新力量New Force总第4280期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 總第4280期2023年5月3日星期三 研究觀點 【大市分析】 四連升成交縮減至不足800億 【公司研究】 碧桂園服務（06098，買入）：進入高品質的發展階段 中國海外（00688，買入）：精准經營，財務穩健，利潤率保持行業領先 【公司評論】 美高梅中國控股有限公司（02282，未評級）：23年第1季度業績表現強勁,市場份額繼續提升到15% 【行業評論】 電子煙行業月報 【宏觀經濟評論】 第一上海——美股宏觀策略週報 評級變化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 碧桂园服务 6098 买入 买入 22.00 58.00 -62% 1.361 3.186 57% 1.674 4.174 -60% 中国海外 688 买入 买入 26.26 33.60 -22% 3.812 4.007 5% 3.899 4.429 -12% 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓 諮詢熱線：400-882-1055 服務郵箱：Service@firstshanghai.com網址：www.mystockhk.com 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com 首席策略師葉尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 四連升成交縮減至不足800億 5月2日，港股在五．一假期後複市，出現先沖高後回壓的走勢，但最終仍錄得 有升幅來收盤。恒指走了一波四連升再漲了有接近40點，仍受制於20200點的反 彈阻力以下，而在港股通暫停缺乏北水參與下，大市成交量縮減至不足800億元， 是年內的最少日成交量。目前，市場對複常後的首個黃金周假期表現得仍有所期待，估計是令到氣氛人氣得以保持、刺激港股近日反彈走高的原因。然而，以總體的角度來看，復蘇進展的過程及其持續性，相信仍將是市場繼續觀察的重點之一。另一方面，美聯儲的議息結果以及主席鮑威爾的會後聲明，也快將于週四淩晨發佈知曉，相信對港股的盤面也會帶來構成影響。走勢上，20200點依然是現時恒指的首個主要反彈阻力，在未能升穿此阻力位之前，近期形成的下探尋底行情趨勢未有改觀，建議對後市發展還是要保持謹慎觀察的態度。 港股出現先沖高後回壓，在開盤初段曾一度上升391點高見20286點，但是在高位又再呈現回吐壓力，在大市成交量明顯減少顯示資金參與積極性不大的情況下，近日展現的回升行情仍只能以技術性反彈來看待。指數股表現分化，其中，宣佈再次派發季息並且進行回購股份的匯控(00005)，漲了4.45％也給恒指帶來70點升幅貢獻，是撐市的主力。另外，我們早前指出在第二季可以優先關注的澳 門博彩股，也有相對突出表現，銀河娛樂(00027)和金沙中國(01928)分別漲了2.16 ％和1.79％，4月博彩收益增長理想，市場對黃金周假期表現有期待，估計都是刺激推動的消息因素。另一方面，體育用品股則跌幅居前，李寧(02331)跌2.05 ％，安踏體育(02020)跌2.89％至94元收盤，仍低於早前配股時的配售價99.18元。 恒指收盤報19934點，上升39點或0.19％。國指收盤報6680點，下跌22點或 0.32％。恒生科指收盤報3899點，下跌3點或0.07％。另外，港股主機板成交 量縮減至754億多元，而沽空金額有138.4億元，沽空比例18.35％。至於升跌股數比例是639：831，日內漲幅超過10％的股票有40只，而日內跌幅超過10％的股票有36只。港股通暫停，將於週四恢復。 羅凡環 852-25321962 【公司研究】 碧桂園服務（6098，買入）：進入高品質的發展階段 Simon.luo@firstshanghai.com.hk調整後核心淨利潤增長9% 2022年，公司錄得歸母淨利潤約19.4億元，同比下降51.8%，業績下降的主要原 行業房地產服務 股價11.68港元 目標價22.00港元 (+88.86%) 市值393.98港元 已發行股本33.73億股 52周高/低38.30元/6.52港元 每股淨資產11.85元人民幣 股價表現 因是：1)疫情反復帶來額外的防疫成本增加；2)疫情防控導致一部分業務活動較難開展，影響收入及利潤；3)公司收並購帶來的商譽及其他無形資產減值。期內收入增長43.4%至413.7億元，毛利潤增長15.7%至102.6億元，毛利率24.8%，同比下降5.9個百分點。剔除無形資產攤銷及管理職能人員調整，調整後毛利率 為28.6%，較去年下降3.9個百分點，調整後核心歸母淨利潤為50.2億元，同比增長9%。此外，公司的費用率從2021年的12.5%下降至11.4%。宣派末期股息每股0.144元及特別股息每股0.2281元，派息比例64.6%。 聚焦品牌外拓，關注有現金回報的利潤增長 2022年公司新增收費管理面積1.03億方，其中來自關聯方約0.73億方，來自品 牌外拓約0.53億方，來自收並購約0.31億方，並主動退出虧損或收繳率低的項 目共0.54億方（其中嘉寶0.37億方），新增協力廠商收費面積占比54%。截止2022 年底，公司合約管理面積達16億方，收費管理面積為8.7億方（不含“三供一業”業務），其中來自協力廠商開發商的收費管理面積占比約52%，超過關聯方的收費面積貢獻。期內整體物業費單價2.26元/平方米/月，同比提升0.01元。2022年 新增簽約外拓項目1626個，新增飽和收入49億元，同比增長43%，其中大部分為存量專案，占比約80.6%，非住項目數量占比64.8%。 社區增值業務逆市增長，“三供一業”進入新階段，商業板塊潛力強 期內公司社區增值服務收入增長20.7%至402億元，除了社區傳媒服務微跌1%之外，其他業務線均實現逆市增長。“三供一業”收入大幅增長64.2%至41.2億元，經過5年發展融合，進入新的發展階段，新增酒店、軌道交通、產業園、公建等 業態，並開展社區增值服務。期內公司在管商寫項目面積超過4000萬方，新拓項 目超過110個，新拓項目年飽和收入達4.39億元。商業運營服務在管面積超過 800萬方，期內輕資產外拓35個，新開業8個專案，市場化項目占比增大。公司明確了商寫業務的戰略重要性，商寫及商業板塊儲備面積充足，為公司的毛利率穩定提供保障。 目標價22港元，維持買入評級 公司在2022年主動退出了品質欠佳的項目，主張高品質有現金回報的利潤，也對並購項目做了比較充足的減值，我們認為地產行業下行給公司造成的風險已經基本反映。公司期內外拓能力也得到進一步驗證，加上公司未來在社區增值服務和商業板塊的發力，公司的龍頭地位有望進一步鞏固。我們預計2023-2025年公司 歸母淨利潤分別為42.6億元，52.3億元以及63.8億元，按照2023年15倍市盈 率給予目標價22港元，維持買入評級。 圖表1:盈利預測 年结日：31/12 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入(千元) 28,843,011 41,366,573 47,394,701 55,496,096 64,301,004 变动(%) 84.9% 43.4% 14.6% 17.1% 15.9% 归母净利润(千元) 4,033,395 1,943,422 4,260,950 5,234,820 6,380,104 变动(%) 50.2% -51.8% 119.2% 22.9% 21.9% 每股盈利(元) 1.28 0.58 1.26 1.55 1.89 变动(%) 32.9% -54.9% 119.2% 22.9% 21.9% 市盈率@11.68港元 7.8 17.4 7.9 6.5 5.3 每股股息（港元） 0.300 0.372 0.316 0.388 0.473 息率(%) 2.98% 3.70% 3.15% 3.87% 4.71% 資料來源：公司資料、第一上海預測 羅凡環 +852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 中國海外（688，買入）：精准經營，財務穩健，利潤率保持行業領先 2022銷售金額排名上升至第五位 2022年公司實現合同銷售額約2947.6億元，同比下降20.2%，排名上升至第五位， 行業房地產 股價19.62港元 目標價26.26港元 (+33.8%) 市值2150.7億港元 已發行股本109.45億股52周高/低25.2/14.4港元每股淨資產34.09元 權益銷售金額排名第三位。合同銷售面積約1387萬平，同比下降26.6%。合同銷售均價21251元/平方米，同比增長8.7%。公司依然聚焦主流城市主流地段佈局，一二線城市合約銷售金額占比提升至65%，30個城市市占率位居當地前三，其中北京合約銷售近500億元，保持市占率第一。公司宣派末期股息每股40港仙，全年派息率30.8%（歸母核心淨利潤口徑）。 土地投資規模行業領先，土儲高能級城市佈局 2022年公司抓住行業洗牌機遇，通過招拍掛、收並購、城市更新等多元化拿地方 式，新增總購地金額1209億元，占2022年全年合約銷售金額41%，對應貨值2403億元，其中一線及強二線購地金額和貨值占比均超過85%。截至2022年底，公司總土儲約6842萬方（其中中海宏洋土儲為2453萬方）。公司（不含中海宏洋）在一線及強二線土儲占比為64.8%，按貨值計算占比為76%。集團旗下系列公司已售 未結轉金額為2453億元（不含中海宏洋為1727億元），總可售貨值為7900億元， 30 25 20 15 10 5 0 股價表現 為後續的業績穩中有升提供充足保障。 利潤率維持行業領先，融資成本優勢明顯 期內公司整體毛利率為21.3%，同比下降2.2個ppt，但處於行業較高水準；歸屬股東的核心淨利潤率為13.5%（扣除稅後投資物業公允價值及匯兌損益），處於行業領先地位。公司資產負債率約54.58%，淨負債率約38.96%，平均融資成本約3.57%，同比略升2個基點但處於行業最低區間。公司在手現金約1103億元，現 金短債比約2.16倍，資本儲備充足，公司得以在行業企穩回升的過程中把握市場機遇，獲取優質專案。 投資業務穩步增長，資源儲備足 期內公司投資物業板塊（含寫字樓、購物中心、長租公寓、產業園區、康養等）收入增長1.8%（剔除減租影響，同比增長6.9%）至52.6億元，主要得益於公司克服疫情影響，加快項目入市，新增15個運營項目。同時公司加速輕資產業務拓 展，管理規模達94萬方，占整體管理規模的12%。寫字樓出租率逆市提升8.5個ppt至87%，購物中心出租率93.2%，整體銷售額同比增長11.2%，經營持續向好。2023年公司計畫入市項目20個，公司目前在營及儲備面積分別為665萬方及390萬方，將在未來有力支持商業板塊長期穩健增長，提高整體業績韌性。 目標價26.26港元，買入評級 公司土儲高度聚焦高能級城市，並擁有穩健的運營能力和財務結構，盈利能力行業領先，有望在行業轉折期獲得更大市場份額。公司2023年Q1銷售額強勁上升73%至836億元，我們預計公司全年銷售額有望領跑行業。同時，融資能力和成本上的優勢，將使公司獲得更多的優質及低成本土儲，支持公司持續提升盈利及長遠發展。預計公司2023年至2025年的歸母核心淨利潤分別250億元、267億元 及312億元，給予2023年10倍市盈率，目標價26.26港元，買入評級。 圖表1:盈利預測 年结日：31/12 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入(百万元) 242,241 180,322 208,283 225,813 252,862 变动(%) 30.4% -25.6% 15.5% 8.4% 12.0% 归母核心利润(百