中资美元债双周报（23年第17周）：净息临近尾声，关注美国债务上限博弈

证券研究报告|2023年05月03日 核心观点行业研究·行业周报 加息临近尾声，美债收益率下降，关注美国债务上限博弈。近两周在银行业危机风险逐渐消散之际，2年期和10年期利率分别回落14bp和16b至4.04%和3.44%，10y-2y期限利差维持在-60bp左右。近期市场关注的焦点在于“美国债务上限之争”。今年1月美国联邦政府债务规模就 已触及31.4万亿美元的法定债务上限，为避免债务违约，美国众议院上周以微弱优势通过了由共和党主导的债务上限法案，将联邦债务上限再提高1.5万亿美元，但同时设立诸多条件，例如需要大幅削减联邦政府支出，将预算年均增长需控制在1%内等。美国民主党政府和其掌控的参议院大概率不会同意大幅度削减支出，因此美国可能再次陷入“债务上限之争”。从历史经验来看，民主党和共和党的博弈往往要拖到截止日前的最后一刻，期间部分政府部门可能关停，最后两党迫于各方压力，在反复权衡利弊后，才会达成某种妥协。 展望后市，我们认为在美国核心通胀仍具有黏性但信贷紧缩已造成经济部分领域放缓的情况下，美联储将在五月完成最后一次加息，并将利率保持在高位一段时间，10年期美债收益率预计短期仍将在3.3%-3.7%间震荡。近期两党关于债务上限的博弈将增大未来经济的不确定性，加大长债利率下行的可能，而下半年随着美国经济趋于衰退，利率下行空间将进一步打开。投资级美元债跟随长端美债波动，还具有较高的票息和估值优势，配置价值依然非常显著。 一级市场景气度上升，主要由综合板块贡献，地产板块发行均为交换要约。近两周一级市场景气度上升，共发行19只债券，规模为71.2亿美元，较前两周大幅上升，融资成本较两周前上升6.5bp。综合类行业为主要发行板块，发行均来自长和实业。此外，地产板块发行均为交换要约，其中包括建业地产和粤港湾控股司，分别完成3笔和2笔交换要约，合 计发行规模达11.72亿美元。 二级市场涨跌分化，投资级表现稳健，高收益债下跌。回报率方面，截至4 月28日，中资美元债二级市场涨跌分化，以年初至今回报率衡量，投资级美元债近两周上涨0.5%至3.3%，高收益美元债回报率则表现不佳，近两周下跌3.3%，抹去年内所有涨幅。按行业来看，房地产板块下跌 4.5个百分点至-2.2%，金融板块下跌0.5%，非金融上涨0.6%，城投板块小幅上涨0.4%。 地产供需修复分化。目前房地产销售同比保持恢复态势，竣工面积在保交楼政策的支持下继续走强，但投资、开工、施工端的修复依然相对迟缓，同比增速尚未回正。而从房企近期到位资金的变化来看，去年末出台的各项利好政策已逐步传导至房企融资端，叠加销售回款回暖，到位资金同比有所改善，考虑到二季度地产债到期规模不大，民营房企资金链压力将有所降低，但仍需警惕偶发的负面舆情对市场造成扰动。 风险提示：美国通胀下行节奏的不确定性，个券发行人的信用风险，房地产行业销售复苏的不确定性，金融稳定性及潜在系统性危机的风险。 港股 超配·维持评级 证券分析师：王学恒证券分析师：徐祯霆010-88005382010-88005494 wangxueh@guosen.com.cnxuzhenting@guosen.com.cnS0980514030002S0980522060001 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《海外市场速览-美股受益消费需求强势，港股待经济刺激政策落地》——2023-05-01 《海外市场速览-港股部分行业基本面转好有待定价》——2023-04-23 《中资美元债双周报（23年第15周）-美债收益率平稳叠加国内经济稳步复苏，投资级美元债配置价值凸显》——2023-04-17 《海外市场速览-建议继续关注港股经济复苏投资主线》——2023-04-16 《海外市场速览-国内经济复苏主线或将重新开启》——2023-04-08 中资美元债双周报（23年第17周） 加息临近尾声，关注美国债务上限博弈 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 基准利率4 加息临近尾声，美债收益率下降，关注美国债务上限博弈4 一级市场6 一级市场景气度上升，主要由综合板块贡献，地产板块发行均为交换要约6 二级市场7 二级市场涨跌分化，投资级表现稳健，高收益债下跌7 调级行动10 违约与要约情况10 近期到期美元债10 风险提示12 图表目录 图1：美国PCE同比大幅回落，但核心CPI仍有黏性，通胀预期小幅反弹4 图2：联邦基金利率期货隐含美联储在5月完成最后一次加息，并于9月开始降息4 图3：10Y-2Y国债利率倒挂在50-60bp间波动4 图4：中美主权债利差小幅波动4 图5：美国企业债信用利差在硅谷银行事件后小幅收窄5 图6：近期美国5年期主权债CDS大幅上行5 图7：美国政府债务超过法定举债上限的31.4万亿美元5 图8：中资美元债净融资额走势7 图9：投资级中资美元债收益率和利差走势7 图10：高收益级中资美元债收益率和利差走势7 图11：中资美元债回报率2023年以来走势（分级别）8 图12：中资美元债回报率2023年以来走势（分行业）8 图13：年初至今回报率变化（分行业）8 图14：年初至今回报率变化（分级别）8 图15：房企到位资金有所改善9 图16：房地产销售保持恢复态势9 图17：房地产开发投资金额、竣工面积、新开工面积累计同比增速（%）10 图18：5月到期中资美元债发行人规模排序11 表1：近两周新发行中资美元债明细6 表2：近2周中资美元债二级市场价格涨幅最大的10只债券8 表3：近2周中资美元债二级市场价格跌幅最大的10只债券9 表4：近两周调级行动10 表5：近两周要约债券10 表6：5月到期中资美元债明细11 基准利率 加息临近尾声，美债收益率下降，关注美国债务上限博弈 近两周在银行业危机风险逐渐消散之际，2年期和10年期利率分别回落14bp和16b至4.04%和3.44%，10y-2y期限利差维持在-60bp左右。近期市场关注的焦点在于“美国债务上限之争”。今年1月美国联邦政府债务规模就已触及31.4万亿美元的法定债务上限，为避免债务违约，美国众议院上周以微弱优势通过了由共和党主导的债务上限法案，将联邦债务上限再提高1.5万亿美元，但同时设立诸多条件，例如需要大幅削减联邦政府支出，将预算年均增长需控制在1%内等。美国民主党政府和其掌控的参议院大概率不会同意大幅度削减支出，因此美国可能再次陷入“债务上限之争”。从历史经验来看，民主党和共和党的博弈往往要拖到截止日前的最后一刻，期间部分政府部门可能关停，最后两党迫于各方压力，在反复权衡利弊后，才会达成某种妥协。 展望后市，我们认为在美国核心通胀仍具有黏性但信贷紧缩已造成经济部分领域放缓的情况下，美联储将在五月完成最后一次加息，并将利率保持在高位一段时间，10年期美债收益率预计短期仍将在3.3%-3.7%间震荡。近期两党关于债务上限的博弈将增大未来经济的不确定性，加大长债利率下行的可能，而下半年随着美国经济趋于衰退，利率下行空间将进一步打开。投资级美元债跟随长端美债波动，还具有较高的票息和估值优势，配置价值依然非常显著。 图1：美国PCE同比大幅回落，但核心CPI仍有黏性，通胀预期小幅反弹 图2：联邦基金利率期货隐含美联储在5月完成最后一次加 息，并于9月开始降息 资料来源：Wind、国信证券经济研究所资料来源：Wind、国信证券经济研究所 图3：10Y-2Y国债利率倒挂在50-60bp间波动图4：中美主权债利差小幅波动 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图5：美国企业债信用利差在硅谷银行事件后小幅收窄图6：近期美国5年期主权债CDS大幅上行 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：WorldGovernmentBonds，国信证券经济研究所整理 图7：美国政府债务超过法定举债上限的31.4万亿美元 资料来源：USDebtClock，国信证券经济研究所整理 一级市场 一级市场景气度上升，主要由综合板块贡献，地产板块发行均为交换要约 近两周（4月17日-4月28日）一级市场景气度上升，共发行19只债券，规模为 71.2亿美元，较前两周环比上升392.6%，加权平均利率较两周前上升6.52bp。综合类行业为主要发行板块，发行数量为4笔，均来自长和实业。此外，地产板块发行均为交换要约，其中包括建业地产股份有限公司和粤港湾控股有限公司，前者完成3笔交换要约，将原本2023年到期的3笔合计规模7.58亿美元债券展期至2025年；后者将2023年到期的2笔合计规模3.63亿规模的美元债券注销，并发行本金总额为4.14亿美元的新票据，将于2026年4月28日到期。 表1：近两周新发行中资美元债明细 起息日 债券名称 发行人名称 行业 发行金 额（亿美票面利率元） 到期日 主体评级(M/S/F) 发行结构 2023-04-28 建业地产7.65%N20250827 建业地产股份有限公司 房地产开发 3.48 7.65% 2025-08-27 Caa2/-- 跨境担保 2023-04-28 粤港湾控股7%N20260428 粤港湾控股有限公司 房地产开发 4.14 7% 2026-04-28 --/-- 跨境担保 2023-04-28 中行澳门分行4.3%N20260428 中国银行(澳门)有限公司 多元化银行 1.30 4.30% 2026-04-28 A1/A 直接发行 2023-04-28 建业地产7.9%N20251107 建业地产股份有限公司 房地产开发 1.73 7.90% 2025-11-07 Caa2/-- 跨境担保 2023-04-28 建业地产7.25%N20250428 建业地产股份有限公司 房地产开发 2.37 7.25% 2025-04-28 Caa2/-- 跨境担保 1.40 2026-04-27 A1/A 直接发行 2.00 7.70%2026-04-26 --/-- 跨境担保 2023-04-27工银伦敦FRNN20260427中国工商银行股份有限公司伦多元化银行 敦分行 0.50 5.69% 2023-10-21 Baa2/A-2 直接发行 12.50 4.75% 2028-04-21 A2/A 跨境担保 12.50 4.88% 2033-04-21 A2/A 跨境担保 12.50 4.88% 2033-04-21 A2/A 跨境担保 12.50 4.75% 2028-04-21 A2/A 跨境担保 0.50 7.50% 2026-04-20 --/-- 跨境担保 2.10 6% 2024-04-17 --/-- 跨境担保 2023-04-24 中信证券国际0%N20230724 公司中信证券国际金融产品有限公多元资本市 0.21 0% 2023-07-24 --/BBB+ 跨境担保 司 场 2023-04-24 华泰国际5.55%N20230721 华泰国际财务有限公司 0.20 5.55% 2023-07-21 --/BBB+ 跨境担保 2023-04-24 康业金融5.5%N20230724 康业金融科技集团有限公司 消费信贷 0.05 5.50% 2023-07-24 --/-- 跨境担保 2023-04-26平度城投7.7%N20260426平度市国有资产经营管理有限建筑与工程 2023-04-21 国泰君安国际5.69%N20231021国泰君安国际控股有限公司投资银行业 与经纪业 2023-04-21 长和4.75%N20280421CKHUTCHISONINTERNATIONAL综合类行业 (23)LIMITED 2023-04-21 长和4.875%B20330421CKHUTCHISONINTERNATIONAL综合类行业 (23)LIMITED 2023-04-21 长和4.875%B20330421CKHUTCHISONI