盈利能力环比改善，新兴业务助力业绩修复

顺络电子（002138.SZ） 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,577 4,238 5,134 6,512 8,063 增长率yoy（%） 31.7 -7.4 21.1 26.8 23.8 归母净利润（百万元） 785 433 673 980 1,267 盈利能力环比改善，新兴业务助力业绩修复 证券研究报告|公司动态点评 2023年04月27日 增持（维持评级） 股票信息 行业电子 增长率yoy（%） 33.3 -44.8 55.4 45.6 29.3 2023年4月26日收盘价（元） 21.86 ROE（%） 14.5 8.6 11.1 14.6 16.4 总市值（百万元） 17,626.12 EPS最新摊薄（元） 0.97 0.54 0.83 1.22 1.57 流通市值（百万元） 15,855.13 P/E（倍） 22.5 40.7 26.2 18.0 13.9 总股本（百万股） 806.32 P/B（倍） 3.2 3.2 2.9 2.6 2.2 流通股本（百万股） 725.30 资料来源：长城证券产业金融研究院注：股价为2023年4月26日收盘价 事件：公司发布2023年第一季度报告，2023年Q1公司实现营收10.25亿元，同比增长1.66%，环比下降3.06%；实现归母净利润0.81亿元，同比 下降50.52%，环比大幅扭亏；实现扣非净利润0.61亿元，同比下降59.09%，环比增长559.80%。 营收同比逆势增长，利润端环比改善：2023年Q1，公司新兴市场大客户不断实现突破、新产品线逐步系列化供应，市场份额持续增长，营业收入实现 近3月日均成交额（百万元）239.12 股价走势 顺络电子沪深300 28% 21% 15% 8% 1% -5% -12% -18% 2022-042022-082022-122023-04 逆势增长。2023年Q1公司毛利率为32.18%，同比-4.21pcts，环比+1.83pcts； 公司净利率9.81%，同比-9.79pcts，环比+8.03pcts。2023年Q1公司毛利率同比下滑，主要原因系：一是受市场需求下行影响，产能利用率不足；二是产品结构发生变化；三是少部分产品出现降价趋势。一季度公司净利率同比下滑，主要系人工成本及折旧费用、设施使用费上涨，叠加存货跌价准备增加所致。费用方面，2023年Q1公司销售、管理、研发及财务费用率分别为2.03%/5.32%/8.74%/1.82%，同比变动分别为+0.20/+1.71/+3.06/+0.36pcts。其中，Q1管理费用率与绝对值同比大幅上涨，主要系薪酬支出上涨及办公厂房折旧增加所致；研发费用率与绝对值同比大幅上涨，主要系Q1研发薪酬支出上涨及项目材料使用增加所致。2023年Q1，公司成功且全面布局汽车电子、储能、光伏、大数据、工业控制、物联网、模块模组等新兴产业，伴随经济持续修复、消费电子及通讯市场逐渐回暖，公司盈利能力有望持续增长，业绩有望逐期修复。 被动元件产品应用广泛，产能供应逐渐起量：公司五五战略规划围绕“磁性器件、微波元件、敏感与传感器和精密陶瓷”四大产业发展方向持续发力。 磁性器件方面，公司变压器、共模、功率电感等多种磁性器件产品可用于新能源储能及节能领域，2023年Q1，因宏观经济景气度波动、消费需求短期下行压力、汽车产业链技术创新放缓等综合因素影响，整车销售出现市场波动，但汽车产业的新能源应用及智能化应用长期发展趋势不变。公司车用高可靠性电子变压器、电动汽车BMS变压器、高可靠性各类电感等产品，已被众多知名汽车电子企业和新能源汽车企业批量采购，大量新业务正在设计导 作者 分析师邹兰兰 执业证书编号：S1070518060001邮箱：zoulanlan@cgws.com 相关研究 1、《消费电子复苏在望，新能源市场动能强劲—顺络电子（002138）公司动态点评》2023-03-01 2、《业绩短期承压，新兴业务提供增长动能—顺络电子 （002138）公司动态点评》2022-11-30 入过程中，未来市场空间巨大，车电业务将为公司长期持续稳定增长奠定坚实基础。敏感器件方面，产品主要为片式感温NTC热敏电阻器。精密陶瓷方面，公司与国内外多家知名企业在项目上保持深度开发与合作，产品销售侧重智能穿戴产品、结构件，同时积极拓展手机配件、背板业务，在智能穿戴产品应用市场得到客户认可。微波器件方面，公司LTCC产品除应用在基站企业通讯ICT外，相关产品已逐步切入高端手机、智能终端、工控类、网通、物联网、汽车电子等领域中，并在上述应用领域实现批量化供应。随着电子元器件国产化替代进程不断推进及市场应用需求不断提速,以及5G通讯技术的发展，LTCC产品将持续受益于通讯产品迭代和大客户需求放量。 前瞻布局新兴领域，光储/车电/服务器增长空间广阔：新能源汽车、光伏、储能等作为公司布局的新应用领域，是公司未来布局的重点市场。一方面，公司在光伏产业尤其是微逆变领域耕耘多年，目前已经取得了国内外行业标 杆企业认可，正在开拓行业大客户资源。另一方面，公司汽车电子业务进展顺利，增速稳定,产品在技术性能及质量、管理上已得到客户认可。此外，随着“云”业务、大数据重要性持续提升，服务器需求数量快速增长，拉动了上游电子元件需求。公司电子元件能够满足服务器高端客户对可靠性和高效性的要求，已得到高端客户持续认可。光伏储能、汽车电子、“云”计算等行业新增电子元件海量需求，有望给公司带来较大的增量市场。未来伴随上述新兴市场的顺利开拓、产品线的丰富，汽车电子、电感类产品、微波器件和精密陶瓷等产品将长期持续贡献公司营收。 维持“增持”评级：公司作为国内电感市场龙头，核心片式电感产品市场份额达到全球前三、国内第一，是被动元器件行业国产替代的头部企业。公司 重点聚焦大客户和重点应用市场，在新能源、数字经济以及物联网领域前瞻布局，将为公司未来成长提供千亿级应用空间。消费电子及通讯行业，随着消费景气度回升、产品技术升级时单位用量增加以及新产品逐步导入,仍具备增长潜力；汽车电子、光储及服务器三轮驱动有望成为公司未来的增量市场业务，助力公司营收快速增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.73 亿元、9.80亿元、12.67亿元，EPS分别为0.83元、1.22元、1.57元，PE分别为26X、18X、14X。 风险提示：下游需求不及预期；汇率波动风险；新产品拓展不及预期；新兴领域发展不及预期。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3725 3650 4363 5309 6444 营业收入 4577 4238 5134 6512 8063 现金 493 451 547 694 859 营业成本 2973 2840 3382 4088 4892 应收票据及应收账款 1463 1616 1733 2526 2923 营业税金及附加 40 51 52 67 87 其他应收款 8 9 12 15 18 销售费用 88 82 112 131 164 预付账款 13 18 20 28 31 管理费用 207 261 259 342 442 存货 1048 930 1426 1422 1986 研发费用 344 352 391 509 638 其他流动资产 699 626 626 626 626 财务费用 57 51 113 137 168 非流动资产 6017 7289 7999 9151 10300 资产和信用减值损失 -35 -93 -82 -99 -142 长期投资 128 166 199 230 261 其他收益 116 86 95 99 93 固定资产 3746 4634 5330 6355 7377 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 443 523 582 653 682 投资净收益 -5 -13 -7 -8 -9 其他非流动资产 1699 1965 1888 1913 1981 资产处置收益 0 0 -1 -0 -1 资产总计 9741 10938 12362 14460 16744 营业利润 945 581 831 1230 1611 流动负债 2236 2391 3495 4876 6094 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 553 819 1159 2497 3017 营业外支出 6 4 5 5 5 应付票据及应付账款 889 613 1170 986 1596 利润总额 939 577 826 1225 1606 其他流动负债 794 959 1167 1394 1480 所得税 89 52 87 119 157 非流动负债 1655 2447 2124 1841 1536 净利润 850 525 739 1106 1450 长期借款 1226 2000 1665 1378 1079 少数股东损益 65 92 66 126 182 其他非流动负债 429 448 460 463 457 归属母公司净利润 785 433 673 980 1267 负债合计 3891 4839 5619 6718 7629 EBITDA 1404 1150 1457 2030 2618 少数股东权益 318 541 606 732 914 EPS（元/股） 0.97 0.54 0.83 1.22 1.57 股本 806 806 806 806 806 资本公积 2116 2116 2116 2116 2116 主要财务比率 留存收益 2826 3019 3523 4261 5216 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 5532 5559 6136 7010 8200 成长能力 负债和股东权益 9741 10938 12362 14460 16744 营业收入（%） 31.7 -7.4 21.1 26.8 23.8 营业利润（%） 36.5 -38.5 42.9 48.0 31.0 归属母公司净利润（%） 33.3 -44.8 55.4 45.6 29.3 获利能力毛利率（%） 35.1 33.0 34.1 37.2 39.3 现金流量表（百万元） 净利率（%） 18.6 12.4 14.4 17.0 18.0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.5 8.6 11.1 14.6 16.4 经营活动现金流 1058 1064 1402 1203 2259 ROIC（%） 11.7 6.8 8.8 10.9 12.8 净利润 850 525 739 1106 1450 偿债能力 折旧摊销 415 493 520 657 821 资产负债率（%） 39.9 44.2 45.5 46.5 45.6 财务费用 57 51 113 137 168 净负债比率（%） 27.2 45.2 42.9 50.1 44.0 投资损失 5 13 7 8 9 流动比率 1.7 1.5 1.2 1.1 1.1 营运资金变动 -340 -136 -59 -805 -332 速动比率 1.1 1.1 0.8 0.8 0.7 其他经营现金流 71 118 83 99 143 营运能力 投资活动现金流 -1486 -1520 -1239 -1818 -1980 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.5 0.5 资本支出 1372 1368 1197 1777 1940 应收账款周转率 3.4 2.9 0.0 0.0 0.0 长期投资 -50 -7 -33 -32 -30 应付账款周转率 6.1 6.2 17.2 0.0 0.0 其他投资现金流 -64 -1