1Q23业绩增长良好，黄金高景气延续、电商表现靓丽

业绩简评 公司4月28日公告22年营收/归母净利润111.18/10.91亿 元、同比+21.4%/-10.9%；单Q4营收21.82亿元、同比-18.7%，归母净利润1.6亿元、同比-26.9%。 1Q23营收/归母净利润/扣非净利润41.22/3.65/3.56亿元、同比+49.6%/+26.1%/+26.5%，收入端高增主要系黄金产品高景气延续、线上高增，利润端增速低于收入端主要系黄金产品/加盟占比提升。 经营分析 人民币（元）成交金额（百万元） 黄金产品高增、量价齐升，各渠道均增速靓丽；镶嵌产品平 稳增长、电商渠道表现亮眼。分品类，1Q23镶嵌类/素金类产品营收2.21/35.01亿元、同比+12.2%/+56.3%。分渠道，1Q23自营线下营收4.89亿元、同比+36.3%，其中镶嵌/黄金 产品同比-11.8%/+42.9%；电商营收5.21亿元、同比+85.7%， 其中镶嵌/黄金产品同比+96.3%/+124.1%；加盟营收30.72亿元、同比+48.9%，其中镶嵌类/黄金类/品牌使用费同比 +6.7%/+54.3%/+41.6%。 受产品结构变化影响、毛利率有所下降。1Q23毛利率同比 公司基本情况（人民币） -2.3PCT至17.9%，预计系低毛利黄金类产品收入占比提升；销售/管理费用率4.5%/0.54%、分别同比-1.2/-0.26PCT；归母净利率8.86%、同比-1.66PCT。 线下持续调整优化、提升拓店质量，线上拓展成效显著。截 至22年末，周大生品牌终端门店4616家，其中加盟/自营店 4367/249家，新增门店620家、撤减门店506家、净增门店 114家。1Q23净增加21家门店，包括加盟门店1家、自营门 店20家。继续发力线上，加深用户精细化运营+全域内容种草+打造产品差异化+拓宽直播赛道。 盈利预测、估值与评级 18.0017.0016.0015.0014.0013.0012.0011.00 10.00 220429 成交金额周大生沪深300 350 300 250 200 150 100 50 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,155 11,118 14,430 16,776 18,861 营业收入增长率 80.07% 21.44% 29.79% 16.25% 12.43% 归母净利润(百万元) 1,225 1,091 1,340 1,523 1,697 归母净利润增长率 20.85% -10.94% 22.87% 13.66% 11.43% 摊薄每股收益(元) 1.117 0.995 1.223 1.390 1.549 每股经营性现金流净额 0.18 0.93 0.85 0.88 1.10 ROE(归属母公司)(摊薄) 21.16% 18.05% 19.61% 19.50% 19.06% P/E 15.92 14.10 13.84 12.17 10.93 P/B 3.37 2.54 2.71 2.37 2.08 4月订货会反馈良好，拓店加速提质+产品升级助力成长。预计23-25年归母净利润为13.4/15.2/17.0亿元，同比 +23%/+14%/+11%，对应23-25年PE分别为14/12/11倍，维 持“买入”评级。 风险提示 终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价波动等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 5,084 9,155 11,118 14,430 16,776 18,861 货币资金 1,680 1,289 1,735 2,016 2,373 2,931 增长率 80.1% 21.4% 29.8% 16.3% 12.4% 应收款项 157 706 848 924 1,028 1,104 主营业务成本 -2,998 -6,655 -8,808 -11,476 -13,372 -15,062 存货 2,391 2,748 3,342 3,852 4,488 5,055 %销售收入 59.0% 72.7% 79.2% 79.5% 79.7% 79.9% 其他流动资产 839 514 313 443 457 480 毛利 2,086 2,500 2,310 2,954 3,404 3,799 流动资产 5,068 5,257 6,239 7,234 8,346 9,570 %销售收入 41.0% 27.3% 20.8% 20.5% 20.3% 20.1% %总资产 76.1% 74.9% 82.0% 83.9% 85.4% 86.8% 营业税金及附加 -69 -89 -106 -130 -151 -170 长期投资 708 689 164 164 164 164 %销售收入 1.4% 1.0% 1.0% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 328 398 521 591 645 686 销售费用 -668 -697 -748 -866 -973 -1,037 %总资产 4.9% 5.7% 6.8% 6.9% 6.6% 6.2% %销售收入 13.1% 7.6% 6.7% 6.0% 5.8% 5.5% 无形资产 486 475 450 440 431 424 管理费用 -99 -97 -93 -95 -111 -124 非流动资产 1,588 1,759 1,368 1,385 1,425 1,454 %销售收入 1.9% 1.1% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% %总资产 23.9% 25.1% 18.0% 16.1% 14.6% 13.2% 研发费用 -13 -14 -12 -14 -17 -19 资产总计 6,656 7,016 7,607 8,619 9,771 11,024 %销售收入 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 0 40 51 40 40 40 息税前利润（EBIT） 1,237 1,604 1,351 1,849 2,152 2,448 应付款项 764 725 637 844 982 1,104 %销售收入 24.3% 17.5% 12.1% 12.8% 12.8% 13.0% 其他流动负债 476 342 789 843 890 934 财务费用 23 21 13 -40 -171 -242 流动负债 1,239 1,107 1,477 1,727 1,912 2,078 %销售收入 -0.5% -0.2% -0.1% 0.3% 1.0% 1.3% 长期贷款 0 18 18 18 18 18 资产减值损失 -16 -112 0 -79 -13 -12 其他长期负债 26 94 63 34 25 18 公允价值变动收益 11 -1 -28 0 0 0 负债 1,266 1,219 1,558 1,778 1,955 2,114 投资收益 1 17 18 15 15 15 普通股股东权益 5,386 5,787 6,042 6,834 7,809 8,904 %税前利润 0.1% 1.1% 1.2% 0.9% 0.8% 0.7% 其中：股本 731 1,096 1,096 1,096 1,096 1,096 营业利润 1,309 1,579 1,409 1,745 1,983 2,210 未分配利润 2,723 3,071 3,557 4,349 5,324 6,418 营业利润率 25.7% 17.2% 12.7% 12.1% 11.8% 11.7% 少数股东权益 5 10 7 7 7 7 营业外收支 15 12 12 0 0 0 负债股东权益合计 6,656 7,016 7,607 8,619 9,771 11,024 税前利润利润率 1,32426.0% 1,59117.4% 1,42012.8% 1,74512.1% 1,98311.8% 2,21011.7% 比率分析 所得税 -310 -369 -333 -405 -460 -513 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 23.5% 23.2% 23.5% 23.2% 23.2% 23.2% 每股指标 净利润 1,013 1,222 1,087 1,340 1,523 1,697 每股收益 1.387 1.117 0.995 1.223 1.390 1.549 少数股东损益 0 -3 -3 0 0 0 每股净资产 7.369 5.279 5.513 6.236 7.126 8.125 归属于母公司的净利润 1,013 1,225 1,091 1,340 1,523 1,697 每股经营现金净流 1.863 0.179 0.929 0.849 0.880 1.101 净利率 19.9% 13.4% 9.8% 9.3% 9.1% 9.0% 每股股利 0.600 0.800 0.600 0.500 0.500 0.550 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 18.81% 21.16% 18.05% 19.61% 19.50% 19.06% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 15.22% 17.45% 14.34% 15.55% 15.59% 15.39% 净利润 1,013 1,222 1,087 1,340 1,523 1,697 投入资本收益率 17.54% 21.03% 16.90% 20.58% 20.99% 20.97% 少数股东损益 0 -3 -3 0 0 0 增长率 非现金支出 55 180 83 99 35 35 主营业务收入增长率 -6.53% 80.07% 21.44% 29.79% 16.25% 12.43% 非经营收益 -7 -27 25 28 -12 -12 EBIT增长率 4.87% 29.60% -15.78% 36.87% 16.41% 13.76% 营运资金变动 300 -1,179 -177 -537 -582 -513 净利润增长率 2.21% 20.85% -10.94% 22.87% 13.66% 11.43% 经营活动现金净流 1,361 197 1,018 931 965 1,207 总资产增长率 12.39% 5.41% 8.43% 13.30% 13.36% 12.83% 资本开支 -131 -153 -123 -77 -62 -52 资产管理能力 投资 -525 431 218 0 0 0 应收账款周转天数 7.5 16.3 24.6 22.0 21.0 20.0 其他 18 12 6 15 15 15 存货周转天数 303.7 140.9 126.2 125.0 125.0 125.0 投资活动现金净流 -638 290 101 -62 -47 -37 应付账款周转天数 44.8 20.4 12.1 11.0 11.0 11.0 股权募资 0 8 0 0 0 0 固定资产周转天数 1.7 0.9 0.5 0.5 0.5 0.5 债权募资 0 18 0 -23 0 0 偿债能力 其他 -336 -904 -673 -552 -551 -605 净负债/股东权益 -31.18% -21.24% -27.55% -28.62% -29.62% -32.24% 筹资活动现金净流 -336 -878 -673 -575 -551 -605 EBIT利息保障倍数 -52.9 -75.0 -102.7 46.0 12.6 10.1 现金净流量 387 -391 446 293 366 564 资产负债率 19.01% 17.37% 20.49% 20.63% 2