险需求有望加快释放，人身险和财产险将协同发力，当前的基本面改善有望延续2023全年，进而使板块估值修复成为中期主题。 此外，险企在分红方面的积极表现有望提振市场对板块的信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手，且在当前“中特估”行情之下，尚处在近年较低估值水平的保险板块估值修复逻辑更为顺畅。但考虑到负债端结构继续向储蓄型产品倾斜，NBVM长期保持在较低水平，保险股的估值天花板或将有所下降；同时， DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：“中特估”行情中，建议继续关注高股息低估值的保险板块 自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 5月4日至5日2个交易日间非银板块整体上涨3.29%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业3/31；其中证券板块上涨2.80%，保险板块上涨4.05%，均跑赢沪深300指数（-0.30%）。个股方面，券商涨幅前五分别为中国银河（14.56%）、海通证券（8.20%）、长江证券（7.94%）、申万宏源（6.42%）、光大证券（4.62%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（7.02%）、新华保险（6.20%）、中国人保（5.14%）、中国平安（3.92%）、天茂集团（3.78%）、中国人寿（-0.13%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% 2022-05-09 2022-05-23 2022-06-07 2022-06-21 2022-07-05 2022-07-19 2022-08-02 2022-08-16 2022-08-30 2022-09-14 2022-09-28 2022-10-19 2022-11-02 2022-11-16 2022-11-30 2022-12-14 2022-12-28 2023-01-12 2023-02-02 2023-02-16 2023-03-02 2023-03-16 2023-03-30 2023-04-14 2023-04-28 -15.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% 2022-05-09 2022-05-23 2022-06-07 2022-06-21 2022-07-05 2022-07-19 2022-08-02 2022-08-16 2022-08-30 2022-09-14 2022-09-28 2022-10-19 2022-11-02 2022-11-16 2022-11-30 2022-12-14 2022-12-28 2023-01-12 2023-02-02 2023-02-16 2023-03-02 2023-03-16 2023-03-30 2023-04-14 2023-04-28 -20.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 银行传媒 非银金融房地产纺织服饰建筑装饰公用事业 环保 建筑材料 煤炭食品饮料 钢铁轻工制造交通运输商贸零售 汽车医药生物 综合计算机国防军工农林牧渔美容护理基础化工石油石化社会服务机械设备有色金属电力设备 电子通信 家用电器 -1% 中国太保新华保险中国人保中国平安天茂集团中国人寿 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 图8：市场北向资金流量情况 300 200 100 0 -100 -200 2022-09-05 2022-09-08 2022-09-14 2022-09-19 2022-09-22 2022-09-27 2022-09-30 2022-10-12 2022-10-17 2022-10-20 2022-10-25 2022-10-28 2022-11-02 成交净买入（亿元） 2022-11-07 2022-11-10 2022-11-15 2022-11-18 2022-11-23 2022-11-28 2022-12-01 2022-12-06 2022-12-09 2022-12-14 2022-12-19 2022-12-22 2022-12-30 2023-01-05 累计净买入（亿元，右轴） 2023-01-10 2023-01-13 2023-01-18 2023-01-30 2023-02-02 2023-02-07 2023-02-10 2023-02-15 2023-02-20 2023-02-23 2023-02-28 2023-03-03 2023-03