经营筑底回暖，盈利能力修复

事项： 华帝股份2022年实现营业收入58.2亿元，同比+4.1%，实现归母净利润1.43亿元，同比-31.0%。单季度来看，22Q4营业收入为15.6亿元，同比-3.9%，归母净利润-1.4亿元，同比-95.8%。23Q1营业收入为12.0亿元，同比+6.2%，归母净利润0.9亿元，同比+15.9%。 评论： 经营稳步改善，Q1增速优于行业。2022年厨电行业整体承压，根据奥维数据，传统厨电（烟、灶）零售额合计466亿元，同比下降11.0%，公司表现优于行业整体。分品类看，其中烟机、灶具、热水器产品收入分别同比+0.6%、-1.4%、+17.5%。此外公司推进新品类布局，集成灶实现收入7489万元，同比+40.6%。 分渠道看，公司22年线下、电商、工程、海外渠道分别同比+7.2%、-3.8%、+25.1%、-0.3%，线下和工程渠道复苏，我们认为主要受益于低基数以及公司渠道变革成效兑现。23Q1外部环境逐步复苏，但地产修复传导至厨电需求较为滞后，奥维口径下烟、灶零售规模分别同比-4.9%、-10.1%，公司收入同比+6.2%，增速显著优于行业，后续经营有望持续环比改善。 减值拖累业绩表现，盈利能力企稳修复。22年公司归母净利润同比下滑31%，主要为年内计提各项资产减值准备共3.2亿元拖累业绩。若还原21年、22年减值影响，预计全年经营性净利润约下滑个位数。盈利能力方面，公司22Q4、23Q1毛利率分别为34.9%、39.6%，分别同比-3.9、+0.5pct，毛利率环比已显著改善，原材料成本下行红利正逐步释放。费用方面，22Q4、23Q1公司期间费用率为29.5%、33.1%，同比-1.3、-0.1pct，公司降本控费力度加强。综合影响下，公司23Q1销售净利率为7.7%，同比+0.6pct，盈利能力企稳修复。 品牌渠道重塑，期待公司筑底反转。公司近年来重视品牌形象升级和全渠道管理能力提升，随着地产产业链景气回暖，公司前期战略调整成效有望逐步兑现，核心品类实现恢复性增长。品牌建设方面，公司强调“好用、好看、好清洁”的品牌理念，重点发力年轻化、高端化的消费市场。同时公司保持多层次、跨领域的品牌矩阵，“华帝”、“百得”、“华帝家居”三大品牌战略互补。报告期内百得实现收入16.14亿元，净利润0.88亿元，未来多品牌、多品类矩阵有望拉动公司重回上行周期。 投资建议：考虑到年内地产复苏传导较慢以及行业竞争加剧，我们下调公司23/24年EPS预测至0.59/0.65元（原值为0.65/0.74元），新增25年预测为0.71元，对应PE分别为12/11/10倍。但随着公司渠道端改革效果兑现、产品端推新推高，长期发展有望重回稳健增长，综合影响下，参考绝对估值法，上调公司目标价至8.2元，对应23年14倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：地产调控力度加大，终端需求不及预期，原材料价格大幅波动。 主要财务指标