转债市场周报：数个券下跌估值压缩，分散布局应对加速轮动

证券研究报告|2023年05月07日 转债市场周报 多数个券下跌估值压缩，分散布局应对加速轮动 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（5月4日-5月5日） 股市方面，上周权益市场走势分化，沪指涨而创业板指走低。周四沪指上涨0.82%，深成指跌0.57%，创业板指跌1.16%，传媒、游戏等板块掀涨停潮，中特估概念相关个股表现较佳；周五三大指数集体收跌，沪指跌0.48%，收报3334.50点；深证成指跌0.82%，收报11180.87点；创业板指跌1.31%，收报2267.63点，地产、建筑、券商板块有所表现，ChatGPT概念前期龙头股表现亮眼。全周来看，上证综指上涨0.34%，上证50上涨0.28%，中证1000指数下跌1.04%，创业板指下跌2.46%。 债市方面，节中公布的4月制造业PMI回落至荣枯线之下，债市情绪升温，上周十年期国债利率继续下行至2.73%。 转债市场方面，上周转债个券多数下跌，中证转债指数全周-0.52%，价格中位数-1.41%，我们计算的转债平价指数全周+0.32%，除[110,120)区间外各平价区间转债的转股溢价率有所下降。个券层面，一带一路、中特估概念相关的城市转债、北方转债、中钢转债等涨幅居前，而前周表现较好的精测转债/转2（半导体检测）、天路转债（水泥）等个券出现调整。 观点及策略（5月8日-5月12日） 重视转债期权价值，分散布局正股有机会的标的。转债估值再次行至高位，绝大多数个券溢价率随市场整体溢价率变动，在债市利率没有快速大幅上行的背景下，转债估值即使压缩幅度也比较有限。然若利率快速上行，估值压缩将是普遍性的；择券时过度纠结标的溢价率的意义不大。 择券方面，经济数据显示国内经济各板块复苏进度分化，部分板块回暖明显，比如服务类及黄金珠宝消费数据亮眼，地产竣工增速大幅高于开工和销售，新能源汽车销售也逐月回升，建议关注相关板块转债。此外，国内基建投资提速及“一带一路”带动工程机械、建筑装饰板块行情。鉴于权益市场主线轮动或再次加速，建议分散布局复苏迹象明显的板块。 数字经济拔估值空间存疑，建议关注盈利成长性强的国产替代核心标的。通信、传媒、计算机行业转债个券数量和质地都对配置形成制约，需要仔细筛选基本面坚实的标的。电子行业方面，从下游需求看，手机、电脑等终端需求仍在修复初期，近期美国经济衰退预期有所升温，全球半导体销售增速同比未见底，不同公司盈利分化程度较高。建议关注盈利成长性较强可对冲周期波动的“国产替代”核心标的。 下周建议重点关注国内4月通胀数据、金融数据等。风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数228.9264 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.7372 企业/公司/转债规模(千亿)64.9452/29.1364/8.6668 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-正股下跌或导致偏股型转债溢价压缩》——2023-04-23 《转债市场周报-个券跌多涨少，估值仍在极高位》——2023-04-17 《转债市场周报-转债进攻性不输正股，关注TMT内部轮动》— —2023-04-09 《转债市场周报-先抑后扬，景气投资仍是转债主线》——2023-04-02 《转债市场周报-提防转债估值压缩风险，关注数字经济行情扩散》——2023-03-27 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 转债个券多数下跌，各区间估值有所压缩 上周市场焦点（2023/5/4-2023/5/5） 股市方面，上周权益市场走势分化，沪指涨而创业板指走低。周四沪指上涨0.82%，深成指跌0.57%，创业板指跌1.16%，传媒、游戏等板块掀涨停潮，中特估概念相关个股表现较佳；周五三大指数集体收跌，沪指跌0.48%，收报3334.50点；深证成指跌0.82%，收报11180.87点；创业板指跌1.31%，收报2267.63点，地产、建筑、券商板块有所表现，ChatGPT概念前期龙头股表现亮眼。全周来看，上证综指上涨0.34%，上证50上涨0.28%，中证1000指数下跌1.04%，创业板指下跌2.46%。 分板块看，上周申万一级行业大多收跌，银行（+3.75%）、传媒（+3.51%）、非银金融（+3.29%）、房地产（+2.85%）、纺织服饰（+2.66%）涨幅靠前；表现较差的包括家用电器（-3.91%）、通信（-3.65%）、电子（-2.74%）、电力设备（-2.15%）、有色金属（-1.83%）等。 债市方面，节中公布的4月制造业PMI回落至荣枯线之下，债市情绪升温，上周十年期国债利率继续下行至2.73%。 转债市场方面，上周转债个券多数下跌，中证转债指数全周-0.52%，价格中位数 -1.41%，我们计算的转债平价指数全周+0.32%，除[110,120)区间外各平价区间转债的转股溢价率有所下降。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-0.60%、-2.14%、+0.71%，目前处于历史85%、81%、82%分位数。 图1：个券溢价率分布（截至2023/5/5） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场传媒（+4.54%）、美容护理（+4.53%）、建筑装饰（+3.65%）表现较好，通信（-2.69%）、建筑材料（-1.47%）、农林牧渔（-1.25%）跌幅居前。 图2：申万一级行业转债行情（2023/4/26-2023/5/5) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，一带一路、中特估概念相关的城市转债、北方转债、中钢转债等涨幅居前，而前周表现较好的精测转债/转2（半导体检测）、天路转债（水泥）等个券出现调整。 图3：转债涨幅前十个券（2023/4/28-2023/5/5)图4：转债跌幅前十个券（2023/4/28-2023/5/5) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为1151.20亿元，日均成交额为575.60亿元，与上周基本持平。 观点及策略（2023/5/8-2023/5/12） 重视转债期权价值，分散布局正股有机会的标的。转债估值再次行至高位，绝大多数个券溢价率随市场整体溢价率变动，在债市利率没有快速大幅上行的背景下，转债估值即使压缩幅度也比较有限。然若利率快速上行，估值压缩将是普遍性的；择券时过度纠结标的溢价率的意义不大。 择券方面，经济数据显示国内经济各板块复苏进度分化，部分板块回暖明显，比如服务类及黄金珠宝消费数据亮眼，地产竣工增速大幅高于开工和销售，新能源汽车销售也逐月回升，建议关注相关板块转债。此外，国内基建投资提速及“一带一路”带动工程机械、建筑装饰板块行情。鉴于权益市场主线轮动或再次加速，建议分散布局复苏迹象明显的板块。 数字经济拔估值空间存疑，建议关注盈利成长性强的国产替代核心标的。通信、传媒、计算机行业转债个券数量和质地都对配置形成制约，需要仔细筛选基本面坚实的标的。电子行业方面，从下游需求看，手机、电脑等终端需求仍在修复初期，近期美国经济衰退预期有所升温，全球半导体销售增速同比未见底，不同公司盈利分化程度较高。建议关注盈利成长性较强可对冲周期波动的“国产替代”核心标的。 估值一览 截至上周五（2023/5/5），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为39.13%、30.97%、21.64%、16.46%、9.88%、9.62%，位于2003年以来/2010年以来82%/81%、 85%/86%、81%/80%、82%/80%、71%/66%、87%/85%分位数。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.65%，位于2003年以来/2010年以来的32%/31%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为42.04%，位于2003年以来/2010年以来的80%/82%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为2.57%，位于2003年以来 /2010年以来的91%/87%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至目前，待发可转债共计226只，合计规模3520.5亿，其中已获核准14 只，获核准规模合计81.7亿；已过会25只，规模合计269.9亿。 表1：可转债发行进度（截至2023/05/05） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 金丹科技 7.00 证监会核准 国金证券股份有限公司 2023/4/28 华纳药厂 6.91 证监会核准 安信证券股份有限公司 2023/4/26 祥源新材 4.60 证监会核准 华林证券股份有限公司 2023/4/13 金埔园林 5.20 证监会核准 长江证券承销保荐有限公司 2023/4/12 维康药业 6.80 证监会核准 民生证券股份有限公司 2023/4/4 九典制药 3.60 证监会核准 2023/3/17 佳禾智能 10.04 证监会核准 招商证券股份有限公司 2023/2/14 山河药辅 3.20 证监会核准 国元证券股份有限公司 2023/2/14 大叶股份 4.99 证监会核准 海通证券股份有限公司 2023/1/19 星帅尔 4.63 证监会核准 安信证券股份有限公司 2023/1/12 泰坦股份 2.96 证监会核准 民生证券股份有限公司 2022/11/21 九丰能源 10.80 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/16 赛特新材 4.42 证监会核准 兴业证券股份有限公司 2022/11/12 昆药集团 6.53 证监会核准 东海证券股份有限公司 2020/6/30 纽泰格 3.50 发审委通过 国信证券股份有限公司 开能健康 2.50 发审委通过 长江证券承销保荐有限公司 晶澳科技 89.60 发审委通过 中信证券股份有限公司 东亚药业 6.90 发审委通过 东兴证券股份有限公司 岱美股份 9.08 发审委通过 中信建投证券股份有限公司 山东赫达 6.00 发审委通过 招商证券股份有限公司 孩子王 10.39 发审委通过 华泰联合证券有限责任公司 李子园 6.00 发审委通过 东方证券承销保荐有限公司 华设集团 4.00 发审委通过 华泰联合证券有限责任公司 星球石墨 6.20 发审委通过 华泰联合证券有限责任公司 科顺股份 21.98 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 上声电子 5.20 发审委通过 东吴证券股份有限公司 深信服 12.15 发审委通过 中信建投证券股份有限公司 恒邦股份 31.60 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 姚记科技 5.83 发审委通过 中信建投证券股份有限公司 宏微科技 4.30 发审委通过 中信证券股份有限公司 金宏气体 10.16 发审委通过 东吴证券股份有限公司 博俊科技 5.00 发审委通过 东方证券承销保荐有限公司 阳谷华泰 6.50 发审委通过 中泰证券股份有限公司 南京聚隆 2.19 发审委通过 长城证券股份有限公司 宏昌科技 3.80 发审委通过 国信证券股份有限公司 海泰科 3.97 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 明阳电路 4.49 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 力合微 3.