盈利改善逐步落地，产能如期扩张

2023年5月5日 推荐/维持 公司报告 仙鹤股份 仙鹤股份（603733）：盈利改善逐步落地，产能如期扩张 事件：公司公布2023年一季度业绩，实现收入18.37亿元，同比+9.51%， 环比上一季度-17.54%；归母净利润1.22亿元，同比-16.35%，环比上一季度-14.78%。 下游景气度改善，公司Q1盈利能力边际提升。收入方面，公司产品价格自 2022年Q1以来伴随木浆价格上涨，2023年Q1受益疫情后需求复苏，估计仍保持高位坚挺，支撑收入同比增长（收入环比下降主要由于销量季节性波动）。毛利率方面，Q1公司毛利率10.01%，同比-1.53pct.，环比+1.10pct.。木浆价格自2022年末持续回落，但由于运输与库存消化需要时间，其对于成本端的影响有所滞后；估计Q1公司用浆成本仍处高位水平，环比略有回落。投资收益方面，Q1实现0.44亿元，同比+34%，环比+19%，估计合营公司夏王纸业盈利提升，主要受益下游家具行业景气改善，销量与价格有所提振。 未来成本进一步下行，吨毛利修复可期。公司原材料木浆依赖外购，2023年以来阔叶浆/针叶浆市场价已回落38%/28%，预计Q2起公司用浆成本将明显回落；考虑到浆厂产能释放与海外需求疲软，年内浆价有望持续承压。浆价 公司简介： 公司是国内大型特种纸研发和生产企业，主营业务为研发、生产和销售高性能纸基功能材料及其浆类原材料和化学原材料。公司主要产品可划分为日用消费系列、食品与医疗包装材料系列、商务交流与出版印刷材料系列、烟草行业配套系列、电气及工业用纸系列、家居装饰材料系列（主要由合营公司夏王纸业生产）等六大系列60多个品种。 资料来源：公司公告、同花顺 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 2021-12-09发行20.5亿元可转债 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 下行可能压制纸价，但考虑到国内需求逐步复苏、公司主要纸品市占率高且 竞争格局良好，预计纸价调整幅度相对有限，公司整体吨毛利有望修复。 产能扩张按计划推进，浆纸一体化布局有望增强竞争力。公司年产30万吨食 品卡纸项目已于2023年4月投产。凭借在液包、烟包等领域的客户资源，以及自身产品研发能力，公司有望在食品卡纸领域建立竞争力，实现逐步放量，贡献业绩增量。东港基地PM29、PM30生产线有望在Q2投产，灵活生产景气度较高的特种纸产品。湖北、广西基地均已开工建设，奠定长期增长基础，预计2023年底之前两大基地一期项目建成。两大基地规划有化机浆、化学浆产能，利用当地资源优势打造浆纸一体化布局，有望降低和平滑原材料成本，提升公司市场竞争力。 盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为10.99、14.56、 17.58亿元人民币，增速分别为55%、32%、21%，目前股价对应PE分别为16、12、10倍。维持“推荐”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，能源价格大幅上涨，项目投产进度不及预期，行业产能过剩。 52周股价区间（元）33.43-20.02 总市值（亿元）178.19 流通市值（亿元）178.19 总股本/流通A股（万股）70,598/70,598 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.88 52周股价走势图 仙鹤股份 沪深300 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 5/57/59/511/51/53/5 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,016.97 7,738.31 9,956.94 11,244.43 13,178.66 增长率（%） 24.24% 28.61% 28.67% 12.93% 17.20% 归母净利润（百万元） 1,016.67 710.29 1,099.49 1,455.96 1,758.42 增长率（%） 41.71% -29.85% 54.74% 32.35% 20.77% 净资产收益率（%） 15.84% 10.32% 14.40% 16.85% 17.84% 每股收益(元) 1.44 1.01 1.56 2.06 2.49 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 PE 17.53 25.09 16.21 12.24 10.13 PB 2.78 2.59 2.33 2.06 1.81 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 仙鹤股份（603733）：盈利改善逐步落地，产能如期扩张 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 1775 1864 1864 1864 1864 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 6451 6969 8260 8876 10048 营业收入 6017 7738 9957 11244 13179 货币资金 794 944 1115 1147 1212 营业成本 4815 6848 8462 9231 10747 应收账款 1217 1310 1685 1903 2231 营业税金及附加 37 43 55 62 72 其他应收款 15 19 25 28 33 营业费用 22 26 30 29 32 预付款项 63 157 274 401 549 管理费用 114 124 140 136 152 存货 1925 2055 2434 2529 2944 财务费用 20 68 179 300 344 其他流动资产 151 600 600 600 600 研发费用 158 104 129 146 171 非流动资产合计 4598 6295 9487 11064 12198 资产减值损失 -29.59 -15.02 -20.00 -22.59 -26.47 长期股权投资 831 864 864 864 864 公允价值变动收益 -7.45 34.39 0.00 0.00 0.00 固定资产 2532 2846 6544 6433 9281 投资净收益 287.25 139.58 203.19 225.62 248.06 无形资产 516 773 757 741 726 加：其他收益 55.99 100.66 90.00 90.00 90.00 其他非流动资产 282 552 552 552 552 营业利润 1157 801 1236 1633 1971 资产总计 11049 13264 17747 19940 22246 营业外收入 3.31 1.66 1.66 1.66 1.66 流动负债合计 2462 4074 7793 8973 10057 营业外支出 12.02 8.81 8.81 8.81 8.81 短期借款 690 1771 5009 5927 6534 利润总额 1148 794 1229 1626 1964 应付账款 764 1182 1441 1572 1830 所得税 129 79 122 162 196 预收款项 50 55 61 69 77 净利润 1019 715 1106 1464 1768 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 少数股东损益 2 5 7 8 10 非流动负债合计 2140 2278 2278 2278 2278 归属母公司净利润 1017 710 1099 1456 1758 负债合计 4602 6352 10071 11251 12335 成长能力 少数股东权益 28 32 39 47 56 营业收入增长 24.24% 28.61% 28.67% 12.93% 17.20% 实收资本（或股本） 706 706 706 706 706 营业利润增长 38.71% -30.74% 54.25% 32.16% 20.68% 资本公积 3064 3064 3064 3064 3064 归属于母公司净利润增长 41.76% -30.14% 54.79% 32.42% 20.77% 未分配利润 2156 2585 3293 4229 5361获利能力 归属母公司股东权益合计 6419 6880 7637 8642 9855 毛利率(%) 19.98% 11.51% 15.02% 17.90% 18.45% 负债和所有者权益 11049 13264 17747 19940 22246 净利率(%) 16.93% 9.24% 11.11% 13.02% 13.42% 经营活动现金流 447 72 1049 2127 2433 偿债能力 净利润 1019 715 1106 1464 1768 资产负债率(%) 42% 48% 57% 56% 55% 折旧摊销 330.87 362.42 625.25 933.21 1225.96 流动比率 2.62 1.71 1.06 0.99 1.00 财务费用 20 68 179 300 344 速动比率 1.84 1.21 0.75 0.71 0.71 应收帐款减少 -222 -93 -376 -218 -327 营运能力 预收帐款增加 1 5 6 7 8 总资产周转率 0.63 0.64 0.64 0.60 0.62 投资活动现金流 -1938 -651 -3598 -2265 -2088 应收账款周转率 5 6 7 6 6 公允价值变动收益 -7 34 0 0 0 应付账款周转率 9.69 7.95 7.59 7.47 7.75 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 287 140 203 226 248 每股收益(最新摊薄) 1.44 1.01 1.56 2.06 2.49 筹资活动现金流 1699 638 2720 169 -279 每股净现金流(最新摊薄) 0.29 0.08 0.24 0.04 0.09 应付债券增加 1775 88 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 9.09 9.74 10.82 12.24 13.96 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 17.53 25.09 16.21 12.24 10.13 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/B 2.78 2.59 2.33 2.06 1.81 现金净增加额 208 59 171 32 66 EV/EBITDA 12.96 16.70 11.60 8.56 7.08 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 9.20% 5.36% 6.20% 7.30% 7.90% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 15.84% 10.32% 14.40% 16.85% 17.84% 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 仙鹤股份（603733）：盈利改善逐步落地，产能如期扩张 相关报告汇总 报告类型标题日期 公司普通报告仙鹤股份（603733）：盈利预期迎来修复，看好长期扩张与浆纸一体化布局2023-03-31 公司深度报告仙鹤股份（603733）：把握景气赛道持续扩张，林浆纸一体化增强竞争优势2023-01-16 资料来源：东