2022年年报及2023年一季报点评：数控刀片稳步扩产，光伏钨丝值得期待

事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年，公司实现营收130.8亿元，同比增长8.2%；归母净利润5.35亿元，同比增长1.3%，扣非后归母净利达4.78亿元，同比减少2.4%。单季度看，2023Q1，公司实现营收30.57亿元，同比增长1%、环比减少1.7%；归母净利润1亿元，同比减少7.4%、环比减少26.6%；扣非归母净利0.9亿元，同比减少13.8%、环比减少12.1%。 22年点评：数控刀片产量超过1.3亿片 1.株钻公司数控刀片业务表现超预期。2022年，公司数控刀片产量超过1.3亿片，同比+19.27%，约占国内总产量的23%。株钻公司盈利能力继续增强，22年实现营收20.23亿元，同比+1.73%，净利润2.76亿元，同比+17.08%。 2.金洲公司PCB微钻业务净利润增长，显示较强韧性。下游3C行业需求不振，PCB微钻出货压力较大，金洲公司22年实现营收11.02亿元，同比-4.85%，但实现净利润2.30亿元，同比+4.23%，显示较强韧性。 3.光伏钨丝进展稍不及预期。公司新增100亿米光伏用高强度细钨丝项目产线已于2022年10月投产，尚未满产，目前正在针对下游具体需求的提升进行持续的技术优化，随着关键技术瓶颈突破，我们预计二季度逐步释放产能。 23Q1点评：需求复苏缓慢，业绩稍不及预期 1.毛利率：同比下滑1.6pct，环比下滑2.87pct，至17.23%。23Q1钨价继续上涨，23Q1钨精矿价格环比+7.05%，同比+1.29%，侵蚀部分毛利。叠加23Q1下游需求复苏进程缓慢，公司23Q1毛利率有所下滑。 核心看点：数控刀片稳步扩产，光伏钨丝值得期待 1.100亿米光伏钨丝产能释放值得期待。100亿米光伏钨丝产线，预计2023年二季度逐步释放产能。光伏钨丝产品具有卓越的产品性能，目前从线径、线耗、强度、稳定性等多方面具有优势，能极大提升下游产品性能及经济性。 2.数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB微钻产量达到7亿支。 3.国企改革继续推进，助力业绩释放。国企改革继续推进，公司完成国企改革三年行动任务，新增稀有新材公司作为职业经理人签约企业，激励政策得到进一步落实。 22年三费同比下降1.38%，至10.44亿元，占营收比重同比下滑0.77pct，至7.98%。 投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，叠加光伏钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润为6.81/8.51/10.34亿元，对应现价的PE分别为21/17/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：公司发布2022年年报及2023年一季报 公司发布2022年报：2022年，公司实现营收130.8亿元，同比增长8.2%； 归母净利润5.35亿元，同比增长1.3%，扣非后归母净利达4.78亿元，同比减少2.4%。 分季度看，2023Q1，公司实现营收30.57亿元，同比增长1%、环比减少1.7%； 归母净利润1亿元，同比减少7.4%、环比减少26.6%；扣非归母净利0.9亿元，同比减少13.8%、环比减少12.1%。 图1：2022年，公司实现营收130.8亿元 图2：2022年，公司实现归母净利润5.35亿元 图3：2023Q1，公司实现营收30.57亿元 图4：2023Q1，公司实现归母净利润1亿元 2点评：需求复苏缓慢，一季度业绩稍不及预期 2.1数控刀片产量超过1.3亿片 株钻公司数控刀片业务表现超预期。2022年，公司数控刀片产量超过1.3亿片，同比+19.27%，约占国内总产量的23%。株钻公司盈利能力继续增强，22年实现营收20.23亿元，同比+1.73%，净利润2.76亿元，同比+17.08%。 金洲公司PCB微钻业务净利润增长，显示较强韧性。下游3C行业需求不振，PCB微钻出货压力较大，金洲公司22年实现营收11.02亿元，同比-4.85%，但实现净利润2.30亿元，同比+4.23%，显示较强的韧性。 光伏钨丝进展稍稍不及预期。公司新增100亿米光伏用高强度细钨丝项目产线已于2022年10月投产，尚未满产，目前正在针对下游具体需求的提升进行持续的技术优化，随着关键技术瓶颈突破，我们预计二季度逐步释放产能。 自硬公司业绩大幅增长。自硬公司22年实现营收35.68亿元，同比+17.44%，净利润1.03亿元，同比大幅增长34.77%。一方面光伏钨丝贡献部分增量，另一方面投产的数控刀片贡献业绩。此外自硬公司硬面材料等业务向好。 原料价格上涨，毛利率下滑1.83pct。22年钨精矿价格同比+12%，仲钨酸铵价格同比+12.51%，碳化钨粉市场价格同比+11.18%，下游传统产品价格传导不畅，导致毛利率下滑1.83pct，至17.53%。分业务看，切削刀具与工具毛利率微幅下滑0.89pct，至34.48%，韧性较强。 图5：株钻公司2022年营收同比+1.73% 图6：株钻公司2022年净利润同比+17.08% 图7：金洲公司2022年营收同比-4.85% 图8：金洲公司2022年净利润同比+4.23% 图9：公司2022年营收分布 图10：公司2022年毛利分布 图11：2022年公司分业务毛利率情况（单位：%） 图12：2022年仲钨酸铵价格同比+12.51%（单位：元/吨） 图13：2022年碳化钨粉价格同比+11.18%（单位：元/公斤） 图14：2022年公司毛利率下滑 图15：公司分季度毛利率变化 2022年，三费占营收比重下滑，财务费用同比-70.02%。公司2022年三费同比下降1.38%至10.44亿元，占营收比重同比下滑0.77pct，为7.98%。其中，管理费用62826万元，同比增加5961万元，主要是股权激励费用同比增加2947万元，安全生产费同比增加474万元，资产折旧同比增加486万元。财务费用3420万元，同比减少7989万元，主要是本期汇率变动产生汇兑收益以及置换部分借款，利息支出同比减少。 图16：2022年公司三费占营收比重下滑 图17：公司季度费用率变化 图18：2022年公司经营性净现金流净流入7.67亿元 图19：2022年公司存货增加 2.2需求复苏缓慢，业绩稍不及预期 2023Q1 vs 2022Q4：2023Q1归母净利润环比减少0.36亿元，主要的增利点在于费用和税金（+0.99亿元）、少数股东损益（0.11亿元）；主要的减利点包括毛利（-0.98亿元）、公允价值变动（-0.19亿元）、营业外利润（-0.12亿元）、所得税（-0.10亿元）、其他/投资收益（-0.05亿元）、减值损失等（-0.01亿元）。 2023Q1 vs2022Q1：2023Q1归母净利润同比减少0.08亿元，主要的增利点在于费用和税金（+0.10亿元）、其他/投资收益（+0.09亿元）、减值损失等（+0.02亿元）、所得税（+0.07亿元）、少数股东损益（+0.10亿元）；主要的减利点包括毛利（-0.43亿元）、公允价值变动（-0.03亿元）。 图20：2023Q1业绩环比变化拆分（单位：亿元） 图21：2023Q1业绩同比变化拆分（单位：亿元） 23Q1毛利率同比下滑1.6pct，环比下滑2.87pct，至17.23%。主要是由于钨价继续上涨，23Q1钨精矿价格环比+7.05%，同比+1.29%，侵蚀部分毛利。 叠加23Q1下游需求复苏进程缓慢，公司23Q1毛利率有所下滑。 3核心看点：数控刀片稳步扩产，光伏钨丝值得期待 3.1光伏钨丝项目值得期待 公司将新增光伏钨丝产能100亿米/年。2022年2月公司披露，旗下自硬公司自筹9792万元，建设年产100亿米光伏切割用高强度细钨丝生产线。钨丝因可拉伸至更细、强度高等优势，有望成为下一代的金刚石切割线母线，广泛用于光伏硅片切割。公司在细钨丝领域已经具有良好的技术积淀，拉丝工艺先进，此次100亿米项目扩产主要在于添加厂房、设备及人员，我们预计或将于2023年二季度逐步释放产能，二期200亿米也在规划中，钨丝需求旺盛，值得期待。 表1：钨丝在建项目 3.2数控刀片与PCB微钻产能继续扩张 重点项目将陆续投产，2025年数控刀片产量预计达2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。2022年株钻1000万片高端数控刀片的产能释放，且主要应用于航空航天、医疗器械、汽车领域，加上自硬公司新增产能1000万片，公司数控刀片产能将持续攀升，公司预计2023年数控刀片产能1.2-1.3亿片。公司采取“小步快跑”策略，逐步小批量扩能高端刀具，预计2025年公司可实现数控刀片产量2亿片，2021-2025年CAGR达16.39%。 表2：公司数控刀片相关重要项目 图22：2025年数控刀片产量预计可达2亿片（单位：亿片） 金洲公司微钻扩产稳步推进，PCB微钻市占率居全球前列，到“十四五”末产量预计达7亿支，2021-2025年复合增长率达6.21%。公司的扩产策略是小批量扩产，但是扩产的频率较高，2021年金洲公司微钻生产量约5.5亿支，“十四五”末产量预计达到7亿支。2023年4月公司发布公告，规划投资78,329万元新增微钻产能2亿支，项目建设期为4年，第5年达产。金洲公司在深圳、昆山和南昌建有生产基地，公司已制定符合市场的产能扩张计划，未来几年产量预计将持续增长。 图23：预计2025年金洲公司微钻产量达到7亿支（单位：亿支） 3.3国企改革继续推进，助力业绩释放 国企改革继续推进，助力业绩释放。国企改革继续推进，公司完成国企改革三年行动任务，新增稀有新材公司作为职业经理人签约企业，激励政策得到进一步落实。22年三费同比下降1.38%至10.44亿元，占营收比重同比下滑0.77pct，为7.98%。 4盈利预测与投资建议 公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，叠加光伏钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润为6.81/8.51/10.34亿元，对应现价的PE分别为21/17/14倍，维持“推荐”评级。 5风险提示 1）项目不及预期风险。公司在建项目如果不能如期完成，或将影响产品产能释放，进而对业绩造成一定影响。 2）技术研发风险。高端硬质合金技术研发投入成本高，能否取得理想的技术成果以及取得相应技术成果的时间都存在较大的不确定性；同时，同行业企业普遍重视研发投入，产品科研与技术水平的竞争更加激烈。 3）下游需求不及预期风险。国内外疫情等因素可能导致全球经济复苏节奏缓慢，导致下游制造业需求领域放量不及预期，影响公司产品销量，从而影响业绩。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）