利润高增，业绩释放值得期待

瀚蓝环境（600323.SH） 利润高增，业绩释放值得期待 2023Q1营收稳定增长，净利润实现高增。公司发布2023年一季度报告，实现营业收入28.0亿元（yoy+2.8%），归母净利润3.1亿元 （yoy+94.9%）。公司净利润增幅大于营业收入增幅的主要原因是：2022年天然气业务受国际能源价格持续上涨因素影响，天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策，导致能源业务2022年一季度出现亏损。2023 年一季度天然气业务进销价差有所改善，能源业务2023年一季度经营情况有所好转。 固废贡献核心收入、能源、排水持续增长。分业务看，固废处理为公司核心增长动力，实现营收15.2亿元（yoy+0.6%），占比55.5%，主要系生活垃圾焚烧发电项目业务增加。能源业务实现营收8.5亿元（yoy+2.6%），占比31.0%，主要系公司积极理顺天然气价格机制，拓展燃气工程业务、非燃业务等；供水实现2.1亿（yoy-1.8%），主要受经济下行影响，售水 证券研究报告|季报点评 2023年04月28日 买入（维持） 股票信息 行业环境治理 前次评级买入 4月27日收盘价(元)19.96 总市值(百万元)16,274.33 总股本(百万股)815.35 其中自由流通股(%)100.00 30日日均成交量(百万股)3.56 股价走势 量下降；排水业务实现1.6亿（yoy+8.1%），主要系去年下半年陆续新增污水处理厂投入运营带来收入增加。 毛利率改善，经营活动现金流下滑，三费持续下降。公司2023Q1毛利率实现25.2%（yoy+6.2pct）；经营活动现金流净额为-1.9亿元，同比净流出增加0.8亿元，主要系环卫及排水业务应收账款回款未有明显改善，公 司预计持续加强与各个地方政府客户的沟通，加强应收账款管理和催收工 27% 21% 14% 7% 0% -7% -14% 瀚蓝环境沪深300 作，年内加快应收账款的回款。三费持续下降：销售费率实现1.0%（yoy-0.05pct）；管理费率实现5.1%（yoy-0.03pct）；财务费率实现4.4%（yoy-0.13pct）。 深入纵横一体化模式，产能持续扩张。公司固废处理板块2017-2022年营收CAGR37.1%，我们看好固废业务发展：1）生活垃圾焚烧项目充足，且仍持续增加，2022年新增焚烧发电项目权益产能2782吨/日。2）公司横向延伸固废相关产业链，拓展环卫（2022年营收yoy+74.8%）、餐厨 （2022年营收yoy+20.0%）等板块，新增订单有望持续超预期。 注重中长期激励，调动管理层积极性。2021年公司发布《高级管理人员薪酬和绩效考核管理办法》，提出高管增值奖励挂钩业绩及市值，以虚拟股权中长期激励。公司激励方案充分调动管理层积极性，未来业绩值得期待。 投资建议：公司在手垃圾焚烧项目充足，项目密集投产保障业绩增长。预计公司2023-2025年归母净利润14.8/17.1/18.8亿元，对应PE分别为11.0/9.5/8.7X，维持“买入”评级。 风险提示：固废项目投产进度不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,777 12,875 14,104 15,574 17,209 增长率yoy（%） 57.4 9.3 9.5 10.4 10.5 归母净利润（百万元） 1,163 1,146 1,484 1,707 1,878 增长率yoy（%） 10.0 -1.5 29.5 15.0 10.0 EPS最新摊薄（元/股） 1.43 1.41 1.82 2.09 2.30 净资产收益率（%） 11.3 10.1 11.7 12.1 12.0 P/E（倍） 14.0 14.2 11.0 9.5 8.7 P/B（倍） 1.6 1.5 1.3 1.2 1.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月27日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 2022-042022-082022-122023-04 作者 分析师杨心成 执业证书编号：S0680518020001邮箱：yangxincheng@gszq.com 相关研究 1、《瀚蓝环境（600323.SH）：固废持续增长，敬待燃气修复》2023-04-07 2、《瀚蓝环境（600323.SH）：固废陆续投产，燃气静候修复》2022-10-27 3、《瀚蓝环境（600323.SH）：固废根深叶茂，燃气迎拐点》2022-08-19 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4846 6432 6651 7397 8164 营业收入 11777 12875 14104 15574 17209 现金 1307 1107 1017 1166 995 营业成本 9073 10242 10919 11815 13105 应收票据及应收账款 1731 2784 2640 3589 4059 营业税金及附加 80 80 197 226 258 其他应收款 115 201 111 246 143 营业费用 107 124 226 265 241 预付账款 214 171 578 210 574 管理费用 582 618 677 748 826 存货 270 264 400 281 488 研发费用 128 92 136 140 153 其他流动资产 1208 1904 1905 1905 1905 财务费用 466 494 340 456 470 非流动资产 24433 26856 28510 30239 31948 资产减值损失 -88 -32 -14 -8 -11 长期投资 550 720 957 1198 1437 其他收益 146 183 150 120 110 固定资产 5345 5611 6232 7036 7899 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 9430 10689 10969 11210 11475 投资净收益 73 55 68 66 67 其他非流动资产 9108 9837 10351 10796 11137 资产处置收益 2 4 1 1 2 资产总计 29278 33288 35161 37636 40112 营业利润 1411 1399 1841 2119 2346 流动负债 7588 9867 9940 10154 10982 营业外收入 38 28 25 27 29 短期借款 856 1776 2600 2700 2800 营业外支出 12 17 15 16 16 应付票据及应付账款 3151 3453 2877 2098 1966 利润总额 1436 1410 1851 2130 2359 其他流动负债 3581 4638 4464 5356 6216 所得税 250 233 331 381 411 非流动负债 11154 11822 12281 12972 12853 净利润 1186 1176 1520 1749 1948 长期借款 9020 9584 10067 10750 10634 少数股东损益 23 30 35 42 70 其他非流动负债 2134 2238 2214 2222 2219 归属母公司净利润 1163 1146 1484 1707 1878 负债合计 18743 21688 22221 23126 23834 EBITDA 2929 3083 3299 3743 4077 少数股东权益 631 716 751 793 863 EPS（元） 1.43 1.41 1.82 2.09 2.30 股本 815 815 815 815 815 资本公积 2455 2455 2455 2455 2455 主要财务比率 留存收益 6573 7540 8823 10299 11943 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 9905 10883 12188 13716 15415 成长能力 负债和股东权益 29278 33288 35161 37636 40112 营业收入(%) 57.4 9.3 9.5 10.4 10.5 营业利润(%) 8.7 -0.9 31.6 15.1 10.7 归属于母公司净利润(%) 10.0 -1.5 29.5 15.0 10.0 获利能力毛利率(%) 23.0 20.4 22.6 24.1 23.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.9 8.9 10.5 11.0 10.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 11.3 10.1 11.7 12.1 12.0 经营活动现金流 878 422 1920 2004 2568 ROIC(%) 7.4 6.6 6.4 6.6 6.8 净利润 1186 1176 1520 1749 1948 偿债能力 折旧摊销 885 967 1023 1142 1231 资产负债率(%) 64.0 65.2 63.2 61.4 59.4 财务费用 466 494 340 456 470 净负债比率(%) 109.5 126.3 122.6 119.2 112.1 投资损失 -73 -55 -68 -66 -67 流动比率 0.6 0.7 0.7 0.7 0.7 营运资金变动 -1799 -2288 -871 -1284 -1010 速动比率 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 其他经营现金流 214 129 -25 7 -4 营运能力 投资活动现金流 -2008 -2334 -2608 -2804 -2872 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 2003 2394 1440 1481 1472 应收账款周转率 8.5 5.7 5.2 5.0 4.5 长期投资 -54 -19 -237 -240 -240 应付账款周转率 3.1 3.1 3.5 4.8 6.5 其他投资现金流 -59 41 -1405 -1563 -1640 每股指标（元） 筹资活动现金流 1422 1688 600 948 134 每股收益(最新摊薄) 1.43 1.41 1.82 2.09 2.30 短期借款 -302 920 824 100 100 每股经营现金流(最新摊薄) 1.08 0.52 2.35 2.46 3.15 长期借款 1957 564 483 683 -117 每股净资产(最新摊薄) 12.15 13.35 14.95 16.82 18.91 普通股增加 49 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 967 0 0 0 0 P/E 14.0 14.2 11.0 9.5 8.7 其他筹资现金流 -1248 204 -708 165 151 P/B 1.6 1.5 1.3 1.2 1.1 现金净增加额 293 -224 -89 148 -170 EV/EBITDA 9.7 10.3 10.0 9.2 8.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月27日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。