血塞通系列增长亮眼，商业板块业务结构优化

证券研究报告公司研究 公司点评报告昆药集团（600422）投资评级增持上次评级增持刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com 相关研究 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 血塞通系列增长亮眼，商业板块业务结构优化 2023年5月3日 事件：昆药集团发布2023年一季度报告，公司实现营业收入19.10亿元， 同比下降19.19%；实现归母净利润1.31亿元，同比上升14.47%;实现扣非归母净利润1.03亿元，同比下降2.67%。 点评： 剥离商业业务收入暂受影响，利润端表现较好。据公司公告，2023Q1公司实现营收19.10亿元（-19.19%），其中，工业板块实现收入11亿元（+13.60%）；商业板块因昆药商业业务结构持续优化，与去年同期相比减少了调拨业务，受此影响，商业板块实现收入6.86亿元 （-28.70%）；实现归母净利润1.31亿元（+14.47%），利润端表现较好。2023Q1，公司注射用血塞通（冻干）不断提升产品市场占有率，收入同比增长40.50%；血塞通口服系列产品收入同比增长38.40%，其中核心产品血塞通软胶囊持续聚焦“强品牌+强学术”的市场策略，一季度实现收入同比增长82.08%。与此同时，昆中药借助深厚的历史底蕴与老字号品牌势能持续推动黄金单品及潜力品种稳健增长，参苓健脾胃颗粒、清肺化痰丸、板蓝清热颗粒、口咽清丸等核心品种总体收入同比增长21.36%。 加速推进各项整合，共同确定战略目标。2023年1月19日，公司圆满完成董事会、监事会的改组工作，公司控股股东变更为华润三九，实际控制人变更为中国华润有限公司，公司正式成为华润三九旗下成员企业。据一季报，公司与华润三九医药股份有限公司加速推进各项整合，助力公司核心两大平台蓄势赋能。经过第一阶段的百日融合，公司持续与华润三九推进实现战略、组织、文化的融合，共同确定了公司成为“慢病管理领导者、精品国药领先者”的新战略目标，为实现新突破谋篇布局。 昆药有望借助三九品牌、营销、渠道等优势资源，促进业务发展。据公司公告，2023年，站在融合的新起点上，公司借助华润三九在品牌、营销、渠道等优势资源，持续打造以血塞通系列产品为核心的慢病管理平台及以“昆中药1381”精品国药系列产品为核心的健康消费平台。公司将牢牢把握国家支持中医药创新发展及人口老龄化进程加速两大关键契机，聚焦三七产业链，加快实现资源整合，同时，立足自身研发特色，围绕“健康老龄化”需求，丰富产品管线，推进研发布局，创新驱动、多管齐下，促进新产品、新业务和新产业的快速成长，实现夯实研发创新基础与跨越式发展的同步。 盈利预测与评级：我们预计昆药集团2023-2025年营收78.79/83.38/ 90.56亿元，归母净利润为5.74/7.32/10.07亿元。维持“增持”评级。 风险因素：行业政策变化风险、产品质量风险、研发创新风险、市场竞争风险。 主要财务指标营业总收入(百万元) 2021A8,254 2022A8,282 2023E7,879 2024E8,338 2025E9,056 增长率YoY% 7.0% 0.3% -4.9% 5.8% 8.6% 归属母公司净利润(百万元) 508 383 574 732 1,007 增长率YoY% 11.1% -24.5% 49.9% 27.5% 37.6% 毛利率% 41.3% 41.5% 47.7% 52.3% 55.3% 净资产收益率ROE% 10.6% 7.7% 10.5% 12.2% 14.9% EPS(摊薄)(元) 0.67 0.51 0.76 0.97 1.33 市盈率P/E(倍) 16.50 27.94 27.86 21.86 15.89 市净率P/B(倍) 1.75 2.15 2.94 2.67 2.36 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月28日收盘价 会计年度 流动资产 2021A2022A2023E2024E2025E 6,1806,7666,8417,3968,343 会计年度 营业总收入 2021A2022A2023E2024E2025E 8,2548,2827,8798,3389,056 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 应收票据 145 142 138 169 208 营业税金及附加 65 72 67 71 77 货币资金1,5741,6589731,9782,299营业成本4,8454,8444,1243,9784,048 应收账款1,8662,4372,5902,5972,899销售费用2,3732,4332,5212,9183,170 预付账款 382 244 266 229 247 管理费用 406 379 394 417 453 存货 其他 1,8841,6812,2601,7802,015 330605613643674 研发费用 财务费用 101 40 70 38 79 45 83 30 91 33 非流动资产2,7132,6662,5992,5122,420减值损失合计-20-68-3-1-1 长期股权投资 32 24 24 24 24 投资净收益 151 6 32 33 36 无形资产409356326301281 固定资产（合计） 1,2371,1681,1321,0941,050其他79112616571 利润总额6314777369381,290 资产总计8,8939,4329,4399,90810,763 营业利润6344977399391,291 其他1,0351,1181,1171,0931,065营业外收支-3-20-3-1-1 净利润5133855897501,032 短期借款642913830800800 流动负债3,4853,8893,4203,3173,372所得税11892147188258 归属母公司净 508 383 574 7321,007 利润 应付账款628693563556559 应付票据610284381300340少数股东损益62141825 EPS（当年） 0.67 0.51 0.76 0.97 1.33 （元） 非流动负债467401401401401 其他1,6051,9991,6471,6601,674EBITDA6627298331,0061,352 长期借款10060606060 其他 368 341 341 341 341 负债合计 3,953 4,289 3,821 3,717 3,773 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 157 159 174 192 216 经营活动现金252 254 -385 1,285 616 流 归属母公司股 4,783 4,983 5,445 5,999 6,774 净利润513 385 589 750 1,032 东权益负债和股东权益 8,893 9,432 9,439 9,908 10,763 折旧摊销198 244 139 136 134 财务费用34 38 43 40 40 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失-151 -6 -32 -33 -36 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动-395 -476 -1,125 395 -550 营业总收入 8,254 8,282 7,879 8,338 9,056 其它53 68 1 -3 -3 现金流量表单位: 归属母公司净 利润 508 383 574 7321,007 同比(%) 7.0%0.3%-4.9%5.8%8.6% 资本支出-226-66-46-23-22 投资活动现金流 19-235-35-9-6 同比(%)11.1%-24.5%49.9%27.5%37.6%长期投资219-178-20-20-20 毛利率(%) 41.3%41.5%47.7%52.3%55.3% 其他279323336 ROE(%)10.6%7.7%10.5%12.2%14.9%筹资活动现金流-21968-266-270-290 EPS（摊薄） （元） 0.67 0.51 0.76 0.97 1.33 吸收投资102000 P/B1.752.152.942.672.36 支付利息或股息-211-233-183-240-290 P/E16.5027.9427.8621.8615.89借款13331-83-300 EV/EBITDA11.5313.9719.3214.9610.90现金净增加额4990-6851,005321 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、 新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师 批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售 第2名、医美行业白金分析师。 史慧颖，团队成员，上海交通大学大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 阮帅，团队成员，暨南大学经济学硕士，2年证券从业经验。曾在明亚基金从事研究工作，2022年加入信达证券，负责医药消费、原料药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 机构销售联系人 区域姓名手机邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 1561