投资亮眼，驱动高增

事项： 新华保险公布2023年一季报。报告期内，公司实现归母净利润69.17亿元，同比+114.8%；年化总投资收益率5.2%。 评论： 长险趸交拖累保费增速，续期业务持续发挥压舱石作用。2023年一季度，公司实现总保费收入647.72亿元，同比-0.2%基本持平。长险首年同比-6.0%，主要原因在于趸交恶化（同比-16.3%），长险首年期交保费实现正增长，同比+9.2%。续期保费15.11亿元，同比+5.7%，持续发挥压舱石作用。保单品质保持稳定，退保率0.6%，同比持平。 人力缩减、个险渠道承压，银保稳定贡献增量。渠道结构上，（1）个险渠道保费410.84亿元，同比-4.0%，主要原因在于公司持续推进代理人转型与主动清虚，23Q1代理人队伍17.1万人，较年初缩减。长险首年期交保费41.39亿元，同比-25.8%。续期保费363.83亿元，同比+0.1%。（2）银保渠道224.92亿元，同比+5.9%。其中，长险首年期交增速亮眼，实现保费收入51.89亿元，同比+75.1%，驱动整体长险首年保费增速。续期保费70.03亿元，同比+17.0%。 （3）团险保费11.96亿元，同比+39.7%。 投资端表现亮眼，驱动整体净利润实现高增。2023年以来，资本市场回暖，23Q1公司把握投资机遇实现年化总投资收益率5.2%，表现远超同业（平安3.3%、国寿4.2%、太保1.4%，存在口径差异）。截至报告期末，公司投资资产为12346.24亿元。投资收益驱动净利润实现高增，23Q1公司实现公允价值变动收益91.57亿元，重述同比+937.8%；归母净利润69.17亿元，重述口径下同比+114.8%。公司资金充足度稳步向好，核心/综合偿付能力充足率达到146.62%/235.78%，同比+6.09pct/-2.42pct。 新准则剔除保费收入投资成分，关注报表端变动。新准则下保险合同计量剔除投资成分，23Q1公司实现保险服务收入135.58亿元，22Q1为141.77亿元，原口径下22Q1保险业务收入648.90亿元，调整差异78.2%；23Q1归母净利润69.17亿元，调整后同比+114.8%，22Q1原口径下13.44亿元，调整差异+139.6%。新准则下金融资产重分类，截至23Q1公司归母净资产1216.02亿元，调整后较年初+24.1%，22年末原口径为1028.84亿元，调整差异-4.8%。 投资建议：2023年一季度，受资产端显著改善驱动，新华归母净利润同比高增，远超同业。向前展望，公司代理人转型进程是影响负债端经营成效与新业务价值增速的核心变量，资产端有望在外部环境机遇与低基数下持续向好。我们上调2023-2025年新华保险BPS预测为43.77/51.00/57.41元，EPS为5.94/7.46/8.65元（前值3.41/4.34/5.09元）。维持2023年目标PEV0.50倍，上调2023年EV增速预测为12.5%，对应目标价为46.1元。当前公司PEV为0.47倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务恢复不及预期、权益市场动荡、经济下行压力加大。 主要财务指标