业绩增长超预期，看好混改后成效逐步显现

4月28日，公司发布2023年一季报，2023Q1单季度实现收入 21.5亿元（+14.03%），归母净利润4.0亿元（+100.79%），扣非归母净利润3.9亿元（+99.22%）。 持续强化销售能力建设，混改后成效显现。2023年Q1单季度公司毛利率为48.78%，同比上升9.38pct；销售费用率27.4%，同 人民币(元)成交金额(百万元) 比上升4.9pct。2022年公司积极进行产品线调整和组织架构建设 工作，目前销售公司负责医疗和零售渠道的心脑血管、呼吸、消化产品线；营销平台负责风湿骨痛、泌尿、肿瘤、慢阻肺、妇儿等医疗专科产品线；达仁堂销售公司负责精品国药、药酒系列等产品线；京万红销售团队负责医疗和零售渠道的创面修复、内分泌等产品线；此外，公司还成立商销事业部，运营普药产品。随公司销售能力持续强化，我们看好公司未来产品不断放量，带动业绩持续增长。 科研创新聚力加速，产品储备不断扩增。2023年Q1单季度公司 研发费用同比增长25.2%。2022年公司全年完成研发投入1.51亿元，补肺颗粒处于Ⅱ期临床研究阶段，正在进行试验数据的统计分析；围绕速效救心丸临床、药理、药代、质量提升等方面，开展科研项目9项；开展清肺消炎丸羚羊角替代研究。公司坚持品牌引领，打造达仁堂主品牌，明确子品牌的细分定位，围绕老字号品牌建设守正创新，全面加强品牌建设。 47.00 41.00 35.00 29.00 23.00 17.00 220505 成交金额达仁堂沪深300 600 500 400 300 200 100 0 公司明星产品打开品牌优势，多产品全面发力，我们预计公司 2023-2025年实现归母净利润10.7/12.8/14.9亿元，同比增长 24%/20%/16%，维持“买入”评级。 原材料成本上升风险，市场开拓不及预期风险，产品集采降价风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 6,604 6,908 8,249 8,910 10,088 11,678 货币资金 1,987 2,283 2,883 2,725 3,416 3,958 增长率 4.6% 19.4% 8.0% 13.2% 15.8% 应收款项 2,007 2,011 2,785 3,040 3,166 3,665 主营业务成本 -4,028 -4,150 -4,956 -5,168 -5,800 -6,656 存货 1,488 1,525 1,429 1,876 1,907 2,188 %销售收入 61.0% 60.1% 60.1% 58.0% 57.5% 57.0% 其他流动资产 121 605 148 132 140 150 毛利 2,576 2,757 3,294 3,742 4,287 5,021 流动资产 5,604 6,425 7,245 7,774 8,629 9,961 %销售收入 39.0% 39.9% 39.9% 42.0% 42.5% 43.0% %总资产 67.6% 70.9% 71.3% 70.8% 72.2% 74.4% 营业税金及附加 -58 -64 -77 -89 -101 -117 长期投资 825 756 816 865 905 945 %销售收入 0.9% 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 1,457 1,483 1,462 1,624 1,642 1,652 销售费用 -1,458 -1,556 -1,969 -2,094 -2,320 -2,686 %总资产 17.6% 16.4% 14.4% 14.8% 13.7% 12.3% %销售收入 22.1% 22.5% 23.9% 23.5% 23.0% 23.0% 无形资产 211 210 383 468 515 558 管理费用 -357 -373 -378 -437 -464 -537 非流动资产 2,680 2,642 2,912 3,210 3,329 3,436 %销售收入 5.4% 5.4% 4.6% 4.9% 4.6% 4.6% %总资产 32.4% 29.1% 28.7% 29.2% 27.8% 25.6% 研发费用 -149 -161 -153 -178 -202 -234 资产总计 8,283 9,067 10,157 10,984 11,958 13,398 %销售收入 2.3% 2.3% 1.9% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 1 32 106 5 5 5 息税前利润（EBIT） 553 602 717 944 1,200 1,448 应付款项 1,742 2,011 2,606 2,833 3,005 3,453 %销售收入 8.4% 8.7% 8.7% 10.6% 11.9% 12.4% 其他流动负债 420 392 622 675 746 828 财务费用 27 46 40 44 53 66 流动负债 2,164 2,434 3,333 3,514 3,756 4,286 %销售收入 -0.4% -0.7% -0.5% -0.5% -0.5% -0.6% 长期贷款 30 0 151 151 151 151 资产减值损失 -5 -18 -58 -8 -6 -4 其他长期负债 140 119 120 107 51 51 公允价值变动收益 0 0 0 -1 -1 -1 负债 2,333 2,553 3,605 3,772 3,958 4,488 投资收益 160 213 274 260 240 210 普通股股东权益 5,808 6,364 6,521 7,163 7,933 8,825 %税前利润 20.9% 24.5% 28.0% 20.8% 16.0% 12.1% 其中：股本 774 773 773 773 773 773 营业利润 785 867 980 1,250 1,496 1,729 未分配利润 3,244 3,782 4,264 4,905 5,676 6,567 营业利润率 11.9% 12.5% 11.9% 14.0% 14.8% 14.8% 少数股东权益 141 149 30 48 66 84 营业外收支 -17 6 0 0 0 0 负债股东权益合计 8,283 9,067 10,157 10,984 11,958 13,398 税前利润利润率 76811.6% 87312.6% 98011.9% 1,25014.0% 1,49614.8% 1,72914.8% 比率分析 所得税 -88 -86 -107 -162 -195 -225 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 11.5% 9.8% 10.9% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 680 787 873 1,087 1,302 1,504 每股收益 0.855 0.994 1.114 1.382 1.660 1.921 少数股东损益 18 18 11 18 18 18 每股净资产 7.508 8.229 8.432 9.261 10.257 11.410 归属于母公司的净利润 662 769 862 1,069 1,284 1,486 每股经营现金净流 0.868 1.102 0.876 0.236 1.660 1.533 净利率 10.0% 11.1% 10.4% 12.0% 12.7% 12.7% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.553 0.664 0.769 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.39% 12.08% 13.21% 14.93% 16.18% 16.84% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 7.99% 8.48% 8.48% 9.73% 10.74% 11.09% 净利润 680 787 873 1,087 1,302 1,504 投入资本收益率 8.18% 8.29% 9.36% 11.14% 12.79% 13.88% 少数股东损益 18 18 11 18 18 18 增长率 非现金支出 119 136 179 125 142 150 主营业务收入增长率 -5.58% 4.60% 19.42% 8.01% 13.22% 15.76% 非经营收益 -148 -211 -318 -246 -238 -208 EBIT增长率 -0.17% 8.86% 18.99% 31.78% 27.11% 20.63% 营运资金变动 21 141 -57 -785 78 -261 净利润增长率 5.78% 16.24% 12.05% 24.06% 20.09% 15.75% 经营活动现金净流 671 852 677 182 1,284 1,185 总资产增长率 5.61% 9.46% 12.02% 8.14% 8.87% 12.04% 资本开支 -182 -128 -106 -373 -212 -208 资产管理能力 投资 41 -335 -113 320 -41 -41 应收账款周转天数 79.8 80.6 81.5 95.0 85.0 85.0 其他 215 151 207 260 240 210 存货周转天数 139.7 132.5 108.8 132.5 120.0 120.0 投资活动现金净流 74 -312 -12 207 -13 -39 应付账款周转天数 60.1 55.6 48.7 60.0 55.0 55.0 股权募资 8 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 64.8 60.9 49.9 49.9 43.1 36.1 债权募资 0 0 180 -105 -56 0 偿债能力 其他 -246 -245 -416 -442 -524 -605 净负债/股东权益 -32.88% -34.57% -40.07% -35.63% -40.75% -42.67% 筹资活动现金净流 -237 -245 -237 -546 -580 -605 EBIT利息保障倍数 -20.7 -13.2 -18.0 -21.4 -22.6 -22.0 现金净流量 508 296 428 -157 691 542 资产负债率 28.17% 28.16% 35.49% 34.34% 33.10% 33.50% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2023-01-09 买入 28.87 42.00～42.00 2 2023-04-02 买入 40.39 N/A 历史推荐和目标定价(人民币) 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 46.00 42.00 38.00 34.00 30.00 26.00 22.00 210430 210731 211031 220131 220430 220731 18.00 成交量 250 200 150 100 50 221031 230131 0 特别声明： 国金证