二季度实现大幅减亏，看好周期反转业绩弹性释放

证券研究报告|2023年04月29日 核心观点公司研究·财报点评 南方航空披露2023年一季报。2023年一季度公司实现营业收入340.6亿，同比增58.6%，实现归母净利润-18.98亿。 客运业务迅猛复苏，一季度国内线业务量接近19年同期。2023年一季度民航客流快速复苏，公司一季度运投ASK669.5亿，同比增49.7%，RPK498.4亿，同比增70.7%，其中国内线RPK相比2019年仅下降2.9%。一季度南航客座率74.45%，同比提高9.16pct，客收同比明显增长，相比2019年亦实现上涨，拉动公司营收大幅提高。 宽体运力尚未全面消化，单位非油成本依然较高，经营业绩暂未恢复盈利。一季度航油价格仍然较高，叠加公司业务量上行叠加，公司航油成本预计在125亿左右，同比上升约90%。由于国际航线仍处于恢复初期阶段，公司宽体机运力尚未全面消化，一季度公司单位ASK非油成本依然较高，我们测算其相比2019年同期仍有15%的升幅。公司费用基本稳定，经营虽暂时未恢复盈利，但成功实现大幅减亏。 继续看好民航供需反转方向，公司业绩有望迅速回升。我们继续看好民航业供需反转的大方向。2020-2022年民航机队增速大幅放缓，为供需反转创造先决条件，2023年三大航预计飞机增速仅为3.6%，海航未来几年机队扩张计划同样保守，预计行业机队扩张速度仍有望保持低位。2023年夏秋换季后国内客运航班量已超2019年同期，国际地区航线航班量也在持续回升，客流不断恢复。五一假期需求火热进一步推升暑运预期，伴随着需求持续复苏，民航终将由供大于求逐步向供需平衡乃至供不应求过渡，运价水平有望持续强势，年内公司机队规模有望重回全国第一，业绩弹性有望释放。 投资建议：维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为23.4亿、 154.8亿、212.9亿，同比分别扭亏、增长562.7%、增长37.6%，EPS分别为 0.13元、0.85元、1.18元，维持公司“买入”评级。 风险提示：经济下滑，疫情反复，油价上涨，汇率贬值，安全事故 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 101,644 87,059 168,902 210,831 227,934 (+/-%) 9.8% -14.3% 94.0% 24.8% 8.1% 净利润(百万元) -12103 -32682 2335 15476 21293 (+/-%) 11.6% 170.0% -107.1% 562.7% 37.6% 每股收益（元） -0.71 -1.80 0.13 0.85 1.18 EBITMargin -11.8% -31.6% 1.5% 8.0% 10.6% 净资产收益率（ROE） -17.9% -79.6% 5.4% 27.1% 27.9% 市盈率（PE） -10.9 -4.3 60.1 9.1 6.6 EV/EBITDA -217.3 -22.1 30.6 13.6 10.3 市净率（PB） 1.94 3.42 3.25 2.46 1.84 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 交通运输·航空机场 证券分析师：姜明证券分析师：曾凡喆021-60933128010-88005378 jiangming2@guosen.com.cnzengfanzhe@guosen.com.cnS0980521010004S0980521030003 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价7.75元 总市值/流通市值140437/140437百万元 52周最高价/最低价8.42/5.54元 近3个月日均成交额382.98百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《南方航空（600029.SH）-2022全年亏损在所难免，2023年业绩反转在即》——2023-03-29 《南方航空（600029.SH）-3Q扣汇亏损显著收窄，继续看好疫情影响消退后的业绩弹性》——2022-10-31 《南方航空（600029.SH）-计提减值导致全年亏损加大，看好疫情消退后业绩反转》——2022-03-31 《南方航空-600029-2021年三季报点评：疫情影响业绩为负，亏损小于预期》——2021-11-02 《南方航空-600029-2021年中报点评：二季度大幅减亏，扣汇利润已逐步接近疫情前》——2021-09-01 南方航空（600029.SH） 一季度实现大幅减亏，看好周期反转业绩弹性释放 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 南方航空披露2023年一季报 2023年一季度公司实现营业收入340.6亿，同比增58.6%，实现归母净利润-18.98亿。 图1：南方航空季度营业收入及同比增速图2：南方航空季度归母净利润 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 客运业务迅猛复苏，一季度国内线业务量接近19年同期 2023年一季度民航客流快速复苏，公司一季度运投ASK669.5亿，同比增49.7%，RPK498.4亿，同比增70.7%，其中国内线RPK相比2019年仅下降2.9%。一季度南航客座率74.45%，同比提高9.16pct，客收同比明显增长，相比2019年亦实现上涨，拉动公司营收大幅提高。 图3：南方航空季度客运运投情况图4：南方航空季度客运周转量情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：南方航空季度客座率情况图6：南方航空季度单位营业收入 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 宽体运力尚未全面消化，单位非油成本依然较高，经营业绩暂未恢复盈利 一季度航油价格仍然较高，叠加公司业务量上行叠加，公司航油成本预计在125亿左右，同比上升约90%。由于国际航线仍处于恢复初期阶段，公司宽体机运力尚未全面消化，一季度公司单位ASK非油成本依然较高，我们测算其相比2019年同期仍有15%的升幅。公司费用基本稳定，经营虽暂时未恢复盈利，但成功实现大幅减亏。 图7：南方航空航油成本图8：南方航空非油成本情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图9：航空煤油出厂价（元/吨）图10：南方航空季度费用水平 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图11：南方航空汇兑损益图12：南方航空扣汇利润总额 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 继续看好民航供需反转方向，公司业绩有望迅速回升 我们继续看好民航业供需反转的大方向。2020-2022年民航机队增速大幅放缓，为供需反转创造先决条件，2023年三大航预计飞机增速仅为3.6%，海航未来几年机队扩张计划同样保守，预计行业机队扩张速度仍有望保持低位。2023年夏秋换季后国内客运航班量已超2019年同期，国际地区航线航班量也在持续回升，客流不断恢复。五一假期需求火热进一步推升暑运预期，伴随着需求持续复苏，民航终将由供大于求逐步向供需平衡乃至供不应求过渡，运价水平有望持续强势，年内公司机队规模有望重回全国第一，业绩弹性有望释放。 投资建议 维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为23.4亿、154.8亿、212.9亿，同比分别扭亏、增长562.7%、增长37.6%，EPS分别为0.13元、0.85元、1.18元，维持公司“买入”评级。 风险提示 经济下滑，疫情反复，油价上涨，汇率贬值，安全事故 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 21841 20240 18000 18000 18000 营业收入 101644 87059 168902 210831 227934 应收款项 2898 4595 4627 5776 6245 营业成本 104229 105862 152683 177929 186493 存货净额 1652 1387 1949 2262 2358 营业税金及附加 365 240 300 400 450 其他流动资产 11337 6397 11823 14758 15955 销售费用 4993 4555 8654 9960 10458 流动资产合计 37866 32771 36551 40948 42710 管理费用 3678 3560 4523 5242 5879 固定资产 122686 124132 138384 150068 160117 研发费用 381 389 500 600 700 无形资产及其他 6564 6547 6385 6223 6061 财务费用 4025 9240 5157 4921 4622 投资性房地产 149855 142346 142346 142346 142346 投资收益 284 555 400 500 600 长期股权投资 5977 6205 6199 6194 6188 资产减值及公允价值变动 (2923) (970) (5) (105) (105) 资产总计 322948 312001 329866 345780 357423 其他收入 3983 4614 4262 4662 5062 短期借款及交易性金融负债 54106 94841 99230 91686 80875 营业利润 (14302) (32199) 2241 17434 25588 应付款项 12183 14351 11691 13571 14145 营业外净收支 399 673 450 400 450 其他流动负债 44701 32266 46547 54018 56452 利润总额 (13903) (31526) 2691 17834 26038 流动负债合计 110990 141458 157468 159275 151472 所得税费用 (2892) 2172 269 1783 3906 长期借款及应付债券 38354 34444 34214 34214 34214 少数股东损益 1092 (1016) 87 575 839 其他长期负债 89359 80985 80934 80883 80832 归属于母公司净利润 (12103) (32682) 2335 15476 21293 长期负债合计 127713 115429 115148 115097 115046 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 238703 256887 272616 274372 266518 净利润 (12103) (32682) 2335 15476 21293 少数股东权益 16629 14057 14091 14320 14654 资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 67616 41057 43159 57087 76251 折旧摊销 10299 9584 11004 13473 15108 负债和股东权益总计 322948 312001 329866 345780 357423 公允价值变动损失 2923 970 5 105 105 财务费用 4025 9240 5157 4921 4622 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (2221) (7624) 5550 4903 1196 每股收益 (0.71) (1.80) 0.13 0.85 1.18 其它 1727